Rentowność 10-letnich obligacji USA zbliża się do 5,4%, blask AI nie ukrywa obaw o "nadmuchaną" wartość S&P 500

Amerykańskie giełdy wydają się spokojne na powierzchni, lecz pod spodem kryją się silne prądy. W tym tygodniu rentowność dziesięcioletnich obligacji skarbowych USA zbliżyła się do poziomu 5,4%, osiągając najwyższy wynik od 2002 roku, a ceny ropy Brent utrzymują się powyżej 100 dolarów za baryłkę. Rynki finansowe przechodzą szeroko zakrojony odpływ kapitału, który jest przyćmiony blaskiem gigantów technologicznych.

Indeks S&P 500 ustanowił w tym tygodniu nowy rekord historyczny, ale za tym rekordem kryje się niezwykle krucha podstawa rynku — zaledwie około 30% komponentów jest notowanych powyżej 50-dniowej średniej, co według danych Bloomberg, jest najniższym udziałem rynku wśród wszystkich rekordowych dni od 1990 roku.

Jednocześnie indeks Russell 2000 spadł piąty tydzień z rzędu, a jego łączna zniżka od szczytu wynosi około 8,5%, zbliżając się do technicznego obszaru korekty.

Szok związany ze stopami procentowymi rozprzestrzenia się na coraz szersze klasy aktywów. ETFy obligacji śmieciowych spadły do najniższego poziomu od wiosny tego roku, kiedy wojna celna wywołała wyprzedaż, a spread amerykańskich obligacji korporacyjnych wysokiego ryzyka stale się poszerza. Rentowność obligacji emitowanych przez najsłabszych kredytobiorców wynosi już około 15%. Prezes NYSE Group Lynn Martin powiązała ostatnie opóźnienia kilku głośnych IPO wprost ze wzrostem stóp procentowych.

Rekord indeksów przy historycznie najniższej szerokości rynku

Indeks S&P 500 osiągnął w tym tygodniu historyczne maksimum, lecz wartość tego rekordu budzi poważne wątpliwości.

Według danych Bloomberg, gdy S&P 500 ustanawiał rekord, tylko około 30% komponentów było powyżej 50-dniowej średniej. 50-dniowa średnia to ważny wskaźnik obecnej szerokości rynku — im niższa jej wartość, tym bardziej wzrost indeksu zależy od kilku dużych spółek, a ogólne zaangażowanie rynku jest słabsze.

Położenie spółek o małej kapitalizacji jest jeszcze bardziej trudne. W przypadku indeksu Russell 2000, który jest wrażliwy na stopy procentowe, tylko 27% komponentów jest powyżej 50-dniowej średniej, indeks spada od pięciu tygodni, a jego łączna zniżka wobec historycznego szczytu wynosi około 8,5%, zbliżając się do technicznej korekty definiowanej jako 10%. Akcje z sektora nieruchomości również nieustannie tracą na wartości.

James St. Aubin, dyrektor inwestycyjny Ocean Park Asset Management, komentuje:

"Indeks S&P 500 o wadze rynkowej maskuje wiele szkód występujących pod powierzchnią. Rynek obligacji faktycznie zaostrzył warunki finansowe, chociaż Fed jeszcze nie podjął działań. Ryzyko polega na tym, że początkowy szok energetyczny może przerodzić się w problem zysków, a rynek akcji nie uwzględnił tego wystarczająco."

Szok stóp procentowych rozprzestrzenia się na świat, koszt kredytów rośnie

W środę rentowność dziesięcioletnich obligacji USA niemal osiągnęła 5,4%, co stanowi najwyższy poziom od 2002 roku, a szok związany ze stopami procentowymi rozprzestrzenia się poza granice Stanów Zjednoczonych.

Jednocześnie ceny ropy Brent utrzymują się powyżej 100 dolarów za baryłkę, wzmacniając obawy o trwałe utrzymanie wysokiej inflacji. Koszt kredytu w Wielkiej Brytanii osiągnął najwyższy poziom od 19 lat, a presja na zadłużenie rządu Francji rośnie równolegle.

