بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك يفكك احتياطات الدولار العالمية: تراجع حصة الدولار، لكن رواية "إلغاء الدولار" مبالغ فيها

أفادت تطبيق ZhihTong المالية، استنادًا إلى أحدث تقرير بحثي صادر عن بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك (NY Fed)، أحد البنوك الإثني عشر المحلية التابعة لنظام الاحتياطي الفيدرالي، أن انخفاض حصة الدولار الأمريكي في احتياطيات النقد الأجنبي العالمية لا يعكس تحولاً عامًا في الأصول الاحتياطية بعيدًا عن الدولار الأمريكي نحو عملات أو احتياطيات ذهبية أخرى، بل هو نتيجة لإجراءات متعمدة لإلغاء الدولار من الاحتياطيات قام بها عدد قليل من مديري الاحتياطيات مثل البنك المركزي الروسي.

وفي الوقت ذاته، قللت الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك من أهمية السردية حول "إلغاء الدولار الكامل"، إلا أنه لم ينفي القيمة الإيجابية لتخصيص الذهب. انخفضت نسبة الدولار في الاحتياطيات الرسمية العالمية من 64% في عام 2015 إلى حوالي 56% في عام 2025، بتراجع قدره 8 نقاط مئوية، لكن بحث الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك وجد أنه منذ 2015 وفي مرحلتين من الدراسة، كان عدد الدول التي زادت وخفضت نسبة الدولار في احتياطياتها متقاربًا، وكانت عمليات الخفض تتركز أساسًا لدى عدد قليل من مديري الاحتياطيات الكبار.

بين عامي 2019 و2023، شملت مساهمة الصين وروسيا والمكسيك والمغرب تقديرات تستند إلى فجوات بيانات. يوضح ذلك إلى حد ما أن انخفاض حصة الدولار الأمريكي في الاحتياطيات الأجنبية لا يعني أن جميع البنوك المركزية الكبرى في العالم تبتعد عن الدولار الأمريكي بشكل واسع.

في العام الماضي، شكلت حيازات الدولار 56% من الاحتياطيات الرسمية للنقد الأجنبي، بينما كانت النسبة 64% قبل عشر سنوات. على الرغم من أن هذا التغير غالبًا ما يُستشهد به كدليل على "إلغاء الدولار" على نطاق واسع، إلا أن كبار الباحثين في نظام الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي أشاروا إلى أن دراستهم تُظهر أن عدد الدول التي زادت أو خفضت حيازات الدولار منذ عام 2015 كان تقريبًا متساوي.

فيما يتعلق بالقيمة الطويلة الأمد للذهب، توفر الضغوط المالية الأمريكية أساسًا مهمًا لمنطق التحوط من مخاطر الائتمان للذهب. مقابلة أجرتها Bloomberg Intelligence مع المؤسسات العالمية لإدارة الأصول أظهرت أن توسع العجز المالي وإعادة تنشيط عمليات إعادة الشراء من قبل وزارة الخزانة قد أحيا صفقات تحوط المخاطر الائتمانية المالية باستخدام الذهب وأصول أخرى.

الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك: مدى تحول الاحتياطيات العالمية بعيدًا عن الدولار مبالغ فيه

كتب ليندا إس. غولدبرغ وسنهاء بارتاساراتي في مقال بحثي نُشر الأسبوع الماضي من قبل الفيدرالي: "هناك أدلة قليلة جدًّا تشير إلى أن القطاع الرسمي يقلل بشكل عام من تعرضه لمخاطر الدولار من خلال التنويع في الاحتياطيات". "الإحصاءات المجمعة قد تضلل في تصوير الاتجاه العام، حيث تعكس فعليًا إجراءات اتخذتها بضعة أطراف كبرى فقط من مديري الاحتياطيات."

تشير أبحاث الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك إلى أن الفترة بين 2015 و2019 شهدت تقليصًا نشطًا لحصة الدولار من قبل الصين وروسيا بشكل أساسي؛ بينما في الفترة بين 2019 و2023، كان الانخفاض في حصة الدولار مدفوعًا إلى حد كبير من قبل الصين وروسيا والمكسيك والمغرب.

ذكر باحثو الاحتياطي الفيدرالي أن تعديلات البلدان الأخرى تعكس احتياجات خاصة بكل دولة، تتضمن الحصول على سيولة الدولار، والتدخل وإدارة أسعار الصرف، والوقاية من الصدمات التمويلية.

"لا تزال هذه العوامل قوية"، وأضافوا. "قناة تغير حجم الاحتياطيات تعكس أن دولًا مختلفة تتخذ إجراءات إدارة احتياطيات فريدة في أوقات مختلفة وفقًا لاحتياجاتها، وليس هروبًا نظاميًا من الدولار."

