ليست الذكاء الاصطناعي، ولا الحرب، بل ما يجب أن تقلق منه الأسهم الأمريكية أكثر هو اليابان؟

الأسواق العالمية تستخفّ بخطر نظامي محتمل - اليابان. مع هبوط الين إلى أدنى مستوياته منذ عقود وارتفاع جاذبية الأصول المحلية اليابانية، يواجه أكبر صندوق تقاعد في العالم ضغوطًا سياسية كبيرة لإعادة جزء كبير من أصوله إلى الداخل الياباني. وبمجرد انطلاق هذه العملية، قد تتعرض سوق الأسهم الأمريكية، وسندات الخزانة، والدولار الأمريكي لضغوط في الوقت ذاته.

مؤخرًا، صرحت رئيسة الوزراء اليابانية ساناي تاكايشي بأن الحكومة ستدفع صندوق استثمار المعاشات التقاعدية (GPIF) وصناديق التقـاعد الوطنية الأخرى إلى زيادة استثماراتهم في الأصول المالية اليابانية المحلية، كما أرسل وزير المالية كاتسوكي كاتاياما إشارة مماثلة مؤخرًا. وعلى الرغم من أن GPIF لم يعلن بعد عن أي تعديل رسمي في توزيع أصوله، إلا أن السوق بدأ بالفعل في تقييم التأثيرات المحتملة: فإذا قام الصندوق بتحويل جزء من ممتلكاته الخارجية إلى الداخل، فقد ترتفع عوائد سندات الخزانة الأمريكية، ويضعف الدولار، وتتعرض الأصول عالية المخاطر للضغط.

حالياً، لا يزال تسعير السوق لهذا الخطر هادئًا نسبيًا، لكن بعض المؤشرات الفنية بدأت تُظهر تغيرات دقيقة، لذا لا يجب على المستثمرين أن يكونوا مطمئنين كثيراً.

1.8 تريليون دولار كمتغير

يدير صندوق GPIF أصولاً بقيمة تبلغ نحو 1.8 تريليون دولار، ويقسمها بين الأصول المحلية والأجنبية بالتساوي تقريبًا، حيث تبلغ حيازاته الخارجية نحو 930 مليار دولار. في السنوات الأخيرة، انخفضت قيمة سندات الحكومة اليابانية التي يحتفظ بها الصندوق من حوالي 770 مليار دولار إلى حوالي 515 مليار دولار، بينما ارتفع حجم السندات الأجنبية من نحو 128 مليار دولار إلى حوالي 470 مليار دولار.

هذا التحوّل البنيوي يعني أن إعادة توزيع الأصول ولو بشكل طفيف قد يسبب تقلبات ملحوظة في الأسواق العالمية. ووفقًا لـ MarketWatch، أشار المحلل مايكل كرامر إلى أن GPIF إذا قام بإعادة جزء من أصوله الخارجية إلى السوق المحلي، فسيرفع ذلك الطلب على الين مباشرةً ويجلب سيولة ضخمة لسوق سندات الحكومة اليابانية - ما يُعتبر أمرًا إيجابيًا لليابان، لكنه يعني معدلات فائدة أعلى ودولار أضعف في أمريكا.

في الوقت ذاته، إذا شهدت تجارة الكاري في الين (أي الاقتراض بالين منخفض الفائدة وتحويله إلى دولارات للاستثمار في الأصول الأمريكية) عمليات إغلاق واسعة، فسوف يزداد الضغط على الأصول عالية المخاطر.

الين والسندات اليابانية: ارتفاع جاذبية الأصول المحلية

خلف احتمالية إعادة التوزيع من GPIF، هناك تحسن جوهري في أساسيات الأصول اليابانية المحلية. مع ارتفاع التضخم الياباني وتعافي النمو الاقتصادي، ازدادت جاذبية فرص الاستثمار المحلية بشكل ملحوظ. وفي فبراير من هذا العام، تقلص الفارق في العائد بين سندات الخزانة الأمريكية واليابانية لمدة عامين إلى أدنى مستوى له منذ بداية 2022.

