من المتوقع أن ينخفض عدد الوظائف الجديدة في سبتمبر إلى 90 ألف: الحدث الحقيقي الليلة في تقرير الوظائف غير الزراعية قد يكون ما إذا كانت بيانات أغسطس ستخضع لتعديل كبير للأسفل.

من المقرر إصدار تقرير الوظائف غير الزراعية في الولايات المتحدة لشهر سبتمبر يوم الجمعة (2 أكتوبر)، وهذا هو آخر بيانات توظيف قبل اجتماع الفيدرالي الأمريكي لتحديد سعر الفائدة في 28 أكتوبر. ومع ذلك، فقد وصلت تسعير السوق لتأثير هذا التقرير إلى أدنى مستوياتها مؤخرًا—في الوقت الذي تُظهر فيه التجارب التاريخية أن السوق يكون أكثر عرضة للتقلبات عندما يكون أقل اهتماماً بالبيانات.

ويبلغ متوسط ​​توقعات وول ستريت لإضافة 90 ألف وظيفة فقط، وهو انخفاض كبير من 162 ألف في أغسطس. ويركز السوق بشكل كبير على ما إذا كانت بيانات أغسطس ستشهد تعديلاً هبوطيًا كبيرًا، حيث أن التعديل الموسمي غير العادي قد بالغ سابقًا في أداء التوظيف الإجمالي، مما يخلق درجة عالية من عدم اليقين المرتبط بتأثير القاعدة لبيانات سبتمبر.

في نفس الوقت، توقعات سياسات الفيدرالي الأمريكي قد تحولت بشكل حاد خلال الأسبوع الماضي: في بداية الأسبوع كان السوق يسعر احتمال رفع الفائدة في أكتوبر بنسبة 70%، ولكن بعد تصريحات رئيس الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك ويليامز "بأنه ليس هناك استعجال في رفع الفائدة"، ومع صدور بيانات PCE الأساسية لشهر أغسطس بشكل معتدل، انخفض احتمال رفع الفائدة في أكتوبر إلى حوالي 25% بنهاية جلسة الخميس، وقامت Goldman Sachs بتأجيل توقعها للرفع التالي للفائدة إلى ديسمبر.

التعديل الموسمي هو مصدر عدم اليقين الأكبر في هذا التقرير. ووفق تقديرات Barclays، إذا أعيد ضبط بيانات أغسطس على أساس عامل التعديل الموسمي لهذا العام، فإن الزيادة "القوية" البالغة 162 ألف ستتحول إلى انخفاض بمقدار 74 ألف، ما يعني أن أرقام أغسطس قد تكون مبالغاً فيها بشكل كبير. وفي ظل هذه الخلفية، فإن ما إذا كانت بيانات أغسطس ستُعدل نزولاً سيحدد بشكل مباشر كيفية تفسير بيانات سبتمبر.

بالنسبة للسوق، قد لا تكمن الخطورة الحقيقية في مقدمة منحنى الفائدة، بل في الطرف الطويل من السندات. وتشير بيانات Goldman Sachs إلى أن صناديق استراتيجية الاتجاه CTA تحتفظ حاليًا بمراكز بيع بقيمة 390 مليار دولار على السندات العالمية، في حين تصل مراكز البيع على سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات إلى 99% من أعلى مستوياتها التاريخية، أما آجال 30 سنة فقد بلغت 100%. فإذا جاءت بيانات التوظيف أضعف من المتوقع أو ارتفعت معدلات البطالة إلى 4.2%، فقد يؤدي تغطية شاملة لمراكز البيع النظامية إلى تقلبات شديدة في سوق السندات.

الأرقام المتوقعة: الإجماع منخفض والخلافات كبيرة

تتراوح توقعات 80 مؤسسة على وول ستريت ما بين +50 ألف لـBarclays و+130 ألف لـNomura، وكل التوقعات تقريبًا أقل من قراءة أغسطس، ومعظمها أقل من متوسط الإجماع.

