Neugestaltung der US-Schuldenstrategie à la Bassent oder grundlegende Reform? Die Wall Street diskutiert intensiv über die Reduzierung der Ausgabe langfristiger US-Staatsanleihen – Die Refinanzierungskonferenz im November wird zum Schlüsselmoment

German Finance Nachrichten berichteten, dass die jüngst aktivere Einmischung der US-Finanzministerin Yellen in den Markt für US-Staatsanleihen die Wall Street dazu veranlasst, die zukünftigen Strategien zur Schuldenfinanzierung der US-Regierung neu zu bewerten. Institute wie Deutsche Bank, Morgan Stanley und Citi gehen davon aus, dass das US-Finanzministerium angesichts der weiterhin über Jahre hohen Renditen langfristiger US-Staatsanleihen in den kommenden Monaten die Struktur der Emissionen weiter anpassen könnte. Im Extremfall könnten sogar die Emissionsvolumina langfristiger Anleihen reduziert werden.

Der entscheidende Zeitpunkt im Markt ist die Quartals-Neufinanzierungsankündigung des US-Finanzministeriums am 4. November. Analysten meinen, dass es wahrscheinlicher ist, dass das Finanzministerium zusätzliche Finanzierungsbedarfe stärker auf kurzfristige Treasury-Bills und mittel- bis kurzlaufende Anleihen verlagern wird, anstatt direkt langfristige Emissionen zu reduzieren. Gleichzeitig soll das Volumen der Rückkäufe langfristiger Anleihen weiter ausgebaut werden, um den Druck auf die Renditen am langen Ende zu mindern.

Traditionell betont die US-Schuldenverwaltungspolitik des Finanzministeriums „Regelmäßigkeit und Vorhersehbarkeit“, um marktstörende Auswirkungen von Policy-Änderungen auf den größten Anleihenmarkt der Welt möglichst gering zu halten. Yellens jüngste Maßnahmen setzen diese Tradition jedoch zunehmend außer Kraft.

Meghan Swiber, Managing Director US Rates Strategy bei Bank of America, erklärte, dass der Markt für US-Staatsanleihen nun in „eine völlig neue Welt der US-Schuldenverwaltung“ eintritt. Ian Lyngen, Leiter US Rates Strategy bei BMO Capital Markets, sagte, Yellens jüngste Schritte machen die Quartals-Neufinanzierungsankündigung im November zu einem größerem „Unsicherheitsfaktor“ als je zuvor. Mittlerweile könne ein mögliches Reduzieren der Auktionsvolumina langfristiger Anleihen nicht mehr ausgeschlossen werden.

Yellen hält bislang noch daran fest, dass die regulären Auktionsmodalitäten mindestens bis zur nächsten Quartals-Neufinanzierung nicht geändert werden. Doch das Finanzministerium kündigte vergangene Woche eine Ausweitung der Anleiherückkäufe an und bezeichnete diese Strategie als „Treasury twist“, wodurch die Aufmerksamkeit auf mögliche Policy-Änderungen im November deutlich zunahm.

Strategen der Deutschen Bank um Steven Zeng erwarten, dass das Finanzministerium zunächst das Volumen der langfristigen Anleiherückkäufe weiter erhöht, sodass es die derzeit empfohlenen mindestens 4 Milliarden US-Dollar überschreiten könnte.

Gleichzeitig könnte das Finanzministerium die genaue Rückkaufgröße sogar erst am Tag vor der Durchführung bekanntgeben.

Diese Vorgehensweise verringert die Vorhersehbarkeit der Rückkaufprogramme und erhöht das Risiko für Investoren, die auf fallende Preise und steigende Renditen langfristiger US-Staatsanleihen setzen (Short-Positionen). Da Händler nicht vorhersehen können, wann und in welchem Umfang das Finanzministerium in den Markt eintritt, wird die Schwelle für Short-Wetten gegen langfristige Anleihen deutlich angehoben.

Nur mit Rückkäufen allein lässt sich die grundsätzliche Laufzeitstruktur der US-Staatsverschuldung jedoch nicht verändern.

Im Gegensatz zur Federal Reserve kann das US-Finanzministerium keine eigenen Mittel schaffen, um Staatsanleihen zu kaufen. Das für Rückkäufe langfristiger Anleihen benötigte Kapital muss daher aus anderen Finanzierungsquellen stammen – etwa aus einer Erhöhung der Emissionen kurzfristiger Treasury-Bills oder dem Einsatz des Cash-Bestands auf dem Treasury General Account (TGA) bei der Fed.

