Presidente de la Reserva Federal de Nueva York, Williams: El crecimiento de la productividad impacta en la tasa de interés real y plantea desafíos para la formulación de la política monetaria

Explicación: Esto es del 28 de mayo de 2026, el discurso de John C. Williams, presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York, en el Congreso Económico de Reykjavik, Islandia. El título original es“Productivity Growth and the Challenge of Real-Time Policymaking”.(Productividad, crecimiento y el desafío de la elaboración de políticas en tiempo real)

Me interesa mucho el impacto de la revolución de la IA en la productividad y, por lo tanto, en la tasa de interés natural. En mi libro“Cruzando la trampa de la tasa de interés natural”he explicado en detalle que el aumento de la productividad eleva la tasa de interés natural, la tasa de interés real aumentará como consecuencia, y la política monetaria cambiará, produciendo un impacto profundo en toda la sociedad y la economía. Pero esto es una conclusión que saqué desde la lógica económica. Williams aquí utiliza el modelo DSGE para realizar algunas simulaciones. En artículos anteriores de la Fed y personal de la Reserva Federal de Nueva York también se ha mencionado varias veces el tema del aumento de la productividad por inversiones en IA, por ejemplo, ver1,2,3,4,5.

El nuevo presidente de la Fed, Kevin Warsh, también presta mucha atención al aumento de la productividad generado por la IA. En la “Declaración” de la reunión de política monetaria del FOMC publicada esta mañana se incluye la frase:Crecimiento de la productividad e inversión de capital robustos(Productivity growth and capital investment are strong)Esto no se decía antes.

Por cierto, aunque la “Declaración” de hoy es breve, su significado es profundo, implica un cambio fundamental en el estilo de la Fed. Para entender esto, hay que leer mi libro. Cada frase de la “Declaración” tiene un significado profundo, pero hoy estuve muy ocupado, tendré que esperar hasta mañana.

Introducción

Gracias por la oportunidad de hablar hoy. Quiero hablar sobre uno de los desafíos fundamentales que enfrentamos como responsables de política económica: cómo entender cuando se producen cambios estructurales en la economía.

Hay muchos tipos de cambios estructurales que presentan este reto, incluyendo alteraciones en las conocidas “variables con asterisco”, como la tasa natural de desempleo y la tasa de interés natural. Pero hoy me centraré en el cambio en la tasa de tendencia de crecimiento de la productividad(tasa de tendencia de crecimiento de la productividad). He resumido este tema en una cuestión simple de dos partes: ¿Cómo responde la economía a los cambios enla tasa de crecimiento de la productividad (the rate of productivity growth)? ¿Qué significa esto para la política monetaria?. Esto parece una cuestión fundamental que debería tener una respuesta clara desde hace tiempo, pero cuanto más lo estudias, más evidente es su complejidad.

Esta cuestión es especialmente relevante hoy, debido a la atención al potencial de la inteligencia artificial y el auge de la productividad que puede generar. Pero no es la primera vez que vivimos ciclos de crecimiento de la productividad. Por suerte, la historia nos provee de lecciones importantes.

Recordemos la década de 1970, cuando tras 25 años de crecimientos significativos tras la guerra, Estados Unidos experimentó una notable desaceleración de la productividad. Después, a mediados de los noventa volvió a acelerarse, y a mediados del siglo XXI revirtió nuevamente.

Estos eventos no son simples fenómenos estadísticos sin importancia: reconfiguraron fundamentalmente la estructura macroeconómica. La ralentización de la década del 70 alimentó la estanflación. Por otro lado, el boom de productividad de finales de los noventa y principios del siglo XXI fue uno de los motores detrás del periodo de crecimiento económico e inflación baja. La posterior desaceleración de la productividad, si bien no estuvo acompañada por alta inflación, sí provocó una baja importante en la tasa de interés natural¹. Claro, estos periodos también estuvieron influenciados por otros factores, dificultando aislar conclusiones exactas sobre los efectos del crecimiento de la productividad.(Nota de Kou: la productividad es el factor clave para definir la tasa de interés natural. Ver la discusión enmi libro).

Por ahora no especularé sobre el potencial de la inteligencia artificial, sino que retrocederé y analizaré los efectos centrales de un cambio en la tendencia de crecimiento de la productividad, desde la perspectiva de la experiencia histórica. Anticipo un poco: respecto a la pregunta ¿qué impacto tiene el cambio de tendencia en el crecimiento de la productividad sobre la economía y la política monetaria?, mi respuesta es, como era de esperarse, “depende”. Específicamente, depende de la naturaleza del cambio y la duración que se espera de este.

Ahora es buen momento para recalcar el descargo de responsabilidad habitual de la Fed: lo que expreso hoy refleja solo mis opiniones personales, y no necesariamente representa las de la Junta del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) ni las de otros colegas del sistema de la Reserva Federal.