البيانات الرئيسية المتوقعة كما يلي:

الوظائف غير الزراعية: +90 ألف (القيمة السابقة +162 ألف)؛ متوسط 3 أشهر 71 ألف، متوسط 6 أشهر 107 ألف، متوسط 12 شهر 50 ألف

الوظائف الخاصة: +81 ألف (القيمة السابقة +127 ألف)

معدل البطالة: 4.1% (القيمة السابقة 4.14% بدون تقريب)

معدل مشاركة القوى العاملة: 61.6% (مطابق للقيمة السابقة)

متوسط الأجر بالساعة: على أساس شهري +0.3%، وعلى أساس سنوي +3.2% (القيمة السابقة +3.1%)

متوسط ساعات العمل: 34.3 ساعة (القيمة السابقة 34.4 ساعة)

Goldman Sachs تتوقع إضافة 80 ألف وظيفة، وهو أقل قليلاً من متوسط الإجماع ولكن أعلى من متوسط الثلاثة أشهر، وخفضت توقعات معدل البطالة إلى 4.0% بسبب انخفاض مستمر في عدد طلبات إعانات البطالة. كما تتوقع أيضاً أن يرتفع متوسط الأجر على أساس شهري بنسبة 0.2% فقط، مستشهدة بـ"تأثير سلبي في التقويم".

وجاءت Nomura في المقدمة بتوقع +130 ألف وظيفة، مستندةً إلى أن بيانات أغسطس "تاريخياً" هي الأكثر عرضة للتعديل بالرفع.

معدل البطالة والأجور: التفاصيل تحدد استجابة السوق

نطاق توقعات معدل البطالة يتراوح بين 4.0% و4.2%، ويرجع الخلاف إلى أن معدل أغسطس غير المقرب كان 4.14%.

• تتوقع Goldman Sachs وNomura معدل 4.0%، استناداً إلى استمرار تراجع أعداد طلبات الإعانة؛

• تتوقع Wolfe Research معدل 4.17%، أي 4.2% بعد التقريب؛

• تتوقع Bank of America معدل 4.1%، لكنها تحذر من خطر التراجع بعد زيادة حادة في استطلاع الأسر عن التوظيف في أغسطس بـ569 ألف وظيفة، مما قد يدفع معدل البطالة إلى 4.2%؛ وتضيف “حتى معدل 4.2% لا يزال متوافقاً مع أساسيات سوق عمل صحية”؛

• تحذر Deutsche Bank أنه في حال ارتفاع معدل المشاركة قليلاً، فقد يتم تقريب معدل البطالة إلى 4.2%.

أما في ما يخص الأجور، تتوقع كل من Goldman Sachs وNomura ارتفاعاً شهرياً بنسبة 0.2%، في حين تتوقع Deutsche Bank معدل 0.4%، وهو أعلى من الإجماع. ويشير مؤشر Goldman Sachs الأوسع لمراقبة الأجور إلى ارتفاع سنوي 3.5%، ومعدل سنوي للربع الثالث يبلغ 3.1%. وتلاحظ Wolfe Research أن وتيرة نمو الأجور لا تزال "أقل من النطاق المفضل للفيدرالي الأمريكي بين 3.5%-4.0%"، وتصفها بأنها "معتدلة على نحو مفاجئ".

التعديل الموسمي: "تضخم زائف" في أغسطس ومخاطر مزدوجة في سبتمبر

عامل التعديل الموسمي هو أصعب النقاط لفهم هذا التقرير.

تشير Wolfe Research إلى أن عامل التعديل الموسمي عادةً ما يخفض رقم أغسطس المعدل موسمياً بأكثر من 100 ألف وظيفة، لكن في أغسطس هذا العام، رفعت عوامل التعديل الموسمي الرقم—وهي المرة الأولى منذ 2021 التي يحدث فيها ذلك.

وقدمت خبيرة الاقتصاد في Bank of America، Shruti Mishra، التوضيح الأوضح:

الزيادة الفعلية في الوظائف بأغسطس قبل التعديل الموسمي كانت أقل من نفس الشهر العام الماضي، لكن تعديل هذا العام كان "قريباً من الصفر"، بينما عام 2025 سيبلغ -178 ألف، مما يجعل تقريباً كل الزيادة غير المعدلة تدخل في رقم الوظائف المعدل موسمياً.

وترجع Bank of America هذا الشذوذ إلى اختلاف فترات الاستطلاع—فأغسطس 2026 تغطي أربعة أسابيع، بينما 2024 و2025 تغطي خمس أسابيع.

