سوق الذكاء الاصطناعي الصاعد يصل إلى مفترق طرق! وول ستريت تشهد مناظرة نادرة بين المتفائلين والمتشائمين

دخل التداول بالذكاء الاصطناعي عامه الثالث، وظهرت انقسامات علنية نادرة في وول ستريت حول طبيعة هذه الموجة.

ناقش كبار الاقتصاديين الماكرويين في BCA Research مؤخراً اتجاه الذكاء الاصطناعي في مناظرة داخلية بين الاتجاهين الصاعد والهابط، حيث كانت وجهات النظر متعارضة بشدة. يرى الاتجاه الهابط أن سوق الأسهم الأمريكية تمر بفقاعة أرباح، وأن التقييمات باتت تُسعر السيناريو الأكثر تفاؤلاً دون ترك أي مجال للمفاجآت؛

بينما يصر الاتجاه الصاعد على أن سوق الحوسبة يعاني من نقص في العرض، وأن معدل العائد على الإنفاق الرأسمالي تم الاستخفاف به بشكل كبير من قِبل السوق، وأن اتساع نمو الأرباح يتجاوز بكثير الإدراك العام. جوهر هذه المناظرة لا يكمن في ما إذا كان الذكاء الاصطناعي موجودًا بالفعل، بل في مدى استمرار هذه الحماسة، وما الثمن الذي سيدفعه السوق عند انتهائها.

أقفلت الأسهم الأمريكية بشكل منخفض يوم الاثنين؛ انخفض مؤشر S&P 500 بنسبة 0.2%، وتراجع مؤشر Dow Jones الصناعي بنسبة 0.6%، في حين استقر مؤشر Nasdaq المركب دون تغيير يذكر.

الاتجاه الهابط: فقاعة الأرباح تشكلت والتقييمات تجاوزت ذروة تقنية عام 2000

عبر Peter Berezin، كبير الاقتصاديين في BCA Research، وArthur Budaghyan، كبير استراتيجيي الماكرو والأسواق الناشئة، عن موقفهما الهابط بشكل واضح في المناظرة الإلكترونية التي جرت الأسبوع الماضي. وأشارا إلى أن سوق الأسهم الأمريكي يعيش فقاعة أرباح حاليًا - فرغم قوة الأرقام، إلا أن استدامة هامش الربح ليست قوية كما تبدو، وقد أخذت التقييمات في الاعتبار أكثر النتائج تفاؤلاً بالفعل.

من زاوية التقييم، تظهر جميع المؤشرات تقريبًا أن أسعار الأسهم مبالغ فيها. إذا تمت إعادة هامش ربح مؤشر S&P 500 إلى مستويات 2019، فإن نسبة السعر إلى الأرباح الآجلة الحالية للمؤشر تصل إلى 27 مرة، وهي أعلى من الذروة التاريخية البالغة حوالي 26.5 مرة في مارس 2000. حتى لو تم استبعاد شركات التكنولوجيا والمالية، فإن تقييم باقي القطاعات ليس منخفضًا أيضًا - حيث يتم تداول هذه القطاعات بنسبة السعر إلى الأرباح المتحركة عند 26 مرة، وفي السنوات الأخيرة لم تحقق أرباحها سوى نمو بنحو 3٪ فقط، وفق بيانات BCA Research وFactSet.

فيما يتعلق بإنفاق الذكاء الاصطناعي الرأسمالي، أشار Berezin وBudaghyan إلى أن مزودي الحوسبة السحابية الضخمين (hyperscalers) يستثمرون معًا مئات المليارات من الدولارات في مراكز البيانات والرقائق المتخصصة وتحديثات الشبكة والطاقة، وهذه النفقات الرأسمالية الضخمة وإن كانت تعزز الأرباح الدفترية، إلا أنها تؤثر سلبًا على التدفق النقدي الفعلي. "كل رقاقة تُباع تُسجل كإيراد وربح في دفاتر البائع، بينما يحتسب مزودو السحابة الضخمة شرائها كنفقات رأسمالية لا كتكلفة تشغيلية، فتزداد الأرباح الدفترية دون تزامن مع نمو التدفق النقدي"، بحسب قولهما.

