Goldman Sachs: Odważnie kupuj amerykańskie akcje!

👆Kliknij niebieski tekst, aby nas śledzić

Pogląd Goldman Sachs

W tym tygodniu Morgan Stanley Wilson nie opublikował nowego raportu, więc skorzystaliśmy z analizy Rich Privorotsky'ego, szefa Delta One w Goldman Sachs. Rich jest odpowiedzialny za trading na froncie, i jest bardziej wyczulony na ruchy rynku, zatem jego ramy analityczne dotyczą krótkiego okresu. Proszę interpretować według potrzeb. Przechodzimy do raportu bez zbędnych słów.

Początek raportu wskazuje, że obecne warunki finansowe są stosunkowo luźne. Wskaźnik zmienności S&P, czyli znany wszystkim VIX, obecnie oscyluje wokół niskich poziomów 14-15. Opierając się na danych Goldman Sachs, Rich wyciąga kilka wniosków: lipcowa de-lewarowanie dobiegła końca, całkowite i netto pozycje obu stron są teraz zdrowsze, a krótkoterminowo akcje wyglądają na silne jako klasa aktywów.

Dalej, jeśli chodzi o kategorię AI w akcjach, Rich uważa, że największym zwycięzcą może być cały rynek, a nie jedna lub dwie firmy. Obserwuje ciągły spadek kosztów Tokenów i coraz większą wydajność przy każdym dolarze, co powoduje stopniowy wzrost rentowności w różnych branżach. Ostatecznym wygranym będą wszystkie firmy, a szczególnie te, które inwestują najmniej, a zyskują najwięcej efektów AI.

Rich szczególnie wspomina o CoreWeave. Mówi, że ich roczny przychód powtarzalny ARR nadal rośnie w tempie złożonym, a rynek potencjalny jest większy niż wcześniej zakładano. Większość sygnałów jest pozytywna. Te wyniki rozwiały wiele obaw niedźwiedzi. Ostatecznie jednak wszystko sprowadza się do wolnych przepływów gotówkowych – jeśli ich nie ma, Rich nie będzie uznawał tych wyników.

Dodam, że spośród pięciu wielkich chmur, tylko Microsoft utrzymuje wysokie wolne przepływy gotówkowe, Google był na drugim miejscu, ale w tym kwartale gwałtownie przeszedł na minus, Meta przedtem trzecia, zanotowała szybki spadek. Amazon, z racji charakteru działalności, zawsze ma bardzo zmienne przepływy i obecnie notuje historyczne minima. Oracle od Q3 2025 nieprzerwanie ma presję, choć w ostatnim kwartale było nieco lepiej.

Podsumowując, wolne przepływy gotówkowe w pięciu wielkich chmurach nadal są na niskim poziomie i nie wykazują pozytywnego trendu – dlatego Rich nie chce na razie mocno się angażować.

Dalej raport przechodzi na rynek obligacji skarbowych. Rich wspomina, że ostatnio był na urlopie, podczas którego miała miejsce interwencja USA w kwestii jena. Rich uważa, że faktyczny wpływ tego wydarzenia jest ograniczony, co potwierdziły wyniki i kurs USD/JPY wrócił do poziomu sprzed interwencji, czyli około 160. Następnie wybuchła fala wyprzedaży długoterminowych obligacji w wielu krajach.

Rich twierdzi, że przy deficycie budżetowym USA sięgającym około 6-7% PKB, kraj nadal masowo emituje obligacje skarbowe i korporacyjne o wysokim ratingu. Podaż obu tych typów obligacji podnosi rentowności. Równocześnie realne stopy procentowe pozostają bardzo wysokie. Walsh podczas lipcowych rozmów nie pomógł.

Dlatego trudno przypisać wyprzedaż długoterminowych obligacji jednej decyzji politycznej, lecz łączne problemy rzeczywiście doprowadziły do obecnego stanu. Co może go naprawić? Odpowiedź: przyspieszenie działania.

Rich zauważa, że ostatnie dane ekonomiczne są słabsze, co daje Fed argument by we wrześniu nie podnosić stóp. To sprzyja akcjom, ale jeszcze bardziej wypiętrzy krzywą rentowności. Jeśli bank centralny długoterminowo nie zrealizuje celu inflacyjnego, ostatecznie straci wiarygodność. Teraz trzech członków Fed głosowało za podwyżką stóp w lipcu, a rynki obligacji mogą ostatecznie zmusić Fed do działania.

Zatem jeśli Fed podniesie stopy aby odbudować wiarygodność, krótkoterminowe rentowności wzrosną z racji kotwiczenia, ale długoterminowe – bez tej kotwicy – mogą spaść, w konsekwencji krzywa rentowności spłaszczy się po obecnym nadmiernym wypiętrzeniu.

