No es la IA, ni la guerra, ¿debería Wall Street preocuparse más por Japón?

Los mercados globales están subestimando un riesgo sistémico potencial: Japón. A medida que el yen cae a mínimos de varias décadas y aumenta el atractivo de los activos domésticos japoneses, el mayor fondo de pensiones del mundo enfrenta presión política para repatriar masivamente sus activos. Si este proceso se inicia, las acciones estadounidenses, los bonos y el dólar podrían recibir presión simultáneamente.

Recientemente, la primera ministra japonesa, Sanae Takaichi, dijo que el gobierno impulsará al Fondo de Inversión en Pensiones del Gobierno de Japón (GPIF) y a otros fondos nacionales de pensiones a aumentar sus inversiones en activos financieros locales. El ministro de finanzas, Katsuki Katayama, también dio señales similares anteriormente. Aunque el GPIF aún no ha anunciado ningún ajuste formal de asignación de activos, el mercado ya ha comenzado a evaluar su impacto potencial: si el fondo repatria sus posiciones en el extranjero, los rendimientos de los bonos estadounidenses podrían aumentar, el dólar podría debilitarse y los activos de riesgo podrían estar bajo presión.

Actualmente, la valoración de este riesgo sigue siendo relativamente tranquila en el mercado, pero algunos indicadores técnicos han mostrado cambios sutiles, por lo que los inversores no deberían bajar la guardia.

El variable de 1,8 billones de dólares

El GPIF administra alrededor de 1,8 billones de dólares, con aproximadamente la mitad en activos nacionales y la otra mitad en activos extranjeros, sumando inversiones internacionales de aproximadamente 930 mil millones de dólares. En los últimos años, el volumen de bonos soberanos japoneses en cartera ha caído de unos 770 mil millones de dólares a unos 515 mil millones de dólares, mientras que la inversión en bonos extranjeros ha subido de unos 128 mil millones de dólares a unos 470 mil millones de dólares.

Este cambio estructural implica que incluso un pequeño cambio en la asignación de activos podría provocar fluctuaciones significativas en los mercados globales. Según MarketWatch, el analista Michael Kramer señaló que si el GPIF traslada parte de sus activos extranjeros a Japón, impulsará directamente la demanda de yen y generará una compra masiva de bonos japoneses—algo favorable para Japón pero que puede significar mayores tasas de interés y un dólar más débil para Estados Unidos.

Al mismo tiempo, si se produce un cierre masivo de operaciones de carry trade—es decir, pedir prestado yen a bajos intereses para comprar dólares e invertir en activos estadounidenses—los activos de riesgo podrían sufrir aún más.

Yen y bonos japoneses: el atractivo de los activos domésticos está en aumento

La posible reasignación de activos del GPIF se debe a una mejora real en los fundamentos de los activos nacionales japoneses. Con el repunte de la inflación en Japón y la recuperación económica, las oportunidades de inversión local han ganado atractivo de manera significativa. En febrero de este año, la diferencia de rendimiento entre los bonos a dos años de Estados Unidos y Japón se redujo a su nivel más bajo desde principios de 2022.

Al mismo tiempo, el yen sigue debilitándose. El tipo de cambio del dólar frente al yen superó los 163, el más alto desde 1986. Desde el análisis técnico, si el tipo de cambio sigue subiendo, la próxima resistencia está cerca de 176. Según Financial Times, Fredrik Repton de Neuberger Berman considera que si el GPIF asigna más fondos a activos domésticos, esto podría ser una "solución muy elegante" para los problemas macroeconómicos de Japón, aunque otras instituciones financieras japonesas también tendrían que sumarse, y "este proceso llevará mucho tiempo".

El rendimiento de los bonos soberanos japoneses a 10 años alcanzó recientemente el 2,7%, el nivel más alto en 30 años. Mallika Sachdeva, analista de Deutsche Bank, señaló en un reciente informe que las autoridades japonesas podrían estar pasando de priorizar la gestión del tipo de cambio a centrarse en la gestión de los rendimientos. Si este cambio se confirma, el yen podría estar bajo aún más presión.

El mercado aún no lo valora, pero las señales están apareciendo

Por ahora, los mercados globales responden con cautela al riesgo de repatriación de capital japonés. El swap de base cruzada de cinco años entre dólar y yen ronda los -30 puntos básicos, el nivel más estrecho desde que se empezó a medir en 2021, lo que indica que la demanda de cobertura contra la apreciación del yen todavía no ha repuntado de manera clara.

Sin embargo, este indicador precisamente es clave para observar si los flujos de capital están comenzando a cambiar. Los datos históricos muestran que el índice S&P 500 y los swaps de base cruzada han tendido a moverse en paralelo en distintos periodos—cada vez que la demanda de cobertura aumenta significativamente, las acciones estadounidenses suelen caer porque la liquidez se restringe. Cuando aumenten las expectativas de apreciación del yen, la demanda de cobertura del dólar y el efecto de restricción de liquidez serán mucho más evidentes.

Bolsa japonesa: otra cara del riesgo

Es importante destacar que la posible reasignación de activos del GPIF, mientras genera presión sobre el mercado estadounidense, también ayuda a crear una nueva narrativa para la bolsa japonesa. El mercado de acciones japonés ahora se beneficia de fuerzas impulsoras muy diferentes a las de Estados Unidos: el índice Topix tiene mucha menos concentración en el sector tecnológico que el S&P 500, su exposición a inteligencia artificial es limitada y su valuación tiene aún un descuento superior al 20% respecto del S&P 500.

La reforma de gobierno corporativo es el principal catalizador de la bolsa japonesa. Dan Rasmussen de Verdad Advisers señala que en Japón siguen existiendo alrededor de 1.000 empresas cotizando por debajo de su valor contable, y en el quintil más barato, la propiedad cruzada aún representa cerca del 40% de su valor de mercado. A medida que se desmonten estas estructuras de propiedad cruzada, una gran cantidad de ganancias acumuladas históricamente podrían liberarse, generando un impacto positivo real sobre los beneficios empresariales.

Sin embargo, para los inversores extranjeros, el yen débil sigue siendo el mayor obstáculo—en los últimos dos años, su depreciación ha erosionado fuertemente los rendimientos reales de los capitales extranjeros en la bolsa japonesa. Cómo gestionar la cobertura cambiaria y si el costo de esa cobertura es soportable siguen siendo interrogantes cruciales para los inversores globales.