انطفاء "تجارة التعويض" في سوق الأسهم الألمانية: مؤشر MDAX يتخلف عن DAX، وحافز 500 مليار يورو يصعب تحقيقه

لاحظ تطبيق التمويل الذكي أن الأداء الضعيف للاقتصاد الألماني، مع الأخذ في الاعتبار إجراءات التحفيز الحكومي الضخمة، قد يبدو غير منطقي إلى حد ما. ولكن حتى الإنفاق بمليارات اليورو لم يستطع حل جميع مخاوف المستثمرين، وقد زادت نتائج الانتخابات المحلية يوم الأحد الماضي من إحدى هذه المخاوف.

ذكر مكتب الإحصاءات الفيدرالي الألماني يوم الاثنين أن الإنتاج في يوليو انخفض بنسبة 1.1%، في حين كان الاقتصاديون قد توقعوا نموًا بنسبة 0.2%. أما بيانات شهر يونيو، التي أظهرت في البداية نموًا طفيفًا، فقد تم تعديلها لتصبح نموًا صفريًا.

منطق الشراء الصاعد في العام الماضي لم يكن بلا أساس، وقد دفع السوق علاوة سعرية لذلك. خطة الإنفاق الحكومية الألمانية المقترحة البالغة 500 مليار يورو (حوالي 580 مليار دولار)، دفعت توقعات مؤشر الأسهم المتوسطة MDAX للارتفاع بنسبة 20% في عام 2025 فقط على أساس التوقعات، في حين أن محفظة الأسهم المستفيدة من الإنفاق باستثناء مجال الدفاع والتي تتبعها مجموعة UBS حققت قفزة بنسبة 65%.

ومع ذلك، فقد تحول الوضع هذا العام إلى عملية مراجعة فعلية للحماس الذي ساد ذلك الوقت. ارتفع مؤشر MDAX بنسبة 5.7% فقط، حتى أنه تراجع عن الأداء المعتدل لمؤشر DAX بنسبة 6.4%. وعلى الورق، لا تزال الأسهم المتوسطة في ألمانيا تبدو رخيصة نسبيًا، كما أن الأسهم المستفيدة من الإنفاق الحكومي لم تظهر أي عائدات فائضة. في الواقع، توقفت موجة التصحيح في سوق الأسهم الألمانية.

الاختبار الواقعي الأول يتمثل في وجهة الأموال فعليًا. يقدر معهد أبحاث الاقتصاد Ifo أن 95% من الديون الجديدة التي تم تخصيصها للنفقات في العام الماضي قد تم استخدامها لسد عجز الموازنة اليومية، وليس للاستثمار الإضافي. تخطط مدينة برلين لاستخدام أكثر من 2 مليار يورو من الأموال المخصصة لها لزراعة 700,000 شجرة، بينما لا تزال مراكز الشرطة والعيادات تنتظر الترميم. وقد حذر الاقتصاديون منذ العام الماضي من أن هذا الصندوق يمول مشاريع استهلاكية وليس استثمارات حقيقية.

تشير استطلاعات الاقتصاديين إلى أن النمو الاقتصادي المتوقع لألمانيا هذا العام يبلغ 0.9%، وفي عام 2027 سيبلغ 1.1%. وعلى الرغم من أن هذه الأرقام أفضل من بيانات الناتج المحلي الإجمالي الراكدة في السنتين الماضيتين، إلا أنها لا تعد دليلًا على انتعاش اقتصادي قوي. كان المستثمرون يتطلعون في البداية إلى مشاريع البنية التحتية كالطرق والسكك الحديدية وشبكات الكهرباء، ولكن حتى الآن، ما حصلوا عليه لا يتعدى تعديلات محاسبية على الورق.

توقعات العوائد الفائضة لألمانيا لعام 2025 تواجه اختبار الواقع

الرأسمال السياسي الذي كان يحافظ على حماس السوق تجاه خطة الإنفاق هذه قد نفد عمليًا. وانخفض معدل تأييد المستشار ميرتس إلى أحد أدنى المستويات المسجلة لهذا المنصب، وأظهر أحدث استطلاع للرأي أن رضا الجمهور عن أدائه لا يتجاوز 15%.

في يوم الأحد الماضي، جرت انتخابات البرلمان الجديد في ولاية ساكسونيا-أنهالت. وفاز حزب البديل لأجل ألمانيا (AfD) اليميني المتطرف بنسبة 44% من الأصوات، وهو أفضل نتيجة له في تاريخ انتخابات الولايات، ليصبح على بُعد خطوة واحدة فقط من الأغلبية المطلقة. وستُجرى انتخابات محلية أخرى في الأسبوعين المقبلين.

كتب ينس آيسنشميت، كبير الاقتصاديين في أوروبا لدى مورغان ستانلي، في تقرير الأسبوع الماضي: "على الرغم من أننا نعتبر تفكك التحالف الحاكم خطرًا محدودًا، إلا أن السيناريو المحتمل في هذه الحالة هو ظهور حكومة أقلية، وليس إجراء انتخابات مبكرة مباشرة". ومع ذلك، إذا حقق ميرتس نتيجة انتخابية ضعيفة، فقد تطرح مسألة "تغيير القيادة".

