Jahon fond bozorlarining keskin o‘sishi, oltin narxining barqarorligi va yangi paydo bo‘lgan bozorlar arbitraji kabi holatlarda, joriy yilda xoch-aktivlar bo‘yicha asosiy taxmin "haqiqiy foiz stavkalari pasaymoqda" degan fikrga asoslanadi, lekin bu to‘g‘rimi?
Kechasi, AQSh fond bozori ancha pasayib ketdi, uzoq muddatli AQSh obligatsiyalarining daromadliligi oshishda davom etmoqda. Faqatgina AQSh emas, Germaniya, Yaponiya, Buyuk Britaniya kabi asosiy iqtisodiyotlar obligatsiyalari daromadliligi ham so‘nggi paytlarda ko‘tarilish tendensiyasida. Dunyo bo‘ylab kapital yana “yuqoriroq foiz stavkalari, yuqoriroq kapital xarajatlari”ni qayta baholamoqda.
Muammo shundaki, bu so‘nggi bir necha oy ichida bozor savdosining asosiy yo‘nalishiga aslida mos kelmaydi. Hozirgi bozordagi konsensus shundan iboratki: Iqtisodiy o‘sish sekinlashadi, inflyatsiya pasayadi, FED oxir-oqibat foiz stavkalarini tushiradi, shuning uchun real foiz stavkalari bosqichma-bosqich pasayishi kerak va xavfli aktivlar Carry savdosidan foyda topishda davom etadi.
Biroq haqiqatda obligatsiyalar bozori bu mantiqqa ishonmadi. Kuayma Trading Desk xabariga ko‘ra, 18-avgust kuni Goldman Sachs’dagi Vitali Meschoulam guruhi hisoboti hozir bozordagi haqiqiy yo‘nalishni belgilovchi narsa - bu real foiz stavkasi (Real Yield) ekanligini ko‘rsatmoqda.
Xavfli aktivlar aslida kelajakdagi bo‘shashishni oldindan hisobga olgan: aksiyalar, kredit obligatsiyalari, EM Carry, oltin - barchasi real foiz stavkalari oxir-oqibat pasayishini baholamoqda; lekin obligatsiyalar bozori hali ham 10 yillik AQSh real daromadliligini 2.5% atrofida yuqori darajada ushlab turibdi, bu kutilyotgan voqeani tasdiqlamagan.
Boshqacha qilib aytganda, hozirgi bozordagi eng katta ziddiyat quyidagicha:
Aksiyalar bozori foiz stavkalari tushishini kutmoqda, obligatsiyalar bozori esa uzoq muddatli kapital xarajatlari hali ham yuqoriligicha qoladi, deb hisoblamoqda.
Agar kelajakda real foiz stavkalari haqiqatan pasaysa, hozirgi xavfli aktivlarning ko‘tarilish mantig‘i tasdiqlanadi; lekin agar real foiz stavkalari yuqori darajada qolsa, aksiyalar, kredit obligatsiyalari va umuman Carry savdosining qayta baholanib chiqish xatari mavjud.
Goldman Sachs taʼkidlashicha, oxir-oqibat ikki tomondan biri “xato qildim” deyishi kerak – ya’ni, yo obligatsiyalarning daromadliligi tushadi, yo xavfli aktivlar tushadi.
Turli aktivlar bir yo‘nalishda, orqasida esa yagona taxmin
Yuzaki qaraganda, joriy yilda global aktivlarning kuchli ko‘rsatkichlari bir nechta o‘zaro kuchayuvchi mantiq zanjirlaridan kelib chiqqan:
- iyun va iyul oylari CPI ko‘rsatkichlari inflyatsiya davomli sovishini ko‘rsatdi, AQSh iste’mol va boshqa talab indikatorlari zaiflashdi, asosiy markaziy banklarning foiz stavkalarini ko‘tarish ehtimoli ancha kamaydi.
- Xuddi shu paytda, foiz stavkalaridan tashqari volatiliklik barcha yo‘nalishda past darajada, kredit bozori barqaror, rivojlanayotgan bozorlarni arbitr qilish samarali, aksiyalar bozori esa tebranuvchi ko‘tarilishda.
Goldman Sachs ta’kidlaydi, bu signallar bozorda “arbitraj hikoyasini” qo‘llab-quvvatlamoqda – inflyatsiya pasayayotgan, o‘sish sekinlashayotgan va markaziy banklar bo‘shashishga o‘tayotgan muhitda xavfli aktivlarga ega bo‘lish foydali. Yaqinda arbitraj strategiyasi davom etishi esa, to‘liq real daromadlilikning keyingi harakatiga bog‘liq.
Aniqrog‘i, ikkita yo‘l mavjud:
- 1-yo‘l (Optimistik): Talab sovushi inflyatsiyani yanada pasaytiradi, FED bosqichma-bosqich isbot oladi va foizlarni pasaytirishni boshlaydi, real daromadlilik 2.00%ga yaqinlashadi, aktivlar ko‘payishi yanada mustahkamlanadi, “yomon xabar–yaxshi xabar” mantig‘i davom etadi.
- 2-yo‘l (Xavf): Iqtisodiy o‘sish pasayadi, lekin real foiz stavkalari sezilarli pasaymaydi. Inflyatsiyaning yuqori darajasida qolishi, muddati uchun mukofotning qayta tiklanishi, fiskal bosim uzoq muddatli foizlarni barqaror yuqori ushlashi yoki FED bozor kutgan ochiqlikni amalga oshirolmasligi – bularning barchasi o‘sishni pasaytirib, real foiz darajasi yetarli darajada pasaymasligiga olib kelishi mumkin – bu holat esa xavfli aktivlar uchun eng noqulay kvadrant.
