「表面平靜」的美股：指數距離新高「一步之遙」，但幾乎所有板塊都遭重創

美股正上演一場罕見的「雙面市場」：標普500指數距歷史高點不足2%，但水面之下，幾乎所有對利率敏感的板塊均已遭受重創。10年期美債殖利率攀升至5.34%，創2002年以來新高，正在悄然瓦解那些未能搭上人工智慧敘事的股票。

這種表面平靜極具迷惑性。 過去一個月，標普500成分股中位數股票下跌5%，指數本身卻紋絲不動——唯一的支撐來自半導體板塊過去一個月約6%的漲幅。與此同時，等權重標普500 ETF（RSP）與標普500指數的比率剛剛創下歷史新低，等權重標普500指數已連續第七週下跌，此前僅在2002年網路泡沫破裂和2022年熊市中出現過兩次。

更值得警惕的訊號是：過去18個交易日中，有17天標普500成分股中創52週新低的數量多於創新高的數量，這一現象已連續12天出現。據彭博數據，此前每次出現類似情形，美股均處於拋售後的低點附近並隨後走高——而這一次，標普500指數卻高懸於歷史高位附近。

iCapital全球投資策略師Dan Suzuki表示：

「市場大多數板塊距離高點至少下跌了5%，部分板塊跌幅甚至超過15%，這在很大程度上與利率上升及隨之而來的金融條件收緊有關。」

科技巨頭撐起「空心」指數，市場廣度創歷史極值

標普500指數的穩健外表，幾乎完全依賴少數幾家人工智慧相關科技巨頭的強勢表現。等權重標普500指數——對每只成分股賦予相同權重——正面臨連續第七週收跌的局面。據彭博數據，這在歷史上僅出現過兩次：2002年網路泡沫破裂後，以及2022年的熊市。

Tallbacken Capital Advisors執行長Michael Purves在研報中寫道：

「我們不認為當前扭曲的市場廣度是看空標普500的理由，而是將其視為強勁牛市的一種體現，部分原因在於重大技術顛覆正在發生。」

他對標普500年底目標價為8500點，較當前水準意味著約11%的漲幅。

然而，這一樂觀判斷建立在AI敘事持續兌現的前提之上。The Wealth Alliance總裁兼董事總經理Eric Diton表示：

「股市目前尚能承受較高殖利率——前提是經濟和獲利成長保持強勁。但對股市最大的風險，是AI建設進程出現問題。一旦獲利預期遭到大幅下調，將引發更廣泛的股市痛苦。」

小型股逼近回調區間，「殭屍企業」占比超三分之一

利率上升對小型股的衝擊尤為直接。羅素2000指數剛剛經歷了自1999年以來相對標普500表現第二差的季度，跑輸幅度接近10個百分點，並從8月14日的歷史高點下跌8.5%，逼近技術性回調區間。

據彭博數據，羅素2000成分股中，所謂「殭屍股」——即難以或無法以經營利潤覆蓋債務利息的公司——占比超過三分之一。這些企業在高利率環境下面臨的償債壓力遠超大型企業，一旦融資成本持續攀升，其生存空間將進一步壓縮。

小型股指數中金融和工業等周期性板塊權重較高，而這些板塊在當前環境下均承壓，與標普500中科技股主導的結構形成鮮明對比。

銀行股跌入回調區間，AI競爭威脅加劇壓力

儘管美國消費者支出依然旺盛、企業借貸活躍，銀行股卻未能受惠。KBW納斯達克銀行指數——涵蓋24家大型銀行——從8月中旬高點下跌逾12%，陷入技術性回調，今年以來累計漲幅僅3.3%，遠落後於標普500的12%漲幅。

Capital One Financial、富國銀行和Huntington Bancshares是KBW指數今年表現最差的成員，年內分別下跌20%、14%和12%。花旗集團週四盤中一度下跌4.6%，創7月以來最大單日跌幅。

除利率和信貸壓力外，Meta的Muse AI Agent也被認為對金融股構成新的威脅——該產品可能終結消費者將資金長期存放於低息活期帳戶的「慣性行為」，從而侵蝕銀行的低成本資金來源。

公用事業逼近熊市，「避險港灣」屬性遭利率侵蝕

公用事業板塊是此輪利率衝擊中受損最深的領域之一。標普500公用事業板塊自2月高點以來已累計下跌約17%，逼近熊市區間。

高殖利率從根本上削弱了公用事業股的吸引力：當短期美債殖利率大幅超越公用事業股的股息率時，後者作為「穩定收益替代品」的邏輯便難以成立。第三季度，電力公司和電力公用事業子行業均下跌逾10%，是整個板塊中跌幅最大的細分領域，僅Constellation Energy和AES兩家公司錄得正收益。

與此同時，利率急升也推高了可再生能源轉型的融資成本，進一步壓制了該板塊的長期投資邏輯。

高風險資產全面退潮，AI敘事成最後防線

市場最投機性的角落同樣難逃壓力。據彭博數據，高盛追蹤的一籃子虧損科技公司——包括Roku和Peloton Interactive等——第三季度下跌11%，創2014年有記錄以來第二差的三季度表現。

高盛與彭博數據顯示，資產負債表最為脆弱、債務負擔最重的公司，三季度僅上漲1.9%，為2022年初聯準會開啟本輪升息周期以來最小的季度漲幅。

Wealth Consulting Group執行長Jimmy Lee表示，他正趁估值回落買入金融和工業股，並認為債券殖利率的飆升不會失控。但他同時警告：

「標普500最大的風險，是AI交易意外瓦解。」

當前市場的脆弱性在於，支撐指數的核心邏輯高度集中——一旦AI獲利預期出現裂縫，被科技巨頭光環所掩蓋的大面積損傷，將以更猛烈的方式浮出水面。