Хедж-фонды впервые за 14 месяцев стали быками по японской иене — сигнал обратного разворота для операций carry trade?

По данным приложения Zhihui Caijing, опубликованным в пятницу Комиссией по торговле товарными фьючерсами США (CFTC), хедж-фонды за неделю, закончившуюся 15 сентября, полностью ликвидировали короткие позиции по иене и начали открывать длинные позиции на рост иены — это первый раз с июля 2025 года, когда крупные финансовые игроки в целом настроились на рост иены; такой разворот настроений произошёл спустя несколько недель после совместной интервенции США и Японии на валютном рынке. В настоящее время эти фонды держат объём "лонгов" по иене примерно на 251 млрд иен (1,6 млрд долларов США).

Те же данные CFTC также показывают, что по состоянию на 15 сентября спекулянты, включая управляющих активами и других нерыночных участников, в целом сократили бычьи ставки на доллар до самого низкого уровня с марта, — при этом доллар на этой неделе как раз продемонстрировал самый крупный недельный рост за три месяца.

Перелом настроений после интервенции

Этот переход к росту произошёл после того, как американские и японские власти в конце июля — конце августа совместно скупали иену. Этим летом иена временно подешевела до уровня 164 — минимума с 1986 года; 3 августа министр финансов Японии Катаяма Кагэцу вместе с министром финансов США Бессенте подтвердили проведённую совместную интервенцию. Согласно данным Минфина Японии, с 30 июля по 26 августа власти потратили 15,4 трлн иен (примерно 96,4 млрд долларов США) для поддержки иены, что стало рекордом месячной интервенции; причём действия 30 и 31 июля стали первой совместной валютной интервенцией США и Японии с 1998 года. Несмотря на это, 31 августа иена вновь упала ниже отметки 160. В пятницу на закрытии нью-йоркской сессии курс составил 156,88.

Другим фоном для этого разворота стало историческое накопление коротких позиций по иене. Как отмечает анализ Jefferies по данным Банка международных расчетов (BIS), к марту этого года трансграничные заимствования в иенах — показатель масштабов кэрри-трейда — достигли рекордных 360 трлн иен (2,35 трлн долларов США). Главный инвестиционный стратег Saxo Bank Чару Чанана ранее предупреждал, что такие позиции "очень уязвимы", и усиление иены может превратить постепенное снижение плеча в быстрое и самоусиливающееся закрытие коротких позиций.

Экстремальный разворот хедж-фондов в сторону роста произошёл аккурат перед заседаниями двух центральных банков — и последующие события быстро поставили под вопрос жизнеспособность этих новых позиций.

Неделя центробанков: повышение ставок, но сигналы мягкие

На этой неделе Федеральная резервная система США повысила ставку на 25 базисных пунктов, доведя целевой диапазон по федеральным фондам до 3,75%–4,00%. Банк Японии затем повысил ключевую ставку с 1,0% до 1,25% — максимум за 31 год, всего через 3 месяца после предыдущего повышения, что стало самым коротким интервалом между повышениями с 1990 года.

Решение было принято соотношением голосов 7 к 2; два новых члена, назначенных правительством Санаэ Такаити, проголосовали против. Председатель Харухико Курода на пресс-конференции заявил, что японская денежно-кредитная политика "вступила в новый этап", а на вопрос, возможно ли одномоментное повышение ставки больше чем на 25 базисных пунктов, ответил, что "всё зависит от динамики цен, есть разные возможности", однако не дал ясного намёка на новое повышение в октябре.

Согласно опросам, рынок в целом ожидает, что ключевая ставка достигнет 1,5% к концу марта 2027 года, а во втором квартале поднимется до 1,75%. Как указывалось, нерешительность Банка Японии вызвала разочарование у части игроков, которые ожидали более чёткого сигнала о дальнейшем повышении ставки — это создало риски для тех трейдеров, что только что перешли в "лонг".

Мнения стратегов по поводу краткосрочной динамики иены резко разошлись. Стратег Wells Fargo Чиду Нараянан считает, что Банку Японии будет крайне сложно соответствовать или превзойти агрессивные рыночные ожидания, и рекомендует открывать "шорты" по иене. Руководитель forex-стратегии по странам G10 в ING Крис Тернер ранее прогнозировал: если Банк Японии не даст сигнал к новому повышению ставки, курс доллар/иена может достичь 157–158. Глава макростратегии региона Азии-Пасифик в State Street Bank Чжуй Чжисюй придерживается бычьей позиции и прогнозирует дальнейшее повышение ставки Банком Японии в декабре и марте следующего года до 1,75%, а цель доллар/иена на 3 месяца видит на уровне 152,5 иен.