وخلص Barclays إلى سلسلة منطقية واضحة:

إذا تم تعديل بيانات أغسطس هبوطياً → قد تكون بيانات سبتمبر مفاجئة بالإيجابية؛ إذا لم تُعدل بيانات أغسطس → قد تكون بيانات سبتمبر ضعيفة.

تنصح Bank of America المستثمرين "بعدم الانخداع بالأرقام الرئيسية"، وتقدر أن نمو التوظيف المحتمل لا يزال عند "أكثر من 100 ألف" وهو مستوى جيد.

بالإضافة لذلك، تشير Bank of America إلى خطر نزولي إضافي: فقد حوالي 200 ألف من حاملي TPS الهايتيين تصاريح العمل الخاصة بهم في 27 يوليو، ومعظمهم يعملون في المطاعم والرعاية الصحية والنقل والبيع بالتجزئة. ويتوقع السيناريو الأساسي لـBank of America أثراً تدريجياً، لكنها تعترف أن "تأثير بيانات سبتمبر قد يفوق التوقعات".

مؤشرات سوق العمل العالية التردد: إيجابية إجمالاً، وثقة المستهلك استثناء

تشير عدة مؤشرات عالية التردد إلى أن سوق العمل لا يزال مرناً:

طلبات إعانة البطالة الأولية: في أسبوع الاستطلاع بلغ 198 ألف، أقل من 207 ألف في فترة المسح لأغسطس؛ وانخفض عدد المستفيدين الدائمين إلى 1.719 مليون وهو أدنى مستوى منذ مارس 2023، ما يدعم توقع انخفاض البطالة إلى 4.0%

ADP: الوظائف الخاصة +90 ألف (التوقع 70 ألف، القيمة السابقة 36 ألف)، معدل تسارع لأول مرة من مايو وقادها قطاع التعليم/الصحة والترفيه/الفنادق

Revelio: سبتمبر +56.9 ألف، أعلى من +40.6 ألف في أغسطس بعد التعديل، وقادتها الإدارة العامة، الصحة، والبناء

تسريحات Challenger: بلغ عدد الموظفين الذين تم الإعلان عن تسريحهم في سبتمبر 43 ألف فقط، وهو الأدنى منذ 2022، لكن خطط التوظيف الجديدة هي الأدنى لنفس الفترة منذ 2011

PMI: أظهر PMI الفلاش من S&P Global أن نمو الوظائف هو الأسرع منذ يونيو 2022؛ بينما ارتفع مؤشر التوظيف في ISM للتصنيع إلى 52.7

الإشارة السلبية الوحيدة تأتي من استطلاع ثقة المستهلك. وقد أظهر مسح المجلس العالمي للمؤسسات الكبرى انخفاض الفارق بين "توفر الوظائف" و"صعوبة العثور على عمل" إلى +1.7 فقط، وهبط صافي التوقعات بشأن الوظائف للأشهر الستة المقبلة إلى -14.4، ما يشير إلى أن المستهلكين ما زالوا يشعرون بضعف سوق العمل.

سياسة الفيدرالي: من "التخطي" إلى "رفع الفائدة"

بعد أول رفع للفائدة في ثلاث سنوات، يظهر متوسط مخطط النقاط للفيدرالي رفعاً آخر في 2026. وكاد السوق أن يسعر رفع الفائدة في أكتوبر، لكنه تراجع سريعاً لاحقاً.

ويتحول الإجماع الآن إلى "تجاوز رفع الفائدة في أكتوبر وتأجيلها إلى ديسمبر". ويتوقع خبراء اقتصاد Goldman Sachs أن ينخفض مؤشر PCE الأساسي إلى 3.0% بنهاية العام (أقل من توقع الفيدرالي البالغ 3.4%)، ويقولون "من المرجح أن يخلص FOMC في النهاية إلى عدم الحاجة لمزيد من الرفع في الفائدة".

وتتوقع Barclays أيضاً التوقف في أكتوبر ورفع الفائدة في ديسمبر. وتتوقع Deutsche Bank رفعاً في ديسمبر ورفعاً آخر في مارس من العام المقبل كـ"سيناريو أساسي".

