長期美國國債收益率突破5%！31萬億美元美國國債遭遇歷史性拋售，基差套利窗口引爆“轉換期權”交易熱潮

智通財經APP注意到，規模達31萬億美元的美國國債市場正遭遇持續拋售，這為一項通過衍生品與其底層現貨債券之間的定價變化獲利的潛在豐厚交易打開了大門。

長期美國國債收益率已飆升至5%以上，創下近二十年來的新高，且在該水準之上的維持時間亦創下了自2007年以來的最長紀錄。雖然收益率的劇烈波動可能對芝加哥商品交易所（CME）的美債期貨市場造成擾動，但同時也創造了一個套利窗口——交易員可以通過做空CME的期貨合約，同時買入成本最低交割（Cheapest to Deliver，簡稱CTD）的現貨債券。

從事此類基差交易的參與者能夠從所謂的“轉換期權”中獲利，因為收益率的突然變化可能導致最便宜的交割證券轉移至更便宜的債券。持空頭頭寸的交易員可以從合規交割的一籃子債券中識別這些證券，並轉換至下一只價格最新下跌的債券，從而賺取兩只CTD債券價格價差之間的利潤。

長期美債收益率高企

隨著美國國債（尤其是收益率曲線長端）再度面臨壓力，這一策略可能會大受歡迎。本週密集的企業債發行計畫與20年期美債拍賣以及長期通脹保護證券（TIPS）的發售撞期，推動30年期美國國債收益率於週一衝上19年以來的新高。

在這一背景下，底層證券的轉換可能發生得十分迅速。數據分析顯示，長端收益率每上升10個基點，最便宜交割證券將從當前2045年8月到期的4.875%債券轉換為2046年2月到期的2.5%債券。而若出現更大規模的拋售，導致收益率從當前水準再上升30個基點，CTD證券將轉換為2049年8月到期的2.25%債券。

巴克萊銀行的利率策略師強調了當前高收益率環境下出現的期權價值。策略師安德烈斯·莫克和阿姆魯特·納希卡爾在近期的一份報告中寫道：「當長端收益率高於5.0%時，美國國債合約存在轉換風險。」他們補充表示，「大規模拋售」可能會導致CTD在交割池中向更長年期延伸，而反彈則會縮短其期限。

利用最便宜交割債券轉換期權所需的時機選擇和交易成本，可能會侵蝕基差套利交易的利潤。交割債券之間的轉換也會迫使期貨交易員重新計算他們需要做空或做多多少份期貨合約以對沖風險，並據此買入或賣出，這可能對市場造成進一步擾動。

儘管這類套利交易相對有限，但當前油價上漲以及聯邦儲備政策前景不明朗的背景下，將為交易員（尤其是追蹤最長期限美債的交易員）提供更多機會。