能源通脹、債市拋售及AI泡沫齊施壓 美股年末行情懸了?

智通財經APP獲悉，儘管近期出現回調，但標普500指數和納斯達克100指數目前仍接近歷史高點。在多頭看來，美股有望在年底前迎來一輪上漲行情，正如多年來所習慣的那樣。但也有分析人士認為，美股的拋售尚未結束、甚至可能才剛剛開始。

多頭仍期待年末行情

在多頭的看漲情景中，油價將在年底前以某種方式回落，從而令市場對美聯儲2027年加息的預期減弱；10年期美債收益率將以某種方式降至5%或以下；盈利增長動能將持續，尤其是人工智能（AI）交易。所有這些因素都將推動美股在年末收於歷史新高，標普500指數將達到或超過8000點。

華爾街機構中亦不乏看多者。在近期科技股持續承壓並打擊投資者情緒之際，華爾街知名金融研究機構The Kobeissi Letter逆勢拋出看漲觀點。該機構最新發布的一份報告顯示，美股市場基準指數仍在高位，但是估值已經「過冬」。

The Kobeissi Letter的分析師認為，美股正在經歷一場「隱性熊市」，而這代表著「當今市場最重大的機會之一」。該機構的判斷主要來自估值倍數壓縮。能源通脹與美債收益率、加息預期壓低了市場願意支付的估值；若這些壓力緩和、盈利繼續兌現，「七巨頭」領銜的科技股就可能迎來強勁估值修復。

儘管基準股指接近歷史紀錄高位，但The Kobeissi Letter認為，一些基本面大幅領先市場基準的科技公司們的股票估值已經反映出顯著且不合理的估值折價效應。

例如，Nvidia過去12個月股價上漲21%，市盈率卻下降46%；當前遠期市盈率約24倍，接近標普500指數的22倍。分析師在談到Nvidia時表示：「即使這段時期盈利增長無比強勁且分析師們預期上行，推動股價大幅上漲了21%且市值站穩5萬億美元超級關口，公司的市盈率卻大幅下降了46%。」

該機構還表示，標普500信息技術板塊與標普500整體指數的遠期市盈率如今幾乎相同——這一點非常罕見，而從歷史上看，科技股「幾乎一直相對於大盤享有顯著估值溢價」。因此，該機構認為，這種估值壓縮形成了一場「隱性熊市」，正在壓低全球最大型科技巨頭們的整體股票估值。

該機構的資深分析師團隊寫道：「如果這種背景最終不再被市場計入定價，就可能催化科技巨頭們佔據約40%權重的標普500指數再度出現猛烈上漲。」他們補充道：「如果上漲覆蓋面僅略有擴大，買盤勢力也會迅速增加。」

高盛資金流向團隊則提供了另一條看漲線索——企業回購窗口重開、年末散戶資金流入與選後外資買盤，可能為受到估值壓縮的股票帶來增量需求。對於此前被集中大幅減持的AI半導體資產，高盛分析師團隊強調，新增買盤不必非常龐大，也可能推動價格明顯修復。不過，這種支持首先作用於整體市場，資金最終大規模流向哪些公司，仍取決於這一輪財報哪些公司能夠提供新的盈利增長證據，而AI算力相關半導體股票以及雲計算領軍者們可能佔據優勢地位。

兩者共同指向的是，盈利能夠持續強勁兌現的那些高質量科技型成長資產，有望同時獲得資金回流與估值修復的推動。

拋售或許才剛開始

然而，在更為謹慎的投資者看來，多頭所列出的看漲情景發生的可能性非常低，當前的美股回調很可能演變成幅度更深的調整。

首先，能源驅動下的通脹衝擊或難以消除。分析人士指出，10月14日開始的拋售行情的直接觸發因素是市場對超出預期的美國9月CPI報告的反應。鑑於核心通脹水平居高不下且仍在上升，美聯儲必須保持警惕、主動採取行動，並更加激進地收緊政策利率，市場也開始計入美聯儲在2027年採取更激進加息週期的可能性。

能源價格飆升是美國通脹壓力加劇的最大推手。儘管多頭希望油價能夠在年底前下跌，但這種情況發生的可能性很低。因為中東緊張局勢正在升級——戰火已從霍爾木茲海峽蔓延至曼德海峽周邊，並可能擾亂近來已顯示出復甦跡象的中東石油供應，再加上全球石油庫存緩衝正在被不斷消耗，這一切都指向油價可能在美國中期選舉後進一步上漲，甚至引發類似1974年的能源價格衝擊。顯然，這將迫使美聯儲採取更激進的加息行。

其次，全球債券市場拋售恐將持續。投資者已經意識到，西方國家仍在延續後疫情時代的財政刺激政策，但如今美國、法國、日本以及許多其他國家的債務水平已經高得難以持續。但美國或其他受到影響的國家都沒有削減支出和增加稅收的意願。因此，全球債券市場的拋售很可能會持續下去。

長期債券甚至並不太擔心油價上漲——美國10年期國債收益率的上升主要是由實際收益率上升推動的。通脹保本債券的盈虧平衡通脹率仍然保持穩定，這表明投資者預計能源衝擊將是暫時性的。因此，風險在於，債券投資者可能低估了能源價格上漲帶來的通脹以及具有黏性的核心通脹。這意味著，隨著通脹預期上升，名義收益率可能進一步走高。

此外，在過去幾年支撐美股上漲的AI敘事似乎已經顯露出泡沫破裂的跡象。對AI融資交易可持續性、以及對巨額算力投資最終能否創造足夠的收入和現金流的擔憂繼續發酵。與6月歷史高點相比，費城半導體指數的跌幅已經超過20%，墜入熊市。

隨著對通脹壓力、財政狀況的擔憂推高美債收益率，今年前九個月經歷的廉價資金時代正開始消失。富國銀行投資研究所全球固定收益策略聯席主管Luis Alvarado表示，儘管投資者曾經對參與AI熱潮感到興奮，但市場情緒已經開始轉變，如今投資者正要求更高的風險補償。

分析人士指出，AI基礎設施建設實際上在銷售兩種產品：1)AI輸出token；2)AI工作流處理能力，而後者可以通過GPU租賃價格來衡量。但由於市場競爭的加劇，輸出token價格已經大幅崩塌（根據LLM支出指數衡量）。因此，在token產品日益商品化的情況下，實現盈利將變得困難，而這一點主要影響OpenAI和Anthropic，並波及這兩家AI巨頭鏈上的多家公司。

AI的採用進展也並不理想。目前看來，採用AI的企業並沒有從AI應用中獲得相應的財務收益——而這正是AI交易的「痛點」所在。因此，AI泡沫破裂很可能會繼續演變。目前這一過程還是漸進式且具有選擇性的，但很可能會加速。

總的來說，如果多頭設想中的看漲情景發生，那麼美股的年末行情確實值得期待。但從基本面來看，這些看漲情景發生的可能性並不大。因此，當前的拋售行情很可能會持續，並隨著AI泡沫破裂加速而進一步惡化。

關鍵問題在於，這是否可能成為下一輪熊市的開端？如果高通脹迫使美聯儲使收益率曲線倒掛、並引發經濟衰退以及AI資本支出減少，那麼這個問題的答案將是肯定的，