El desafío de la identificación

Al intentar responder esta cuestión, quisiera señalar lo que llamo la “dificultad de identificación”. Esto significa que aunque el cambio en la tendencia de crecimiento de la productividad es evidente retrospectivamente, en el momento es frecuente que se necesiten años para distinguirlo de las fluctuaciones normales de los datos. Este reconocimiento gradual de las variaciones en el crecimiento de la productividad influye profundamente en cómo responde la economía.

Por supuesto, los pronosticadores y responsables de política tienen posturas y perspectivas diversas en estos contextos. Pero lo crucial de esta discusión es cómo evoluciona la percepción general y cómo dicha evolución influye en el comportamiento económico.

Los datos de productividad de Estados Unidos muestran que las fluctuaciones de alta frecuencia predominan: el crecimiento anual de la productividad oscila entre el -2% y el 7%, mientras que el promedio a largo plazo apenas supera el 2% (figura 1). Otro factor complejo es que los datos de productividad se revisan con el tiempo, y estas revisiones suelen ser significativas, dificultando aún más la capacidad de identificar cambios fundamentales en tiempo real².

Figura 1  Tasa de crecimiento de la productividad en Estados Unidos

Bajo esta volatilidad se esconde una variación de baja frecuencia del crecimiento de la productividad (figura 2). Desde este ángulo, sobresalen dos periodos de crecimiento rápido: desde el fin de la guerra hasta principios de los 70, y desde mediados de los 90 hasta mediados del siglo XXI durante el auge de internet. En estos dos períodos, el crecimiento de la productividad promedió cerca del 3%. En los otros, predominó un crecimiento más lento, alrededor del 1.5%. Este patrón alternante de baja y alta productividad está respaldado por análisis estadísticos formales³.

Figura 2 La tendencia subyacente del crecimiento de la productividad en EE.UU. (promedio a 10 años)

La alta proporción de ruido en los datos de productividad dificulta identificar cambios de tendencia en tiempo real. Cuando la productividad se dispara o desacelera, ¿es algo temporal o un indicio de un cambio fundamental en el potencial económico?

La historia muestra que los pronosticadores han luchado siempre con esta pregunta. Durante la década de 1970, el Consejo de Asesores Económicos de EE.UU., estimó la tendencia del crecimiento de la productividad y la disminuyó gradualmente durante la mayor parte de la década, recién ajustando fuertemente en 1979—cuando ya habían pasado años desde el inicio de la desaceleración (figura 3). Este patrón se repite en los cambios de mediados de los 90 y del siglo XXI; los especialistas confirmaron el cambio solo años después de que comenzó.

Figura 3  Estimaciones en tiempo real de la tendencia del crecimiento de la productividad de EE.UU.

Este reconocimiento gradual no se debe a falta de imaginación, sino que es consistente con el comportamiento de los datos. Por ejemplo, al aplicar el filtro de Kalman—una herramienta estándar para separar señal y ruido en series temporales—las estimaciones en tiempo real de la tendencia del crecimiento de la productividad también muestran cambios graduales (figura 3). Nótese que el “ganancia de Kalman”—medida de cuánto se actualiza la estimación basada en nueva información—implica una actitud prudente al revisar pronósticos de largo plazo.

Este modelo simple produce estimaciones que se corresponden mucho con los juicios de los pronosticadores. Al comparar el modelo y las predicciones del Consejo de Asesores Económicos (Council of Economic Advisers) en los 70, y los datos de encuestas de especialistas en los últimos 35 años, se observa esta coincidencia. No significa que los pronosticadores usen el modelo literalmente y descarten otra información, sino que filtrar solo los datos de productividad abarca buena parte de lo que utilizan para evaluar la tendencia.

Finalmente, es crucial señalar que la coincidencia entre modelos y expertos no es simple ajuste de curvas; demuestra que un marco sencillo y robusto puede captar el modo en que los pronosticadores procesan la información de productividad en tiempo real. De hecho, el modelo se desarrolló hace más de veinte años, y la correspondencia posterior con las encuestas es una verdadera prueba fuera de muestra.

Impacto macroeconómico del reconocimiento gradual

El reconocimiento gradual del cambio en la productividad tiene efectos macroeconómicos importantes. En la teoría macroeconómica estándar, si se identificara el cambio de inmediato, se predice un resultado aparentemente paradójico: un aumento en la tendencia de crecimiento de la productividad eleva la tasa de interés real y provoca caída económica, baja de empleo, inversión y producción⁴. Según John Campbell (1994), este “resultado atípico”⁵ se debe a un fuerte efecto riqueza combinado con mayor tasa de interés real esperada, que actúa mientras los hogares disfrutan más consumo y ocio en ese periodo de transición. Pero estas predicciones no coinciden con la experiencia real—los periodos de rápido crecimiento de la productividad suelen ir acompañados de economía e inversión robustas, y no al revés.(Nota de Kou: La afirmación de que el aumento en la productividad eleva la tasa de interés real y deprime la economía es incorrecta. En mi libro explico que el aumento en el crecimiento de la productividad eleva la tasa de interés natural, es decir, el retorno marginal del capital, y la tasa de interés real está determinada por la tasa natural, por lo que sube con ella. Así funciona el mundo real. Williams tiene razón aquí.)