وفي الوقت ذاته، يواصل الين انخفاضه، وبلغ سعر الدولار مقابل الين 163 وهو أعلى مستوى منذ عام 1986. ومن منظور التحليل الفني، إذا واصل سعر الصرف الصعود، فإن المقاومة التالية ستكون قريبة من 176. ووفقًا لصحيفة "فاينانشال تايمز" البريطانية، يرى فريدريك ريبـتون من Neuberger Berman أنه إذا وجّه GPIF المزيد من الأموال نحو الأصول المحلية، فقد يكون ذلك "حلًا أنيقًا للغاية" للمشكلة الاقتصادية الكلية في اليابان، لكن المؤسسات المالية المحلية الأخرى بحاجة للانضمام إلى الركب، و"هذه العملية ستستغرق وقتًا طويلاً".

مؤخرًا، بلغ العائد على السندات اليابانية لأجل عشر سنوات 2.7%، وهو الأعلى منذ ثلاثين عامًا. أشارت المحللة في دويتشه بنك ماليكا ساشديفا في تقرير حديث إلى أن صانعي السياسات اليابانيين ربما يركزون الآن أكثر على إدارة العوائد بدلاً من التحكم في سعر الصرف، وإذا تحقق ذلك، سيضع ذلك مزيدًا من الضغط على الين.

السوق لم يسعر بعد، لكن الإشارات بدأت تظهر

حتى اللحظة، لا يزال رد فعل الأسواق العالمية على مخاطر عودة رؤوس الأموال اليابانية محدوداً. فمعدل مقايضة الفارق بالعملات لخمس سنوات بين الدولار والين الياباني بلغ مؤخرًا حوالي ناقص 30 نقطة أساس، وهو الأضيق منذ بدء هذه السلسلة في 2021، ما يشير إلى أن طلب التحوط ضد ارتفاع الين لم يرتفع بعد بشكل ملحوظ.

ومع ذلك، فإن هذا المؤشر ذاته هو إشارة أساسية لمراقبة ما إذا كانت تدفقات الأموال قد بدأت تتغير. وتظهر البيانات التاريخية أن مؤشر S&P 500 ومعدل المقايضة بالعملات قد سيرا معًا في عدة فترات - فكلما ارتفع طلب التحوط بشكل قوي، كان سوق الأسهم الأمريكي ينخفض عادة، نظرًا لأن السيولة تصبح أكثر شحًا. وبمجرد تصاعد توقعات ارتفاع قيمة الين في السوق، فإن طلب التحوط على الدولار سيرتفع أيضًا، وسيتضح تأثير الشح في السيولة بصورة أكبر.

سوق الأسهم اليابانية: جانب آخر غير المخاطر

ومن الجدير بالذكر، أن إعادة توزيع الأصول المحتملة من GPIF، في الوقت الذي ستشكل فيه ضغطًا على السوق الأمريكية، ستمنح سوق الأسهم اليابانية قوة دفع حكائية جديدة. فالسوق اليابانية تستفيد حاليًا من محركات دافعة تختلف تماماً عن السوق الأمريكية: تركيز قطاع التكنولوجيا في مؤشر توبكس أقل بكثير من مؤشر S&P 500، وتعريضه للذكاء الاصطناعي محدود نسبياً، ولا يزال يتداول بخصم يزيد عن 20% مقارنة بـ S&P 500.

إصلاحات حوكمة الشركات هي الدافع الأساسي لسوق الأسهم اليابانية. أشار دان راسموسن من شركة Verdad Advisers إلى أن هناك ما يقارب ألف شركة في اليابان تداول أسهمها دون القيمة الدفترية، وفي أقل 20% من هذه الشركات، لا تزال الأسهم المتبادلة تمثل نحو 40% من قيمتها السوقية. ومع تقييم هذه القيود المتبادلة ببطء، من المتوقع تحرير أرباح متراكمة تاريخيًا، ما سيؤثر إيجابياً وبشكل ملموس على أرباح الشركات.

ومع ذلك، بالنسبة للمستثمرين الأجانب، يبقى تراجع الين المستمر هو العقبة الأكبر - حيث أدى انخفاض الين في العامين الماضيين إلى تآكل العوائد الفعلية للمستثمرين الأجانب في سوق الأسهم الياباني. ولا تزال كيفية التعامل مع تحوط العملة، وما إذا كان يمكن تحمل تكاليف التحوط، مسألة أساسية أمام المستثمرين العالميين.