V-образный разворот и предупреждение об интервенции

В нью-йоркскую сессию в пятницу курс иены к доллару снижался на 1,3%. Доллар/иена во время европейских торгов поднимался выше 158, что стало максимумом за две недели; затем появились сообщения, что Банк Японии проводил среди участников рынка "опрос по курсу" (rate check) — такие действия традиционно расцениваются как предвестник официальной валютной интервенции. В течение примерно часа иена выросла по отношению к доллару более чем на 1 иену: доллар/иена снизился с района 158 к верхней части диапазона 156, а на закрытии в Нью-Йорке торговался возле отметки 156,80.

Интерпретации этого "rate check" среди аналитиков были весьма однозначны. Forex-стратег Bank of America Алекс Коэн заявил изданию "Huaerjie Wenwen" (Wallstreetcn), что после повышения ставки Банком Японии иена всё равно резко ослабла, "сегодняшний опрос по курсу — ещё одно предупреждение рынку"; японский Минфин ясно дал понять о готовности использовать огромные валютные резервы для интервенций. Аналитики отмечают, что такие действия заставят трейдеров задуматься, прежде чем и дальше играть против иены, особенно когда курс приближается к 160. Кроме того, Япония готовится к праздникам, и снижение ликвидности может усилить влияние официальных действий на курс — в текущем чувствительном временном окне это особенно важно для рынка.

Данные по позициям CFTC — одно из ключевых окон, через которые инвесторы следят за этим валютным рынком с суточным оборотом 9,5 трлн долларов и отслеживают деривативные позиции хедж-фондов и управляющих активами.

Кэрри-трейд: состоится ли новый разворот?

Все обсуждения о позициях по иене в итоге сводятся к одному вопросу — не случится ли ещё одной волны массовых закрытий кэрри-трейдов. Ориентир — август 2024 года: тогда повышение ставки Банком Японии совпало с ослаблением данных по занятости в США, и японская иена резко взлетела, провоцируя цепную ликвидацию кэрри-позиций, что спровоцировало сильную волатильность на мировых рынках риска.

Согласно расчётам China International Capital Corporation (CICC), к 2 сентября короткие позиции хедж-фондов по иене достигали примерно 110 000 контрактов, а к 9 сентября сократились до около 50 000, снизившись более чем наполовину от пика. На этом основании CICC делает вывод, что общий масштаб кэрри-трейда существенно сократился, "и вероятность обратного разворота относительно ограничена".

Однако базовые условия для кэрри-трейда никуда не исчезли. Разница между ключевыми ставками США и Японии по-прежнему составляет от 250 до 275 базисных пунктов; пока центробанки двух стран не изменят политики, основа для "кэрри-трейда" на иене будет существовать, и глобальные рынки могут снова искать возможности для открытия "шортов" по иене. Аналитики также отмечают: если по иене случится обвальное падение, это приведёт к росту доходности японских гособлигаций, вынудит к закрытию кэрри-позиций и напрямую ударит по рынкам американских гособлигаций и акций — вот почему терпимость американских и японских властей к валютному хаосу столь низка.

В долгосрочном аспекте возможны структурные последствия. По мере роста ставок и доходности японских облигаций привлекательность иены как валюты для заимствований снизится, и стимулы для японских страховщиков, пенсионных фондов и банков к покупке зарубежных активов будут постепенно ослабевать — результат скорее проявится в постепенном сокращении масштаба финансирования за счёт иены и в снижении темпов зарубежных инвестиций, а это может повысить глобальную стоимость финансирования и среднесрочные процентные ставки.

Капитал уже возвращается: по состоянию на 22 августа японские инвесторы в этом году чисто продали зарубежные облигации примерно на 3 трлн иен — это максимум для аналогичного периода с 2022 года; ещё, согласно опросу J.P. Morgan среди 82 японских корпоративных пенсионных фондов, чистая доля, планирующая увеличить вложения в отечественные облигации, достигла максимума с 2008 года.