Die „Erleuchtung“ im Ausland: Didi hat endlich seinen „Durchbruchstag“ erlebt

Das führende Fahrdienstunternehmen $Didi Chuxing (DIDIY.US) veröffentlichte am Abend des 13. August den Finanzbericht für das zweite Quartal des 26. Geschäftsjahres. Insgesamt sind die Ergebnisse recht gut, sowohl GTV als auch der bereinigte Gewinn lagen über den Erwartungen von Bloomberg.

Trends zeigen, dass das inländische Geschäft stabil wächst, mit einer leichten Verlangsamung, die Gewinnmarge bleibt ebenfalls stabil;Highlight ist das Auslandsgeschäft: Während das Wachstum weiterhin beschleunigt, erreicht das absolute Verlustniveau seinen Höhepunkt. Intern wurde eine Gewinnprognose für das Auslandsgeschäft kommuniziert.

Mit anderen Worten: Nach einer Phase mit niedrigem Kurs steht Didi nun kurz vor einer Neubewertung!

1. Inländisches Geschäft stabil: In diesem Quartalbeträgt die inländische GTV von Didi 90,4 Milliarden RMB, was einem Wachstum von 9,5% gegenüber dem Vorjahr entspricht. Im Vergleich zum letzten Quartal bleibt das Wachstum stabil, mit leichter Verlangsamung, etwas besser als die Bloomberg-Prognose von 8,4%.

Im Detail:Die Anzahl der Fahrdienstbestellungen im Inland stieg um 8,1 % gegenüber dem Vorjahr,ebenfalls eine leichte Verlangsamung gegenüber dem Vorquartal. Das bedeutet, dass etwa 1,4% des Wachstums durch höhere durchschnittliche Ticketpreise erzielt wurden.

Insgesamtist das inländische Geschäft stabil und befindet sich in der “Spätphase der Reife”, in der das Wachstum langsam sinkt, während die Basis steigt.

2. Inländische Nettomarge weitgehend stabil: In diesem Quartalbeträgt der Umsatz des Fahrdienstsegments im Inland (GTV abzüglich Steuern und Fahrgastzuschüssen)ca. 54,8 Milliarden RMB, ein Wachstum von etwa 8,8%. Das Wachstum stieg im Vergleich zum Vorquartal leicht um 0,1 Prozentpunkte und der Unterschied zum GTV-Wachstum hat sich verringert.

Wasden Plattformumsatz im Inland betrifft (GTV minus Fahrerbeteiligung und Steuern)wuchs dieser um 21,6% gegenüber dem Vorjahr,entspricht dem GTV-Trend, das Wachstum hat sich leicht verlangsamt (-0,6 Prozentpunkte), aber das absolute Wachstum bleibt deutlich über dem von GTV.

Die ausPlattformumsatz/GTV berechnete Margeliegt bei 24,3%,eine Steigerung von 2,4 Prozentpunkten gegenüber dem Vorjahr, die Steigerung bleibt weitgehend stabil.

Daraus ergibt sich:Die durchschnittliche Fahrerbeteiligung bleibt aktuell stabil, ohne dass sich gegenüber dem Vorquartal auffällige Veränderungen zeigen. Die Fahrgastzuschüsse wurden vermutlich gegenüber dem Vorquartal reduziert.

Insgesamtsollte die letztlich auf der Plattform verbleibende Nettomarge weitgehend stabil sein. Daher bleibt die adj.EBITA-Marge im Vergleich zum Vorquartal weitgehend stabil.

3. Auslandsgeschäft weiterhin dynamisch, noch kein Gewinn: In diesem Quartalstieg die GTV im Auslandum 61% gegenüber dem Vorjahr,deutlich über der Bloomberg-Prognose von knapp 55%.

Nach Ausschluss von Wechselkursvorteilen liegt das Wachstum bei 53%, und beschleunigte sich um etwa 4 Prozentpunkte gegenüber dem Vorquartal. Zwar ist die Rate geringer als im Vorquartal(vs. 11 Prozentpunkte zuvor),doch angesichts der rasch wachsenden Basis bleibt das Wachstum im Ausland sehr stark.

