3%-Schwelle für japanische Staatsanleihen – ehemaliger BOJ-Beamter warnt: Fiskalexpansion könnte Zentralbank zum Anleihekauf zwingen

Das Expansionsmodell von Sanae Takaichi für die Staatsfinanzen trifft frontal auf die geldpolitische Straffung der Bank of Japan; der ehemalige Zentralbankbeamte Seiji Adachi spricht eine deutliche Warnung aus: Falls die Rendite der zehnjährigen japanischen Staatsanleihen die Marke von 3% überschreitet, könnte die Regierung Druck auf die Bank ausüben, mehr Anleihen zu kaufen, was die Bank of Japan in der Zinserhöhungsphase in ein „fiskalisch gesteuertes“ Dilemma bringen würde.

Am 15. Juli berichtete Reuters, dass Seiji Adachi im Interview erklärte, 3% seien die „Lebenslinie“ der fiskalischen Logik von Takaichi – sobald diese überschritten werde, werde die zentrale Annahme, dass „das Wirtschaftswachstum die Zinsen übersteigt und Schulden kein Problem darstellen“, vom Markt auf die Probe gestellt. Am Donnerstag lag die Rendite der zehnjährigen japanischen Staatsanleihe bei 2,675%; letzte Woche erreichte sie mit 2,865% ein 30-Jahres-Hoch. Das Kräftemessen der Märkte um die Schwelle von 3% hat gerade begonnen.

Analysten betonen, dass der Schlüssel zum aktuellen Politikstreit darin liegt: Kann die Bank of Japan trotz weiterer Zinserhöhungen dem politischen Druck standhalten? Eine erzwungene Ausweitung der Anleihekäufe würde den Prozess der geldpolitischen Normalisierung entscheidend zurückwerfen.

3%: Die Lebenslinie der Takaichi’schen Fiskallogik

Der Entwurf von Sanae Takaichis Wirtschaftsmodell hat kürzlich zu massiven Zweifeln an der fiskalischen Disziplin Japans geführt und die Rendite der zehnjährigen Staatsanleihen sprunghaft steigen lassen. Seiji Adachis Analyse bringt den Kern auf den Punkt:

Die Grundlage für die von Takaichi angestrebte Ausweitung der Ausgaben ist, dass das nominale Wirtschaftswachstum auf Dauer höher als die langfristigen Zinsen bleibt, sodass die große Schuldenlast ohne Gefährdung der finanziellen Gesundheit gemanagt werden kann.

Angesichts einer Inflation von 2% und einer realen Wachstumsrate, die höchstens bei 1% stagniert, steht diese Annahme vor großen Herausforderungen. „Wenn die zehnjährige Rendite auf über 3% steigt, werden Zweifel an der Nachhaltigkeit der japanischen Staatsfinanzen laut,“ erklärt Seiji Adachi. Er enthüllt, dass die Regierung die Renditezone zwischen 3% und 3,5% intern wahrscheinlich als kritische Verteidigungslinie betrachtet.

Seiji Adachi betont, der derzeitige Renditeanstieg sei nicht durch das aktuelle Verhältnis von Schulden zu BIP bedingt, sondern durch die tiefgreifende Sorge des Marktes, ob Japan künftig die fiskalische Disziplin wahren kann – „Der Anteil der Staatsschulden am BIP sinkt momentan möglicherweise, aber der Grund für das Renditehoch ist nicht die aktuelle finanzielle Lage, sondern die Sorge, ob Japan die fiskalische Disziplin auch zukünftig schützen kann.“

Geldpolitische Straffung unter dem Schatten der „fiskalischen Steuerung“

Die Bank of Japan befindet sich auf einem schwierigen Weg der geldpolitischen Normalisierung. Im Juni hat die Bank mit 7:1 Stimmen den Leitzins um 25 Basispunkte auf 1% angehoben – das ist der höchste Wert seit 1995. Gleichzeitig reduziert die Bank seit Anfang 2024 schrittweise die Anleihekäufe, um die durch eine Dekade massiver geldpolitischer Stimuli aufgeblähte Bilanz zu verkleinern, und hat beschlossen, ab April 2027 das monatliche Anleihekaufvolumen auf etwa 2 Billionen Yen zu begrenzen.

Allerdings stehen die Erwartungen einer fiskalischen Expansion in einem natürlichen Gegensatz zur geldpolitischen Straffung. Zinserhöhungen steigern die Kreditkosten der Regierung, während Takaichis Finanzplan eine vergleichsweise lockere Finanzierungsumgebung voraussetzt. Seiji Adachi warnt:

„Je nach Geschwindigkeit des weiteren Renditeanstiegs könnte die Regierung politischen Druck auf die Bank of Japan ausüben und sie dazu drängen, die Anleihekäufe auszuweiten, um die Rendite zu senken.“

Beachtenswert ist: Nach der Abschaffung der Yield Curve Control (YCC) betrachtet die Bank of Japan Anleihekäufe nicht mehr als geldpolitisches Instrument. Jedoch würde jede Notfallaktion zur Anleiheaufnahme die Bemühungen um die Reduzierung des Erbes der aggressiven Stimuluspolitik von Vorgänger Kuroda Haruhiko erschweren. Seiji Adachi betont außerdem, die Regierung dürfte eine öffentliche Forderung nach einer Verschiebung der Zinserhöhungen vermeiden, da dies Panik vor einer außer Kontrolle geratenen Inflation verursachen und die Renditen zusätzlich steigern könnte.

Zinserhöhungsweg: Die eigentliche Prüfung beginnt erst nach 1,25%

Nach mehreren Zinserhöhungen divergieren die Erwartungen über die künftigen Schritte der Bank of Japan deutlich.

Reuters berichtet, dass Seiji Adachi damit rechnet, dass die Bank mit schrittweiser Inflationssteigerung in den kommenden Monaten den kurzfristigen Leitzins zwischen Oktober dieses Jahres und Januar nächsten Jahres auf 1,25% anheben könnte. Umfragen zeigen, dass die meisten Analysten ebenfalls erwarten, dass die Bank den Zinssatz bis Jahresende auf 1,25% erhöhen wird.

Seiji Adachi erläutert, 1,25% würden den Leitzins der Bank of Japan auf ein für die Wirtschaft neutrales Niveau bringen. „Nach Erreichen von 1,25% wird sich die Zinspolitik der Bank of Japan auf die Bekämpfung inflationsbedingter Risiken ausrichten. Das Ziel der Zinserhöhungen verlagert sich dann von der Anpassung der geldpolitischen Unterstützung hin zum Kampf gegen Inflation,“ stellt er fest.

Das bedeutet, das politische Kräftemessen der Bank of Japan teilt sich in zwei Phasen: Phase Eins: Von 1% auf 1,25%, die hauptsächlich die Unabhängigkeit der Zentralbank vor fiskalischem Druck testet; Phase Zwei liegt jenseits von 1,25% – abhängig von der Entwicklung der Ölpreise infolge des Nahostkonflikts. Seiji Adachi rechnet damit, dass die Bank im kommenden Jahr die Zinsen auf 1,5% oder sogar 1,75% anheben könnte.

Reuters berichtet unter Berufung auf Insider, dass die Bank of Japan in diesem Monat die Zinssätze unverändert lassen wird, sich aber weiterhin auf Inflationsrisiken konzentriert – die Yen-Schwäche erhöht die Kosten, während starke KI-Nachfrage teilweise den Ölpreisrückgang kompensiert. Die Balance der Bank of Japan zwischen geldpolitischer Autonomie und fiskalischer Realität ist weiterhin ungewiss.