Podsumowując, Rich twierdzi, że niezależnie od tego, kto rządzi, priorytetem zawsze będzie wzrost gospodarczy nawet kosztem nieco wyższej inflacji. Dlatego warto posiadać aktywa nominalne: S&P500 i złoto, jednocześnie shortować lub sprzedawać obligacje skarbowe, oraz dodać do portfela tanie opcje call na VIX jako ubezpieczenie na nieprzewidywalność.

W kwestii branż, Rich preferuje sektor finansowy, łańcuch inwestycji w półprzewodniki, przemysł i szersze sektory cykliczne. Nie lubi aktywów pozbawionych siły cenowej, zachowujących się jak obligacje: artykuły pierwszej potrzeby, telekomunikacja i REITy. Przy omawianiu telekomów Rich żartuje, że nikt na rynku nie chce rywalizować z Muskiem, ponieważ SpaceX z Starlinkiem jest bardzo mocny i prawdopodobnie zdominuje ten segment. Dlatego Rich łączy krótkie pozycje w artykułach pierwszej potrzeby, telekomach, REITach z długimi obronnymi w ochronie zdrowia – dla zbalansowanej alokacji.

Jeżeli chodzi o ryzyko, Rich uważa, że cena ropy w przedziale 80-90 USD za baryłkę jest jeszcze tolerowana przez gospodarkę, ale obecne zapasy są bardzo niskie, a sytuacja na Bliskim Wschodzie nie jest jasna. Sądzi, że w czasie wyborów w USA decydenci są zwykle ograniczani przez ekonomiczną racjonalność.

Jednak gdy rynki się rozgrzewają, ograniczenia rynku słabną. Gdy S&P500 jest na rekordowych poziomach, a warunki finansowe są bardzo luźne, wojna jest paradoksalnie bardziej prawdopodobna. Inwestorzy nie powinni lekceważyć ryzyka geopolitycznego. Na szczęście narzędzia hedgingu ekstremalnego ogona są obecnie bardzo tanie.

Jason uważa, że Rich preferuje akcje, a złoto i opcje call na VIX wykorzystuje do ochrony przed ekstremalnymi ryzykami ogona. Wśród akcji stawia na te z wysokim wolnym przepływem, wysoką pewnością: łańcuch wydatków kapitałowych, sektor finansowy, przemysłowy i szersze cykliczne, do tego defensywne zdrowie – czyli strategia sztangi. Cała logika jest jasna, warta polecenia dla inwestorów detalicznych.

W kwestii obligacji USA – podwyżka stóp podniesie krótkie rentowności, ale przywróci wiarygodność Fed, co obniży długoterminowe rentowności i ukróci serię wyprzedaży długich obligacji. W pełni się z tym zgadzam. Nawet jeśli na konferencji Walsh da sygnał do podwyżki stóp, rynek akcji nie zareaguje przesadnie, bo rynek obligacji już „podwyższył stopy” przynajmniej raz, więc oczekiwania były adaptowane z wyprzedzeniem.

Patrząc w przyszłość, uważam, że długoterminowe rentowności najprawdopodobniej pozostaną wysoko. Walsh może osłabić presję tylko częściowo – reszta wynika z podaży obligacji przez Big Tech, nad czym nie ma kontroli.

Według obecnego tempa wzrostu przychodów Big Tech, wielkości nakładów inwestycyjnych i luki w wolnych przepływach – prawdopodobieństwo utrzymania dużej emisji obligacji w przyszłym roku jest wysokie. Zatem podaż obligacji inwestycyjnych nie spadnie nagle, co będzie wspierać długie rentowności przez długi czas.

Zatem jak w ostatnich miesiącach, co jakiś czas pojawi się „CD” – obligacyjny strażnik – by „zbić wycenę”. Firmy o wysokiej wycenie, wysokim lewarze, trwale ujemnych wolnych przepływach będą miały problem. Natomiast firmy defensywne, jak sugeruje Rich, z mocnymi przepływami i stabilnym core biznesem – będą korzystały. Przykładowo Apple, Costco, Walmart itd., które bardzo lubię.

Z innej perspektywy: te spółki są dobrym wyborem na inwestycje długoterminowe niezależnie od rentowności obligacji. Krótkoterminowo może brakować emocji, ale długoterminowo zwrot jest świetny.

Jednym słowem: okazje na rynku amerykańskim ciągle są, gdy pojawia się ryzyko – „pasy bezpieczeństwa”, zbalansowana alokacja chroni przed niespodziankami, a długoterminowa kapitalizacja nagradza cierpliwość.