Nima uchun real foiz stavkalari pasaymayapti? Besh asosiy strukturaviy omil bosim ko‘rsatmoqda
So‘nggi paytlarda iste’mol indikatorlari zaiflashayotganidan qat’i nazar, real daromadlilik yuqori darajada qolmoqda. Goldman Sachs tahlilicha, bunga bir nechta omil birgalikda ta’sir qilmoqda:
Birinchi, fiskal bosim doimiy yuqori. Katta byudjet taqchilligi, doimiy ortayotgan qarz xarajatlari hamda katta hajmdagi davlat obligatsiyalari taklifi uzoq muddatli davlat obligatsiyalarining narxiga bosim qiladi. Iqtisodiy sekinlashuv bo‘lsa ham, investorlar uzoq muddat uchun yuqoriroq rentabellik talab qilishi mumkin.
Ikkinchi, siyosiy ishonchlilik savol ostida. Agar bozor fiskal yoki monetar siyosat inflyatsiyani va qarz dinamikasini barqaror ushlaydi deb ishonmasa, zaif iqtisodiy o‘sish avtomatik tarzda uzoq muddatli daromadlilikni pasaytirmaydi – “ishonch mukofoti” odatdagi siklik talabni o‘zlashtirishi mumkin.
Uchinchi, muddati uchun mukofot qayta tiklanmoqda. Yillar davomida miqdoriy yengillik uzoq muddatli daromadlilikni bosdi, inflyatsiya kutishlari barqaror edi va siyosat natijalari oldindan aniq edi; endilikda investorlar inflyatsiya o‘zgaruvchanligi, fiskal noaniqlik va taklif xavfi uchun yuqoriroq mukofot talab qilmoqda. Bu shuni anglatadiki, real foiz daromadlilik ehtimol uzoq vaqt 2008-yil moliyaviy inqirozidan keyingi tarixiy darajalardan yuqoriroq bo‘ladi.
To‘rtinchi, juda katta miqdordagi AI va ma’lumot markazlari kapital xarajatlari investitsiya muhitini o‘zgartirmoqda. Ma’lumot markazlari, elektr infratuzilmasi va AI quvvatlariga katta sarmoyalar real kapital talabini doimiy oshirib, natijada muvozanat real daromadlilikni yuqori darajada ushlab turishi mumkin.
Beshinchi, neft narxlari yana 90 dollardan oshish inflyatsiya hikoyasini murakkablashtirmoqda. Energiya narxlarining ko‘tarilishi inflyatsiyaning bemalol pasayishi va foiz stavkalarining silliq, chiziqli pastlash tsikliga ishonchni qisqartiradi.
Yuqoridagi omillar birikib, muhim xulosani ko‘rsatadi: hozirgi 2.50% real daromadlilik ehtimol faqat vaqtinchalik siklik uyg‘onish emas, balki yuqoriroq fiskal xavf mukofoti, yuqoriroq muddati uchun mukofot, uzoq davomli inflyatsiya o‘zgaruvchanligi va kuchli strukturaviy kapital talabi natijasidir.
Agar bu baho to‘g‘ri bo‘lsa, real foiz stavkalarining pasayishi bozorda kutilganidan ancha cheklangan bo‘ladi. Bunday holatda, inflyatsion breakeven stavkalari ham ancha oshmaganiga e’tibor qaratish lozim.
Tarixan, bozor yuqori real daromadlilik muhitini yaxshiroq qabul qilgan vaziyatlarda, odatda breakeven stavkalari va nominal o‘sish imkoniyatlari oshib, salbiy ta’sirni yumshatgan – hozirda esa bunday xedj mexanizmi deyarli yo‘q.
Hozircha arbitraj hikoyasiga qarshi bormaslik, lekin pozitsiya hajmini ehtiyotkorlik bilan boshqarish kerak
Strategiya nuqtayi nazaridan, Goldman Sachs’dagi Vitali Meschoulam guruhi hozirda arbitraj hikoyasiga faol qarshi bormaslikni ochiqchasiga maslahat beradi – momentum hanuz kuchli, volatillik past darajada, bozor sust ma’lumotlarni hali ham kelajakdagi bo‘shashish signali sifatida talqin qilmoqda.
Shu bilan birga, jamoa pozitsiyalar hajmini mos ravishda nazorat qilish va aynan real foiz stavkalarining harakatini yakuniy “hakam” sifatida qabul qilish zarurligini ta’kidlamoqda.
Asosiy kuzatuvchi ko‘rsatkich quyidagicha: AQShning 10 yillik real daromadliligi hozirgi 2.50% atrofidan 2.00%–2.25% oralig‘iga siljiy oladimi. Agar bu siljish ro‘y bersa, aksiyalar, kredit, rivojlanayotgan bozorlarni arbitr qilish va oltin uchun yanada barqaror asos yaratadi.
Aks holda, real daromadlilik 2.40%–2.60% oraliqda qolsa, xavfli aktivlar tobora “kutilayotgan, biroq hali uzoq muddatli chegirma stavkalariga tushmagan” foiz stavkasi pasayish sikliga bog‘liq bo‘lib boradi.
Bozor iqtisodiy sekinlashuvni xavfli aktivlarni ushlab turish uchun sabab sifatida ko‘rsa-da, oxir-oqibat, real foiz stavkalari bu turli aktivlar bo‘yicha kurashning yakuniy hakami bo‘lib qoladi.