حقق حزب البديل لأجل ألمانيا أفضل نتيجة له في انتخابات الولايات

تبع ذلك مباشرة موجة جديدة من الصدمات في قطاع الطاقة. فعندما أغلقت مضيق هرمز عمليًا وازدادت المخزونات عن المستوى الموسمي المعتاد، ارتفع سعر الغاز الطبيعي الأوروبي ليقترب من 75 يورو لكل ميغاواط ساعة، وهو أعلى مستوى له منذ يناير 2023، أي أكثر من ضعف مستواه في بداية هذا العام. وحتى إذا انخفضت الأسعار بشكل طفيف، فإن الضرر قد حدث بالفعل، ومن المؤكد أن ارتفاع بيانات التضخم سيؤثر سلبًا على الدخل الفعلي والرغبة في الاستهلاك.

القطاعات التي لا تزال تشهد أداء جيدًا في سوق الأسهم الألمانية تتركز حول الذكاء الاصطناعي وفروعه. أما قطاع الدفاع فقد وصل إلى الذروة ثم بدأ في التراجع، بينما تحول القطاع الصناعي التقليدي في ألمانيا إلى الخاسر، وتم استبعاد Volkswagen من مؤشر STOXX Europe 50 هذا الشهر.

تدهور قطاع السيارات قد ألقي بظلاله على مالية المناطق المحلية. في مدينة شتوتغارت، موطن شركات Mercedes-Benz وPorsche، خفضت توقعاتها لضريبة التجارة لعام 2026 من مستوى قياسي تجاوز 1.6 مليار يورو في 2023 إلى 700 مليون يورو. وقد أقرت المدينة أول ميزانية تقشف مالية منذ عام 2009. وتواجه بلديات أخرى قيودًا مماثلة، إذ تؤدي تقليص النفقات فيها إلى تفاقم الصعوبات الاقتصادية القائمة.

وعلى الرغم من أن ألمانيا تصدرت استطلاع مديري الصناديق لدى Bank of America هذا الصيف كأكثر الأسواق الأوروبية تفضيلًا، إلا أن تدفق الأموال بقي ضعيفًا. فمع ضعف الزخم، وخفض توقعات الأرباح، وتدهور معنويات الإدارة، اقترب ترتيب ألمانيا لدى مورغان ستانلي من القاع.

العامل الأكثر قوة في مواجهة التشاؤم هو الدعم المؤسسي في البلاد. فقد تم تثبيت الخطط المالية في الدستور، وإلغاء ذلك يتطلب أغلبية الثلثين لا يملكها أي طرف.

كتب أندرياس ريس، كبير الاقتصاديين في UniCredit ألمانيا: "بشكل عام، نتوقع أن تظهر المزيد من الضوضاء السياسية خلال الأسابيع القادمة، لكن برلين لن تسقط في الشلل السياسي. قد يتم تخفيف أو تأجيل بعض تدابير الإصلاح إلى ما بعد نهاية عام 2026، لكننا نتوقع أن يظل مسار الإصلاح الأوسع على الطريق الصحيح."

وفي الوقت الحالي، لا تزال ألمانيا تحتفظ بميزة نسبة الدين إلى الناتج المحلي الإجمالي البالغة 64%. ولكنها تخطط لاستدانة أكثر من 200 مليار يورو جديدة بحلول عام 2027 فقط، ومع ارتفاع أسعار الفائدة فقد تضعف الحجج المتعلقة بهوامش الإنفاق المالية. إلا أن البنية الدولية لإيرادات مؤشر DAX تعني أن مشاكل ألمانيا الداخلية لا تساوي بالضرورة مشاكل المؤشر نفسه.

تمتلك ألمانيا أكبر هامش للمناورة الديونية بين الدول الرئيسية في الاتحاد الأوروبي

لا تزال هناك فرص واعدة في اختيار الأسهم - بما في ذلك أشباه الموصلات، وشبكات الكهرباء، والمجالات التي سيصل إليها التمويل التحفيزي في النهاية. ولكن الخيارات محدودة والتداول أصبح أكثر ازدحامًا. المراهنة على آفاق السوق الألمانية الأوسع تتطلب من المستثمرين الثقة في حكومة يبدو أنها تفقد ثقة المستثمرين، والمراهنة على دولة أصبحت رهينة لحربين في قطاع الطاقة، واقتصاد يعاني من تراجع هيكلي في شركاته الرئيسية.

حتى بالنسبة للمتفائلين، فإن هذا استثمار يتطلب الصبر، حيث لن تتوفر الأموال حتى عام 2027، في حين أن التحديات واضحة بالفعل. لذا، فالأمر أشبه بنسبة مخاطرة/عائد تؤدي دورها الطبيعي، وليس مجرد تقييم خاطئ لقيمة السوق.