Usando el modelo DSGE de la Fed de Nueva York⁶ para simular un aumento generalizado del crecimiento de la productividad, al inicio del boom, el consumo real y la tasa de interés real saltan, mientras que el empleo cae temporalmente y la inversión disminuye fuertemente (figura 4). La simulación asume salarios y precios flexibles. Aproximadamente dos años después, las dinámicas de transición se resuelven y la economía ajusta a una nueva senda de crecimiento equilibrado más alto y mayor tasa de interés real⁷.

Introducir reconocimiento gradual cambia mucho estas predicciones. Cuando la tasa de crecimiento de la productividad se acelera pero los agentes económicos lo reconocen de a poco, inicialmente interpretan el crecimiento de la productividad como un cambio único no repetible. Así, el efecto riqueza y de tasas de interés que inhibe la inversión se debilita y retrasa (figura 5). La línea sólida muestra el resultado usando la ganancia de Kalman estimada; otras líneas muestran lo que ocurre si el reconocimiento es más rápido.

Figura 5  Simulación del modelo cuando el aumento en el crecimiento de la productividad es reconocido gradualmente

Con un reconocimiento gradual, coherente con la evidencia empírica, la aceleración de la productividad produce un crecimiento más rápido del consumo e inversión. El aumento de la tasa de interés real se retrasa por el incremento gradual en la fe sobre el futuro crecimiento de la productividad. La caída inicial del empleo es muchísimo menor que en el caso de reconocimiento inmediato. Con el tiempo, la economía pasa a la misma senda de crecimiento equilibrado. Vale destacar, si el reconocimiento es más rápido, el aumento de la tasa de interés real es más veloz y la recuperación en empleo e inversión se retrasa.

La naturaleza del aumento de la productividad

Hasta aquí, describí un mundo donde la economía se beneficia de un auge repentino de la productividad, como si fuera una lluvia bendita. Pero es un caso ejemplar; el cambio en la productividad puede transmitirse de distintas maneras, afectando el momento y la magnitud de sus efectos macroeconómicos.

Por ejemplo, las mejoras de productividad suelen requerir nuevas inversiones de capital; la tecnología de la información es un caso típico. En ese caso, el núcleo del relato permanece igual. Especialmente, el reconocimiento inmediato sigue asociado con una reacción negativa en la inversión. Con reconocimiento gradual, la respuesta económica se asemeja más a la experiencia real. Además, este cambio puede desatar un boom de inversión considerable y sostenido, y el aumento de la tasa de interés real es más temprano que en mejoras de productividad que no requieren capital⁸.

Ajuste de salarios y precios

Además, el aumento del crecimiento de la productividad reduce los costos empresariales, ejerciendo presión a la baja sobre la inflación antes de que los salarios y precios se ajusten por completo⁹. La rigidez salarial y de precios produce una persistente fuerza deflacionaria (figura 6). La magnitud y duración de esta fuerza depende de cuán rápido empresas y hogares reconocen el cambio en la productividad; cuanto más rápido, menos impacto y duración. De hecho, con reconocimiento inmediato (no mostrado) el efecto sobre la inflación es mínimo, menos de 0.1 puntos porcentuales. Además, la tasa de interés real sube inmediatamente cuando inicia el cambio.

Figura 6  Simulación del modelo cuando el aumento en el crecimiento de la productividad es reconocido gradualmente

Es importante recalcar que el momento y la magnitud de la actividad económica, inflación y tasa de interés varían según el modelo. Específicamente, la respuesta correcta de la tasa de interés real depende de los cambios relativos de demanda y oferta en el periodo de transición, que a su vez está influenciado por todos los factores y la dinámica del modelo¹⁰.

Políticas robustas

Por último, quiero hablar de políticas robustas, tema que traté en el Congreso de Reykjavik el año pasado¹¹. La historia—confirmada por la teoría y evidencia económica—nos muestra que el efecto macroeconómico del cambio en la productividad depende de su naturaleza y duración esperada. Aunque cada caso histórico es único, también existen patrones.

Primero, identificar cambios estructurales en tiempo real es sumamente difícil, y las expectativas sobre el futuro tienden a ajustarse gradualmente según el potencial de crecimiento. Por lo tanto, en la etapa inicial luego del cambio, el comportamiento de la economía es más parecido a una mejora temporal en la productividad que a una permanente.

Segundo, un aumento en la tendencia del crecimiento de la productividad eleva la tasa de interés real en el largo plazo. Sin embargo, el camino de la tasa real depende de tres factores: la velocidad de reconocimiento que tienen hogares y empresas; la naturaleza del cambio y cómo afecta la demanda y oferta en el periodo de transición; y la velocidad de ajuste de salarios y precios.

Tercero, los cambios de productividad son relativamente infrecuentes y, por naturaleza, altamente inciertos. Todo estimado tiene amplios intervalos de confianza. Por eso, igual que con cualquier cambio estructural, la política robusta tiene una ventaja especial en la relación costo-beneficio.

Gracias por escuchar. Espero con interés la discusión que sigue.