Ähnlichstieg das Ordervolumen im Ausland um 29% gegenüber dem Vorjahr, und beschleunigte sich um 2 Prozentpunkte gegenüber dem Vorquartal.Der durchschnittliche Bestellwert beträgt 31,1 RMB, gegenüber dem Vorquartal um 1,2 RMB gestiegen. Damit dürfte das Essensliefergeschäft in Brasilien und anderen Märkten gut laufen.

Wie schon zuvor: Aufgrund von Beteiligungen für Partner und Kunden und Subventionenwuchs der auf der Auslandplattform verbleibende Plattformumsatz ("Platform sales") im Quartal lediglich um 18% – gegenüber dem Vorquartal stieg das Wachstum um 1 Prozentpunkt –wesentlich unter dem GTV-Wachstum. Das bedeutet: Das Essensliefergeschäft ist nach wie vor in einer Phase, in der man Geld ausgibt, um Marktanteile und Bekanntheit zu gewinnen.

Die aus Plattformumsatz/GTV berechneteAuslandsmarge beträgt etwa 7,5%,und istnun schon das dritte Quartal in Folge rückläufig.

4. Gewinn "deutlich" verbessert, besser als erwartet:Da die Marge im Inland stabil bleibt, beträgt die adj.EBITA-Marge (bezogen auf GMV)4,6% und ist damit nahezu unverändert gegenüber dem Vorquartal. Im Jahresvergleich stieg sie um etwa 0,2 Prozentpunkte; der Gewinn beträgt 4,17 Milliarden RMB, ein Plus von 15% gegenüber dem Vorjahr und auch über der Bloomberg-Erwartung von 3,9 Milliarden RMB.

Der Verlust des Auslandsgeschäfts beträgt 2,89 Milliarden RMB und ist nahezu unverändert gegenüber dem Vorquartal.Das Geschäft wächst weiterhin schnell, aber der Verlust vergrößert sich nicht mehr;die Verlustquote beginnt zu sinken – von 7,7% im Vorquartal auf 6,6%. Das könntebedeuten, dass der Höchststand der Verluste im Ausland überschritten ist, was ebenfalls die Erwartungen übertrifft.

Auch die Verluste in anderen Bereichen reduzierten sich leicht, von 910 Millionen auf 740 Millionen RMB. Da alle Bereiche besser als prognostiziert abschneiden,erreicht die Gesamt-adj.EBITA des Unternehmens im Quartal 540 Millionen RMB. Einerseits ist dieser absolute Wert noch immer „sehr gering“, aber im Vergleich zu den Marktprognosen und dem Verlust des Vorquartals ist das eine deutliche Verbesserung.

5. Bruttomarge unter Druck, Kostenwachstum hat ihren Höhepunkt erreicht: Aus Sicht der Kosten und Ausgaben liegt die Bruttomarge von Didi in diesem Quartal bei 20,2%,im Vergleich zum Vorjahr stieg sie um etwa 0,5 Prozentpunkte, aber gegenüber den vorigen beiden Quartalen (0,9 bzw. 0,7 Prozentpunkte) nimmt die Steigerung stetig ab. Das verdeutlicht den Einfluss der Auslandsinvestitionen auf die Bruttomarge.

Doch durch saisonale Schwankungen (das zweite Quartal ist meist das Bruttomargenhoch), ist die Bruttomarge verglichen mit dem Vorquartal deutlich gestiegen.

Was die Ausgaben betrifft: Die Gesamtkosten der vier wichtigsten operativen Ausgaben stiegen im Quartal um 37% gegenüber dem Vorjahr. Sie bleiben hoch, aber gegenüber dem Vorquartal von 49%ist das Wachstum bereits zurückgegangen.

