Ogromny skup obligacji spotkał się z chłodnym przyjęciem! Plan wykupu aktywów przez Departament Skarbu USA napotkał na przeszkody, a narzędzie płynności może okazać się nieskuteczne.

Aplikacja Jinse Finance zauważa, że w czasie, gdy decydenci debatują nad polityką stóp procentowych Rezerwy Federalnej, utrzymującą się inflacją i rosnącymi potrzebami finansowania rządu, rozszerzany przez Departament Skarbu USA program odkupu długu może napotykać na przeszkody.

Subadra Rajappa, kierująca strategią stóp procentowych USA w Societe Generale, wskazała w raporcie z 11 września, że podczas pierwszej operacji z podwyższonym limitem odkupu do 600 milionów dolarów, Departament Skarbu przyjął oferty na jedynie 520 milionów dolarów papierów wartościowych. Inwestorzy złożyli oferty na 1,05 miliarda dolarów, co oznacza wskaźnik pokrycia ofert wynoszący około 2.

Rajappa stwierdziła, że to najsłabszy wskaźnik pokrycia ofert od rozpoczęcia programu, znacznie poniżej typowych 9 do 10 obserwowanych przez większość 2025 roku.

Departament Skarbu wcześniej uzasadniał podwyższenie limitu operacji silnym zaangażowaniem rynku oraz znaczną liczbą ofert na obligacje długoterminowe. Wstępne wyniki wskazują, że tempo wzrostu uczestnictwa nie jest wystarczające, by uzasadnić trzykrotne zwiększenie limitu odkupu.

Departament Skarbu odkupił szerszy zakres obligacji

Struktura tej operacji może być bardziej wymowna niż sam stosunkowo niski wskaźnik pokrycia ofert.

Spośród 40 kwalifikujących się papierów wartościowych Departament Skarbu zaakceptował oferty na 23, podczas gdy standardowa operacja zazwyczaj obejmuje tylko około 3. Ostatnia operacja odkupu uwzględniła także 9 papierów, które nigdy wcześniej nie były objęte tym programem.

Poprzednie operacje koncentrowały się na niewielkiej grupie starszych 20-letnich obligacji USA. Tak szeroki zakres może oznaczać celową zmianę strategii; może też świadczyć o tym, że Departament Skarbu musiał objąć większą liczbę papierów, by zbliżyć się do rozszerzonego celu programu.

Następna operacja odkupu dotycząca papierów o terminie 20-30 lat jest zaplanowana na 24 września. Rajappa twierdzi, że ta operacja pomoże ocenić, czy najnowsze wyniki to incydentalna korekta, czy sygnał, że większa skala odkupu wymaga zakupów ze strukturalnie szerszej grupy papierów wartościowych.

Znaczenie dla inwestorów

Dla inwestorów obligacyjnych wynik ten poddaje w wątpliwość, czy Departament Skarbu będzie mógł traktować odkup jako skuteczne i łatwo skalowalne narzędzie wspierania płynności rynku długu długoterminowego. Jeśli zaangażowanie pozostanie ograniczone, Departament Skarbu może być zmuszony zaakceptować mniej korzystne ceny, ograniczyć skalę operacji lub zmienić wolumen oraz terminy nowych emisji obligacji.

Wybory te mogą wpłynąć na długoterminowe rentowności obligacji USA, kształt krzywej dochodowości i koszty kredytowania w całej gospodarce. Stawki kredytów hipotecznych, koszty finansowania przedsiębiorstw i wyceny akcji są bardzo wrażliwe na zmiany rentowności długoterminowych obligacji rządowych.

Odkup niekoniecznie ograniczy federalny dług. Departament Skarbu zazwyczaj finansuje te zakupy, emitując inne papiery wartościowe. Głównym celem programu jest poprawa płynności rynku oraz zarządzanie strukturą niespłaconego zadłużenia.

Większa presja na 20-letnie obligacje

Rajappa uważa, że przy publikacji planu refinansowania na listopad, 20-letnie obligacje USA są najbardziej narażone na ograniczenie emisji.

Od ponownego wprowadzenia tej kategorii terminowej przez Departament Skarbu w 2020 roku, nie udało się zbudować stabilnej bazy inwestorów. Były Sekretarz Skarbu Steven Mnuchin także w 2024 roku sugerował, że ze względu na relatywnie wysokie koszty finansowania, rząd powinien rozważyć wycofanie 20-letnich obligacji USA.

Societe Generale ocenia, że działania odkupu prowadzone przez Departament Skarbu w rzeczywistości podkreślają utrzymujące się słabości w segmencie 20-letnich obligacji. Skupowanie starszych papierów pozwala stopniowo zmniejszać niespłaconą kwotę, przygotowując rynek na przyszłe, mniejsze aukcje.

Rajappa twierdzi, że jeśli Departament Skarbu zamierza silniej wpłynąć na długoterminowe rentowności, wprowadzenie zmian w strukturze emisji może okazać się skuteczniejsze niż ciągłe powiększanie programu odkupu. W związku z tym listopadowy komunikat refinansowy może być istotnym sprawdzianem gotowości urzędników do ograniczenia podaży 20-letnich obligacji.