Бюджетный план Ле Пен обходит стороной пенсионную реформу, после пробоя дифференциала доходности между французскими и немецкими облигациями в 150 базисных пунктов сигнал тревоги звучит при 200 базисных пунктах.

Фискальное давление во Франции продолжает расти, и вопрос о перезапуске пенсионной реформы станет ключевым фактором, определяющим стоимость заимствований и динамику давления на французский долговой рынок.

8 октября, по данным Reuters, глава отдела рыночной стратегии RBC BlueBay Asset Management Майк Белл заявил, что рынок внимательно следит за основными кандидатами на президентских выборах во Франции в 2027 году, особенно за лидирующей в опросах ультраправой кандидаткой Ле Пен и ее возможным обещанием повысить пенсионный возраст.Если основные кандидаты склоняются к сохранению текущего пенсионного возраста, спред доходности между французскими и немецкими 10-летними государственными облигациями может еще больше расшириться до 200 базисных пунктов.

Ле Пен во вторник опубликовала часть своей бюджетной программы, однако не упомянула пенсионную реформу, пообещав раскрыть больше подробностей в ближайшие недели. Ранее она выступала за снижение пенсионного возраста для тех, кто рано начал трудовую деятельность, до 60 лет.По мнению Белла, рынок ждет от наиболее вероятных победителей выборов четких обещаний повысить пенсионный возраст, иначе давление на рынок французского госдолга может продолжить нарастать.

Давление на французские облигации уже заметно усилилось. В пятницу на прошлой неделе спред доходности между французскими и немецкими 10-летними гособлигациями превысил 150 базисных пунктов, достигнув максимума с конца 2011 года. Белл отмечает, что при оставшихся еще нескольких месяцах до выборов текущее наращивание позиций по французскому госдолгу требует «значительного мужества»; однако в то же время облигации Франции уже включают в цену более высокую премию за риск, а риски дальнейших коротких позиций также возрастают.

Высокие расходы на пенсии и политические препятствия для реформы

Пенсионные выплаты — самая крупная статья расходов французского бюджета и в следующем году, по прогнозам, составят 436 миллиардов евро или 14% ВВП.Пенсионный возраст во Франции относительно низкий, а ожидаемая продолжительность жизни высока, что делает пенсионные траты долгосрочным источником серьезного фискального давления.

Реформа, запущенная во Франции в 2023 году, предусматривала постепенное повышение пенсионного возраста с 62 до 64 лет, однако в прошлом году этот процесс был приостановлен в ходе бюджетных обсуждений. Ле Пен в свою очередь выступала за снижение возраста выхода на пенсию до 60 лет для тех, кто рано начал работать. Поскольку пожилые избиратели составляют ключевую часть электората возглавляемого ею Национального объединения, пенсионная реформа для Ле Пен характеризуется повышенной политической чувствительностью.

Если в будущем основные кандидаты не дадут ясных обещаний относительно повышения пенсионного возраста, рынок может и дальше требовать более высокую премию за риск по французским облигациям, а спред с германскими бумагами продолжит расширяться.

Позиции по французским облигациям требуют осторожности, поддержка ЕЦБ ограничена

RBC BlueBay, под управлением которой находится 598 миллиардов долларов, в настоящее время сохраняет часть позиции во французских гособлигациях, однако Белл отмечает, что доля этих бумаг в портфеле намеренно невелика и увеличивать её компания не планирует до прояснения итогов выборов. Одновременно он считает менее целесообразным продолжать занимать короткие позиции, так как значительная часть фискальных и политических рисков уже учтена в цене французских гособлигаций.

Белл также обращает внимание на ограничения политики поддержки со стороны Европейского центрального банка.Инструмент ЕЦБ по защите передачи монетарной политики (TPI) требует соблюдения страной-членом бюджетных правил ЕС, а Франция в настоящий момент этим требованиям не соответствует. Это означает, что если французский рынок облигаций окажется под дополнительным давлением из-за фискальных или политических рисков, возможности ЕЦБ для поддержки будут ограничены.

Если в итоге победит Ле Пен, фискальные разногласия между французским правительством, ЕС и ЕЦБ могут лишь усилиться. Белл считает, что высокий уровень доходности французских гособлигаций вполне может стать стимулом для следующего правительства к ужесточению бюджетной дисциплины.