Martin Tobias, Rates Strategist bei Morgan Stanley, hält die derzeitige Ausweitung der Rückkäufe für eine Übergangsmaßnahme des Finanzministeriums vor den Quartals-Neufinanzierungen im November. Einen echten Einfluss auf den Markt erwartet er vor allem dann, wenn das Finanzministerium die gewichtete Durchschnittslaufzeit der US-Schulden nachhaltig verkürzt.

Tobias geht davon aus, dass das Finanzministerium schrittweise die Emission kurzfristiger Anleihen erhöhen und gleichzeitig das Volumen langfristiger Emissionen weitgehend stabil halten wird. Allerdings habe sich in der vergangenen Woche die Wahrscheinlichkeit erhöht, dass das Ministerium die Auktionsvolumina am langen Ende direkt reduziert.

Das Finanzministerium hat die Sprache seiner Politik-Bekundungen bereits subtil angepasst.

In der jüngsten Quartals-Neufinanzierungsankündigung erklärte das Finanzministerium, dass es mögliche „Anpassungen“ an den Emissionsvolumina verzinslicher Anleihen und Floating Rate Notes prüft, während zuvor von einer möglichen „Erhöhung“ die Rede war.

Analysten sehen im Sprachwechsel mehr Spielraum für eine potenzielle Reduktion der langfristigen Emissionen durch das Finanzministerium.

Einige Wall-Street-Institute diskutieren inzwischen sogar noch aggressivere Anpassungen der Schuldenstruktur.

Citi hat seine Erwartung für eine Volumenausweitung der US-Anleiheemissionen durch das Finanzministerium auf 2028 verschoben und sieht ein Tail-Risiko, dass das Finanzministerium künftig die 20-jährige US-Anleihe ganz einstellen könnte.

Die 20-jährige US-Anleihe wurde in der ersten Amtszeit von Trump 2020 wiedereingeführt, zeigt jedoch aktuell eine schwache Performance. Trotz kürzerer Laufzeit gegenüber der 30-jährigen Anleihe ähnelt ihre Rendite derjenigen der 30-jährigen, was bei der aktuellen steil ansteigenden Renditekurve ungewöhnlich ist.

Jason Williams, US Rates Strategy Head bei Citi, meint, dass die 20-jährige US-Anleihe der größte Profiteur einer künftigen Anpassung der Emissionsstruktur durch das Finanzministerium sein könnte: Weil sie schlechter performt als die 10- und 30-jährige Anleihe, könnte das Finanzministerium sie bevorzugt bei der Reduktion der Auktionsvolumina berücksichtigen. Citi empfiehlt derzeit, Kunden sollten die 20-jährige US-Anleihe kaufen.

In der US-Geschichte wurde die Emission langfristiger Staatsanleihen schon einmal eingestellt. 2001 stoppte das Finanzministerium die Ausgabe der 30-jährigen Anleihe; damals verfügte die US-Regierung über Haushaltsüberschüsse und der Finanzierungsbedarf war deutlich geringer als heute.

Heute ist die Lage ganz anders. Die US-Regierung hat einen massiv erhöhten Finanzierungsbedarf, weshalb Kürzungen oder gar Einstellen der Emission bestimmter Laufzeiten durch andere Laufzeiten kompensiert werden müssten.

Kevin Flanagan, Head of Investment Strategy bei WisdomTree, warnt, dass angesichts des aktuell großen Finanzierungsbedarfs eine Verlagerung durch Reduzierung der langfristigen Emissionen mathematisch sehr schwierig ist.

Noch wichtiger: Sollte der Markt wahrnehmen, dass das Finanzministerium die Renditen gezielt manipuliert, könnten die Maßnahmen nach hinten losgehen.

Das ist Gegenstand der aktuellen Wall-Street-Debatte – Yellen kann zwar durch Rückkäufe, Laufzeitanpassungen und Änderungen der Auktionsstruktur die Angebots-Nachfrage-Balance im Bereich langfristiger Anleihen beeinflussen – all diese Ansätze lösen aber nicht den enormen US-Finanzierungsbedarf.

Da die Rendite langfristiger US-Staatsanleihen weiterhin auf einem Mehrjahreshoch liegt, könnten die letzten Quartals-Neufinanzierungsankündigungen, die früher wenig Marktbewegung verursachten, inzwischen zu wichtigen Ereignissen für die globalen Anleihemärkte werden.

Insgesamt forciert Yellen eine aktivere Schuldenverwaltung beim US-Finanzministerium; die Neuemissionsankündigung am 4. November könnte zum Wendepunkt für weitere Policy-Änderungen werden. Wall Street rechnet eher mit einer verstärkten kurzfristigen Finanzierung und einer Ausweitung der Rückkäufe langfristiger Anleihen – aber auch eine Reduktion der Auktionsvolumina am langen Ende sowie Anpassungen bei der 20-jährigen US-Anleihe werden inzwischen diskutiert.