أظهرت بيانات صندوق النقد الدولي التي صدرت في يناير أن حصة الدولار في احتياطيات البنوك المركزية الأجنبية وصلت إلى أدنى مستوى منذ 1995، لكن هذا الانخفاض كان نتيجة تراجع قيمة الدولار وليس التناقص الفعلي في الحيازات. ومع ذلك، أشارت دراسة أخرى صدرت في يونيو إلى أن معظم البنوك المركزية العالمية تخطط لتخفيض تعرضها للدولار على المدى الطويل.

منطق توقع ارتفاع أسعار الذهب لدى عمالقة وول ستريت الماليين مؤخرًا يركز أساسًا على تنويع الاحتياطيات وقيمتها في التحوط من تقلبات المحافظ الاستثمارية، فيما يُعد القلق بشأن الجدارة المالية لحكومة الولايات المتحدة العامل الأساسي في الدعم لهذه المبررات. خفف الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك من السردية حول "إلغاء الدولار بشكل كامل" لكنه لم ينفِ أهمية تخصيص الذهب.

توقع مكتب الميزانية في الكونغرس الأمريكي في فبراير هذا العام أن يتسع عجز الميزانية الفيدرالية من حوالي 1.9 تريليون دولار في السنة المالية 2026 إلى حوالي 3.1 تريليون دولار في السنة المالية 2036، وسترتفع نسبة ديون الحكومة الفيدرالية التي يحتفظ بها الجمهور إلى الناتج المحلي الإجمالي خلال نفس الفترة من 101% إلى 120%. إن الزيادة المستمرة في المعروض من السندات، وعدم اليقين بشأن التضخم، والانشغالات بالاستدامة المالية قد تدفع إلى ارتفاع علاوة الأجل التي يطلبها المستثمرون لحيازة سندات الخزانة طويلة الأجل. لذلك، قد تعكس زيادة عوائد السندات الطويلة الأجل توقعات رفع أسعار الفائدة، كما قد تعكس مطالبة المستثمرين بعلاوة أعلى لتعويض المخاطر المالية، وهذا هو الجوهر النهائي لزيادة تخصيص الذهب لدى المؤسسات العالمية بما فيها البنوك المركزية في المرحلة الأخيرة.

بالإضافة إلى ذلك، وسعت وزارة الخزانة الأمريكية دعمها لسوق السندات طويلة الأجل: ووفقًا لإعلان صدر في 19 أغسطس، سيتم رفع الحد الأقصى لدعم إعادة شراء السندات القديمة بفائدة وبأجل متبقٍ بين 10–20 سنة و20–30 سنة من 2 مليار دولار إلى 4 مليارات دولار على الأقل بدءًا من 9 سبتمبر. هذه الخطة تساعد في تحسين سيولة السوق، لكنها لا ترقى إلى التيسير الكمي من الاحتياطي الفيدرالي ولن تقضي على عجز الميزانية.

عودة "الدعم" للذهب: التحوط المالي وانخفاض الطاقة يفتحان مسارين للارتفاع

تركز كلٌ من Societe Generale وDeutsche Bank في تحليلاتهما على أن هيكل الطلب على الذهب يتحسن. أعادت Societe Generale نظرتها الإيجابية بعد تقليصها لحيازتها في النصف الأول، معتبرة أن التأثير السلبي للتوقعات المتشددة تم استيعابه، وأن مشتريات البنوك المركزية للذهب، والمخاطر الجيوسياسية، والقلق حيال الديون السيادية تدعم القيمة الاستراتيجية للذهب على المدى الطويل. فيما ركزت Deutsche Bank بشدة في تقييمها الصادر في 3 سبتمبر على تدفقات الأموال، إذ خفّت مبيعات التجار والأفراد، وبدأت صناديق التحوط الاستثمارية والمدراء الماليون والبنوك في تعزيز الشراء، رغم أن مراكزهم لا تزال منخفضة نسبيًا. تشير المؤسستان إلى فرصة تكمن في أن إعادة التوازن للمحافظ من قبل المؤسسات على خلفية اختلال المالية الأمريكية قد يشكل طلبًا مستمرًا على الذهب، وليس رهينًا فقط بالحاجة المفاجئة للتحوط.