وأشار Berezin كذلك: "قد ينتهي المطاف بالذكاء الاصطناعي باتباع مسار الكهرباء - صحيح أنه يحسن كفاءة المؤسسات، لكن إذا أصبح متاحًا للجميع، فقد لا يؤثر فعليًا على ربحيتها."

الاتجاه الصاعد: نقص حاد في الحوسبة وتقييم مزودي السحابة بأقل مستوى منذ عشرة أعوام

على النقيض تمامًا، يتبنى Juan Correa، مدير بناء المحافظ في BCA Research، وNoah Weisberger، مدير أبحاث الأسهم، موقفًا معاكسًا. ويعتقدان أن سوق الحوسبة ما زال يعاني من نقص في العرض لا فائض، وأن تقييمات السوق لمعدل العائد على النفقات الرأسمالية هي أقل من الواقع لا أكثر، وأن اتساع نمو الأرباح يتجاوز كثيرًا النطاق المحدود الذي يربطه البعض بالذكاء الاصطناعي.

من جانب الطلب، تظهر بيانات BCA Research أن الطلبات المتراكمة - أي الطلبات المستقبلة ولم تنفذ بعد - لدى مزودي السحابة الضخمة قد نمت بنحو 750 مليار دولار في الربعين الأخيرين، ما يشير إلى أن الطلب لا يزال يسبق القدرات التوريدية.

أما من ناحية التقييم، يرى Correa وWeisberger أنه رغم القلق بشأن التقييمات المرتفعة، إلا أن مزودي السحابة الضخمة يتداولون حاليًا عند أدنى مستوياتهم منذ عشر سنوات، ومع ذلك لا تزال نسب العائد في تحسن مستمر.

من منظور إشارات الأرباح الأوسع، شهدت أسعار تأجير وحدات معالجة الرسوميات (GPU) من الجيل الجديد ارتفاعًا مستمرًا هذا العام، وارتفعت قيمة عقود السحابة لكل ميغاوات تقريبًا إلى الضعف مقارنة بالعام الماضي، وقفزت نسبة الأرباح قبل الفوائد والضرائب إلى عدد الموظفين بشكل ملحوظ؛ كما نمت الأرباح خارج الأعمال السحابية الأساسية بسرعة، ومنها ارتفاع إيرادات Meta الإعلانية المدفوعة بالذكاء الاصطناعي، فضلاً عن الانتعاش القوي لأعمال البحث في Google. "من المتوقع أن تثير الأرباح الناتجة عن هذه النفقات الرأسمالية في الربعين القادمين دهشة السوق"، بحسب قولهما.

نقطة الخلاف: ليست "هل" بل "متى" و"كيف ستكون النهاية"

الجدير بالذكر أن المناظرة بين الاتجاهين لا تدور حول واقعية تقنية الذكاء الاصطناعي بحد ذاتها - فالطرفان متفقان على أن الذكاء الاصطناعي يعيد هيكلة إنتاجية المؤسسات وتخصيص رأس المال وسوق العمل بشكل جذري، وهذه نقطة لا جدال فيها.

الخلاف الحقيقي هو حول البعد الزمني: إلى أي مدى يمكن لحماسة الإنفاق على الذكاء الاصطناعي أن تتفوق على الشكوك، ومدى حدة الصدمة حين يأتي وقت التصحيح في السوق.

اللافت أن حتى مؤيدي الاتجاه الصاعد يعترفون بأن النهاية ستكون مدمرة. "بلا شك، دورة الإنفاق الرأسمالي ستنتهي بلا محالة، وغالبًا بطريقة عنيفة"، كما يقول Correa وWeisberger، "لكن في الوقت الحالي، ستطغى عوامل الاقتصاد والأساسيات الإيجابية. أهم ما يقلق المتفائلين هو انخفاض التقييمات، لا تراجع الاقتصاد أو انهيار الأرباح."

وهذا يعني أنه سواء أدرك المستثمرون ذلك أم لا، فهم بالفعل جزء من هذه المناظرة - والإجابة سيقدمها السوق خلال الفصول المقبلة.