Am auffälligsten: Das Wachstum der Marketingausgaben sank gegenüber dem Vorjahr von 96% auf 67%, der absolute Wert stieg gegenüber dem Vorquartal nur um etwa 300 Millionen RMB. Aus Sicht des Autors entspricht das dem Umstand, dass die Verluste im Ausland ihren Höhepunkt erreicht haben: Die absolute Größe der Auslandsinvestitionen dürfte ebenfalls ihren Höhepunkt erreicht haben.

Andere Kosten blieben weitgehend bei etwa 20% Wachstum gegenüber dem Vorjahr, leicht rückläufig gegenüber dem Vorquartal.

6. Aktionärsrendite nicht überzeugend: Nach den Unternehmensangaben wurden von Ende Mai bis Ende Juli fast $86 Millionen eigene Aktien zurückgekauft, plus etwa $195 Millionen im Quartalentspricht das auf Jahresbasis etwa 4% der aktuellen Marktkapitalisierung. Trotz der schwachen Aktienentwicklung ist die Aktionärsrendite nicht besonders hoch.

Das ist allerdings nachvollziehbar,weil Auslandsinvestitionen Kapital erfordern und der Netto-Cashflow des Unternehmens in den letzten Quartalen negativ war.

7. Überblick über die Kernaussagen des Finanzberichts

Delfin Research Meinung

Zusammenfassend: Die Ergebnisse von Didi sind aus Sicht von marginalen Veränderungen und Erwartungsabweichungen positiv. Besonders bemerkenswert ist, dass trotz hoher Verluste im Ausland und in anderen Bereichen das Kerngeschäft Inland weiterhin stabile Gewinne produziert. Wenn das Auslandsgeschäft weiter wächst und operativer Hebel und Gewinnhebel stärker zum Tragen kommen, dürfte die Belastung des Gesamtgewinns durch das Ausland merklich sinken.

Der Markt könnte Didi künftig nicht mehr allein unter dem Motto "Auslandsinvestitionen ziehen inländische Gewinne runter" betrachten. Stattdessen wird er zu einer logischen Segmentbewertung übergehen:

a. Das Kerngeschäft im Inland sorgt auch in reifem Zustand für stabile Gewinne;
b. Im Ausland wird das Geschäft nicht zum großen Hemmschuh für den Gesamterfolg, und falls Gewinne wie vom Unternehmen prognostiziert eintreffen, könnten zusätzliche Bewertungsboni entstehen.

Nachdem die Aktie bereits um etwa 40% korrigiert hat und einen Tiefpunkt erreicht hat,dürfte das Unternehmen nun in eine Phase der fortlaufenden Erholung eintreten.

Im Hinblick auf die Bewertung: Da die Verluste im Ausland wohl ihren Höhepunkt erreicht haben, sollte die Bewertungsmethode für Didi künftig von einer Gesamtgewinnsumme zurück auf das SOTP-Modell umgestellt werden. Konkret:

a. Das inländische Geschäft bleibt stabil, daher halten wir an unserer Prognose für das Gesamtergebnis (adj. EBITA) von etwa 15,5 Milliarden RMB für 2026 fest.

Bei einer adj. EBITA von etwa 15,5 Milliarden RMB im Inland 2026, abzüglich etwa 2,5 Milliarden RMB Aktienoptionskosten (nicht operative Einnahmen übersteigen die Steuern, daher erfolgt keine zusätzliche Steuerabzug).

b. Das Auslandsgeschäft hält 2026 den Verlust konstant, die Verlustquote sinkt in Relation zum steigenden Umsatz, und das Ziel im Fahrdienst und Finanzen international liegt 2027 bei 100 Millionen USD Gewinn, 2028 bei 300 Millionen USD Gewinn.

Aktuell gibt es dafür keine Bewertung; falls das Unternehmen wie angekündigt bis 2028 im Ausland Gewinne erzielt und auf dieser Basis eine PE von über 20 ansetzt, erkäme das mit einem Abzinsungsfaktor von 15% auf 2026 umgerechnet ungefähr 30 Milliarden RMB. Im Klartext: Mit fortschreitenden Erfolgen im Ausland bleibt für Didi noch ein signifikantes sicheres Potenzial.

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