وفي إشارة إلى تعبير Waller الأخير عن متانة سوق العمل، ترى Bank of America أن تقرير الوظائف الحالي "من غير المرجح أن يغير قاعدة اللعبة لتسعير رفع الفائدة في أكتوبر، وأن السوق سيركز أكثر على بيانات CPI".

مراكز البيع في سوق السندات هي مصدر التفجير الأهم

تسعير سوق الخيارات لهذا التقرير انخفض بشكل ملحوظ. ووفق فريق المشتقات في Goldman Sachs، انخفض ضمني التذبذب في عقود الخيارات الـstraddle لمؤشر S&P 500 من 1.18% الاثنين إلى ما بين 67-70 نقطة أساسية بحلول الخميس، وهو أقل من متوسط الأيام الثمانية الماضية البالغ 72 نقطة أساسية. أما عقود الخيارات لـNasdaq 100 فحوالي 95 نقطة أساس.

في سوق الصرف الأجنبي، بلغ التذبذب الضمني على الدولار مقابل الين حوالي 42 نقطة أساس، واليورو مقابل الدولار حوالي 38 نقطة أساس، وكلاهما يقترب من الحد الأعلى للنطاق المحقق خلال سنة—مما يجعل سوق العملات هو الوحيد حالياً الذي لا يزال يشتري حماية من المفاجآت.

ويقول Rich Privorotsky من Goldman Sachs إن الضغط الحقيقي موجود على الطرف الطويل وليس الطرف القصير:

"أسعار الفائدة: لا يوجد طلب شراء نهائياً على الطرف الطويل. بيانات PCE ضعيفة، لكنها بالكاد غيرت المسار... السؤال الحقيقي هو أن الطرف الطويل لا يهتم أساساً".

وهذا يجعل مخاطر التموضع هي أهم المتغيرات التي يجب مراقبتها. ويقول Brian Garrett من Goldman Sachs إن نموذج CTA للبنك يُظهر أن الصناديق النظامية تحمل مراكز بيع عالمية على السندات بحوالي 390 مليار دولار، كما أن مراكز البيع على سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات هي عند 99% من الأعلى تاريخياً، و100% للأجل 30 سنة.

1. إذا كانت البيانات "مناسبة تمامًا" (زيادة بين 40 و100 ألف، معدل بطالة 4.0%-4.1%)، فإن سوقي الأسهم والسندات سيرتفعان بشكل معتدل؛

2. إذا كانت البيانات "أقوى من اللازم" (أكثر من 120 ألف وظيفة ومعدل بطالة 4.0%)، سيعود تسعير رفع الفائدة في أكتوبر بسرعة إلى السوق؛

3. إذا كانت البيانات "ضعيفة جداً" (أقل من 20 ألف وظيفة جديدة أو معدل بطالة أعلى من 4.2%)، فلن يتم محو توقع رفع الفائدة فقط، بل ستتم تغطية بيع واسعة النطاق لسندات CTA بما يشبه الانفجار.

وبالنسبة للأسهم، يشير Nelson Armbrust من Goldman Sachs إلى أن مؤشر S&P 500 يبعد حوالي 2% فقط عن أعلى مستوياته التاريخية، "وأي تخفيف في أسعار الفائدة سيصبح محفزاً لارتفاع السوق". بينما يحذر Andrew Tyler من JP Morgan من مخاطرة معاكسة: بيانات ADP قوية، وإذا جاءت البيانات غير الزراعية أعلى من المتوقع فقد يعود السوق لمنطق "الأخبار الجيدة أخبار سيئة".

ومن الجدير بالذكر أن حجم تعديل بيانات أغسطس قد يكون له تأثير أكبر على السوق من الرقم الرئيسي لشهر سبتمبر نفسه. وإذا تم تعديل بيانات أغسطس بشكل كبير إلى الأسفل، فسوف يؤكد ذلك أن التعديل الموسمي قد شوّه الاتجاه الفعلي للتوظيف، ما سيغير تقدير السوق لمسار دورة التوظيف بأكملها.

يركز السوق بشكل كبير على ما إذا كانت بيانات أغسطس ستشهد تعديلاً هبوطياً كبيراً، حيث أن التعديل الموسمي غير العادي قد بالغ سابقاً في الأداء الكلي للتوظيف، وهو ما يجعل بيانات سبتمبر تواجه درجة عالية من عدم اليقين الناتجة عن تأثير القاعدة.