摩根大通研报解读：半导体板块股价悲观，买方预期却不低

撰文：Rita

安森美（ON）二季度财报是本周半导体板块最受关注的事件。摩根大通专家评论在 8月 3 日指出，市场对 ON 收购 SYNA 的交易分歧极大，不少投资者担心这笔交易稀释了高压数据中心的故事，也违背了 CEO 之前剥离业务、聚焦主业的承诺。但过去一个月，新多头进场和空头回补明显增加，ON 已从净空头转为轻微净空头，股价约 25%的回撤被不少投资者视为过度。摩根大通买方调查显示，约 60%的受访者预期 ON 将小幅上调 2026年 AI 收入目标（目前约 5 亿美元），市场预期极低，股价已充分反映悲观情绪。ON 财报隐含波动率为 7.5%。

摩根大通还同步发布了 AMAT、AMD、ANET、COHR、CSCO、LITE、SNDK和 WDC 的买方预期调查。多数公司的买方营收、毛利率和每股收益均值高于公司指引和市场共识，市场对半导体板块的预期并不悲观。

ON 分歧最大，预期已到底部

ON 是本周半导体财报中最具争议的标的。摩根大通专家评论指出，市场对 SYNA 交易的负面情绪极为强烈，部分投资者认为这笔交易稀释了高压数据中心故事，也违背了 Hassan 此前承诺的退出非核心业务、聚焦战略方向的路线。但过去一个月，新多头仓位增加和空头回补同时出现，股价约 25%的回撤被不少投资者视为反应过度，ON 当前仅处于轻微净空头状态。

摩根大通买方调查显示，市场对 ON 二季度营收的均值预期为 16.1 亿美元（公司指引中点 15.9 亿），毛利率 39.5%（指引 39.0%），每股收益 0.75 美元（指引 0.71 美元）。三季度营收指引均值 17.0 亿美元（公司指引 16.6 亿），毛利率 40.8%（指引 40.3%），每股收益 0.88 美元（指引 0.83 美元）。2027 财年每股收益均值 3.57 美元，远高于公司指引 3.11 美元。

AI 业务是市场关注的焦点。约 60%的受访者预期 ON 将小幅上调 2026年 AI 收入目标（目前约 5 亿美元），预期范围从“定性表述无具体数字”到“温和上调至 5.5 亿美元”不等。摩根大通认为，ON的 AI 预期极低，股价已充分计入悲观情绪。部分投资者持有 ON 不是为了它的业绩，是在押注它可能跟着 ST和 TXN 一起重估。

AMAT、AMD、ANET 等八家公司买方预期普遍高于指引

摩根大通同步发布了八家半导体和硬件公司的买方调查结果。

AMAT 四季度营收买方均值 92.2 亿美元（公司指引 89.5 亿），毛利率 50.5%（指引 50.1%），每股收益 3.49 美元（指引 3.36 美元）。2027 财年每股收益均值 17.80 美元，远超公司指引 17.10 美元。AMAT 是半导体设备领域的核心标的，沉积和刻蚀设备在先进逻辑和 DRAM 领域的市场份额持续扩大。

AMD 四季度营收买方均值 117.2 亿美元（公司指引 112 亿），数据中心收入 69.6 亿美元（公司指引 65.5 亿），毛利率 56.5%（指引 56.0%），每股收益 1.73 美元（指引 1.63 美元）。2027 财年每股收益均值 18.17 美元，远超公司指引 13.66 美元。

Arista（ANET）四季度营收买方均值 29.0 亿美元（公司指引 28.0 亿），递延收入 70.4 亿美元（公司指引 62.0 亿），每股收益 0.92 美元（公司指引 0.88 美元）。2027 财年每股收益均值 5.34 美元（公司指引 4.42 美元）。

Coherent（COHR）四季度营收买方均值 20.5 亿美元（公司指引 19.8 亿），毛利率 40.4%（指引 40.0%），每股收益 1.72 美元（指引 1.62 美元）。2027 财年每股收益均值 11.86 美元（公司指引 8.47 美元）。

思科（CSCO）四季度营收买方均值 170.6 亿美元（公司指引 168.0 亿），毛利率 66.2%（指引 66.0%），每股收益 1.22 美元（指引 1.17 美元）。

Lumentum（LITE）一季度营收买方均值 1.20 亿美元（公司指引 1.15 亿），每股收益 3.66 美元（指引 3.55 美元）。2028 财年每股收益均值 40.14 美元（公司指引 33.00 美元）。

Sandisk（SNDK）四季度营收买方均值 95.8 亿美元（公司指引 80.0 亿），毛利率 84.2%（指引 79.9%），每股收益 41.87 美元（指引 34.71 美元）。2027 财年每股收益均值 266.77 美元（公司指引 200.00 美元）。

西部数据（WDC）四季度营收买方均值 37.7 亿美元（公司指引 36.5 亿），毛利率 53.7%（指引 51.2%），每股收益 3.61 美元（指引 3.25 美元）。2027 财年每股收益均值 24.00 美元（公司指引 18.79 美元）。

买方预期比股价更乐观

摩根大通这份买方调查的核心信号是：市场对半导体板块的盈利预期普遍高于公司指引。八家公司中，绝大多数在营收、毛利率和每股收益三个维度上，买方均值都高于管理层给出的指引中点。AMAT、AMD、ANET、COHR、LITE、SNDK和 WDC 的2027 财年每股收益均值都显著高于公司指引。

这与二级市场的悲观情绪形成反差。7月 AI 动量平仓导致半导体板块大幅回撤，但买方调查显示投资者对财报本身的预期并不低。隐含波动率数据也反映了这一点，AMAT 财报后单日隐含波动率为 18%，明显高于历史均值。市场预期不低，意味着财报超预期的门槛在提高。

ON 是个例外。市场对它的 AI 预期极低，股价已经跌了 25%，且买方调查显示市场对 AI 业务目标仅抱有“小幅上调”的预期。摩根大通认为，这种极低预期反而为业绩超预期提供了更大空间，如果 ON 能在 AI 业务上给出超预期的指引，股价上行的弹性可能比市场想象的要大。