Na rynku kredytowym sygnały presji są jeszcze bardziej bezpośrednie. Rentowność obligacji dla najsłabszych kredytobiorców wynosi już około 15%, co stanowi bardzo poważną barierę dla firm potrzebujących refinansowania. Amerykański spread obligacji korporacyjnych o wysokim ryzyku kontynuuje powiększanie, a ETFy obligacji śmieciowych spadły do poziomu z okresu wiosennej wyprzedaży wywołanej wojną celną.

St. Aubin określa spread kredytów poniżej klasy inwestycyjnej mianem"prawdziwego barometru paniki" i dodaje, że od połowy września jego stałe zwiększanie jest niepokojące. Zaznacza, że modele wewnętrzne jego firmy już sygnalizują tendencje spadkowe dla wielu inwestycji wrażliwych na stopy procentowe, co skłoniło zespół do ograniczenia ekspozycji na aktywa podatne na ryzyko kredytowe, w tym na obligacje wysokiego ryzyka.

Ekstremalne scenariusze: S&P 500 może spaść o ponad 20% w przyszłym roku

Strategowie Societe Generale przeprowadzili ocenę szans rynkowych pod kątem ekstremalnych scenariuszy i wynik jest bardzo niepokojący.

W ostatnim raporcie Manish Kabra, Charles de Boissezon i Kawtar Mamouni przyjęli, że jeśli rentowność dziesięcioletnich obligacji USA wzrośnie do 6%, ceny ropy Brent do 150 dolarów za baryłkę, a przepływy finansowe gigantów technologicznych będą nadal pod presją, to w przyszłym roku S&P 500 może spaść o ponad 20%.

Przeciwnie, jeśli rentowność spadnie do 4%, ceny ropy wrócą do 80 dolarów za baryłkę, a fundamenty dużych firm technologicznych poprawią się, rynek może mieć jeszcze miejsce do wzrostu. Kabra komentuje:

"Rentowność 5% stworzy znaczącą barierę wycenową, ale rentowność 6% wywoła incydenty kredytowe, które najprawdopodobniej pojawią się poza sektorem prywatnym, tam, gdzie bilanse są najbardziej zadłużone. Wszystkie problemy koncentrują się obecnie na stabilności fiskalnej i zdolności obsługi długu przez państwa."

Handel AI nie jest monolitem, kapitał zaczyna odpływać

Zwraca uwagę fakt, że w czwartek akcje producentów chipów znacząco spadły, co pokazuje, że nawet handel związany z AI nie jest niezniszczalny.

S&P 500 i Nasdaq 100 wzrosły w tym tygodniu, lecz czwartkowy spadek akcji chipów pokazuje, że zaufanie do popytu na AI zaczyna się chwiać. Odporność dużych indeksów na presję zależy w dużej mierze od przyszłego kierunku cen ropy i rynku obligacji.

Część inwestorów już zdecydowała się na aktywne wycofanie. Jeff Muhlenkamp, zarządzający funduszem o wartości 270 milionów dolarów, którego wyniki w tym roku przewyższyły S&P 500, mówi, że znacząco zwiększył udział akcji energetycznych i niemal całkowicie pozbył się pozycji związanych z AI.

"Z przyjemnością opuszczę imprezę jeszcze zanim się skończy," komentuje gorączkę AI, "finansowanie jest jeszcze dostępne. Gdy ten warunek zniknie, gra się kończy."

Obecnie szok stóp procentowych zmusza inwestorów do ponownego dostosowania portfeli, a nie do masowej wyprzedaży aktywów ryzykownych. Inwestorzy redukują ekspozycję na pozycje wrażliwe na zmienność rentowności obligacji i wysokie koszty finansowania — od kredytów spekulacyjnych po transakcje arbitrażowe na walutach. Jednak wraz z narastającą presją stóp procentowych, strukturalna fragmentacja pod pozorną spokojną powierzchnią rynku wystawia jego wytrzymałość na próbę.