المؤسسات الكبرى لإدارة الأصول بدأت بالفعل في زيادة تخصيصها الفعلي للذهب. قامت Amundi بشراء الذهب خلال فترات التصحيح وتتوقع أن يعود سعر الذهب إلى 5000 دولار بحلول نهاية عام 2026؛ كما أن كلًا من Pictet وRobeco وFidelity International أعادوا بناء المراكز التي خفضوها مسبقًا. الطلب الرسمي شهد كذلك تحسنًا فصليًا: أظهرت بيانات مجلس الذهب العالمي أن صافي شراء البنوك المركزية للذهب في الربع الثاني بلغ 288.9 طن، بزيادة سنوية 62%، وهو أعلى رقم سُجل في الربع الثاني تاريخيًا؛ لكن نظرًا لضعف الأداء في الربع الأول، بقي إجمالي الشراء للنصف الأول عند أدنى مستوياته منذ 2022، مما يوفر دعمًا مهمًا لمنطق عودة الطلب على الذهب.

مسار صعودي آخر قدمته Citi هو تبريد الطاقة عقب تهدئة الأوضاع في الشرق الأوسط. وباعتماد سيناريو عودة الملاحة في مضيق هرمز في الربع الرابع من عام 2026 كقاعدة، يتوقع البنك انخفاض سعر برميل خام برنت من 86 دولارًا في الربع الثالث إلى 70 دولارًا في الرابع، وصولًا إلى 65 دولارًا في 2027. انخفاض تكاليف الطاقة قد يخفف الضغط المالي والتوازن الخارجي على الأسواق الناشئة، ويحفز الطلب الفعلي على الذهب؛ وإذا ما رافق ذلك تقلب في السياسات وتحسن التوقعات، وانخفاض سعر الدولار وأسعار الفائدة الحقيقية، ستقل تكلفة حيازة الذهب. ومع ذلك، أكدت Citi أن انخفاض أسعار النفط لا يضمن بالضرورة انخفاض أسعار الفائدة الحقيقية، إذ يبقى تفاعل السياسة النقدية وبيانات التضخم أمرًا بالغ الأهمية. مقارنة بسعر 4500 دولار كسعر مرجعي، فإن هدفي bank Citi بواقع 4800 و5000 دولار يعكسان فرص ارتفاع بنحو 6.7% و11.1% على التوالي.

أعاد راي داليو، مؤسس صندوق Bridgewater، مؤخرًا التحذير من أوضاع المالية الأمريكية. وأشار إلى أن إعلان وزيرة الخزانة الأمريكية، جانيت يلين، عن توسيع عمليات إعادة الشراء للسندات طويلة الأجل، مصحوبًا بارتفاع عوائد السندات الأمريكية الطويلة وخفض اليابان لتعريضها لسوق السندات الأمريكي، قد يعكس اقتراب المالية الأمريكية من نقطة تحول حاسمة؛ وإذا لم يتم معالجة مشكلة الديون في الوقت المناسب، قد تواجه الولايات المتحدة أزمة ديون أشد خطورة في الأعوام المقبلة، ونصح داليو المستثمرين بزيادة حيازتهم للذهب.

مؤشر "Bull & Bear Indicator" الذي وضعه بنك أمريكا وصل إلى 9.5 ويدخل بذلك منطقة "البيع"، لذا يقود كبير استراتيجيي بنك أمريكا مايكل هارتنيت فريقه بتوصية استخدام الذهب كتحوط أمام تآكل الجدارة الائتمانية للدولار الأمريكي، والشراء في المواد الخام والموارد الطبيعية اللازمة لبناء الذكاء الاصطناعي، مع بيع سندات الذكاء الاصطناعي والتحذير من الشركات السحابية الضخمة ذات الرافعة المالية العالية، والائتمان الخاص، والأصول المالية الدورية.

المفارقة في سوق الذهب "الصغير" هي العنصر الأكثر تفجرًا في المنطق الصعودي طويل الأجل: رغم أن القيمة الإجمالية للذهب فوق الأرض تتجاوز 30 تريليون دولار، وأن حجم التداول اليومي يتجاوز 3000 مليار دولار، فإن معظم الكمية المتداولة تذهب لاحتياطيات البنوك المركزية والمجوهرات والحيازات طويلة الأجل، والتداولات الضخمة في سوق لندن تأتي غالبًا من عمليات تناوب بين البنوك وصناع السوق وخوارزميات التداول، في حين أن العرض الحقيقي من الذهب القابل لاستقطاب الاستثمارات الجديدة طويلاً أقل بكثير من القيمة الأسمية. بحسب بيانات Goldman Sachs، لم تمثل صناديق الاستثمار المتداولة بالذهب (ETF) سوى 0.17% من محافظ الاستثمار المالي الخاصة في الولايات المتحدة في ديسمبر الماضي؛ وبدقة، أي زيادة في حصة الذهب بمقدار نقطة أساس واحدة (0.01% فقط) في تخصيص المؤسسات أو الأفراد، ترفع سعر الذهب بنسبة 1.4% حسب نموذج تقديرات غولدمان.