米国株式市場は表面上好調だが、内部の弱さは隠せず！S&P500は史上最高値まで2%未満だが、小型株、銀行、公益事業セクターは大幅下落

ジートンファイナンスAPPによると、米国10年物国債利回りが一時5.34%と2002年以来の高水準を記録したことで、ウォール街では債券市場の売り圧力が一体いつ強固に見える米国株式市場に本格的な影響を及ぼすのかについて激しい議論が巻き起こっている。しかし、市場の内部パフォーマンスを見ると、高金利がもたらす圧力は既に顕在化している。

S&P500指数が過去最高値から2%未満の水準で推移している一方で、小型株、銀行株、公益株やハイリスクのテック株など複数のセクターでは明らかに重圧がかかっている。同時に、S&P500イコールウェイト指数は7週連続の下落局面に直面しており、米国株上昇の勢いがごく一部の大型テック株への依存を強めていることが浮き彫りとなっている。

iCapitalのグローバル投資ストラテジストDan Suzukiは、現時点で米国株の大部分のセクターは、各自の高値から少なくとも5%下落、セクターによっては15%を超える下落となっていると述べた。彼はこれが主に金利上昇と、それに伴う金融環境の引き締まりによるものだと分析している。

現在の米国株市場は特殊な状況にある。一方では人工知能（AI）投資ブームが主要株価指数を支え続けているが、他方では地政学リスクの高まり、金利の持続的上昇、米国中間選挙による不確実性が市場変動の要因となっている。

The Wealth Allianceの社長兼マネージングディレクターEric Ditonは、米国経済や企業収益が引き続き堅調である限り、株式市場は一時的に高い債券利回りにも耐えられると指摘した。しかし、もしAIインフラ建設に問題が生じ、企業収益予想が下方修正されれば、より広範な売り圧力となる可能性があると警告している。

以下の5つの側面から、米国株主要指数が表面上の平穏さの裏で蓄積している圧力に迫る。

S&P500イコールウェイト指数、7週連続下落の懸念　市場上昇は一層集中化

米国株市場の広がり（バレッド）を測定する重要指標であるS&P500イコールウェイト指数は、7週連続下落のリスクに直面している。従来のS&P500指数が時価総額に応じて大型企業により重いウェイトを与えるのに対し、イコールウェイト指数は全ての構成銘柄に同じ重みを与えるため、一般的な構成株全体のパフォーマンスをより直感的に反映することができる。

データによると、この指数が金曜日までに反転できなければ、史上3度目となる7週連続の下落となる。過去2度は、2002年のITバブル崩壊後の調整期と、2022年の米株式ベアマーケット期に発生した。

この現象は、S&P500指数が依然歴史的高水準に近づいているとはいえ、上昇の原動力がごく一部の大型テック企業に集中し、それ以外の銘柄が明らかに出遅れていることを示している。

ただし、市場関係者すべてが市場の広がり縮小を今回のブルマーケット終焉のシグナルとは見ていない。Tallbacken Capital AdvisorsのCEO Michael Purvesは木曜日のレポートで、現状のバレッドのアンバランスをS&P500ベアの根拠とは見ておらず、技術革新によって駆動される力強いブルマーケットの表れと捉えていると述べた。

PurvesはS&P500の年末ターゲットを8500ポイントとし、現水準から約11%の上昇余地があるとした。

小型株は調整領域に接近　3分の1超の企業が債務返済圧力に直面

金利と債券利回りの上昇に伴い、小型企業株の打撃が特に顕著だ。大型企業に比べ、小型企業は一般により高い債務負担を抱え、事業構造も単一化しているため、資金調達コストの上昇や経済環境の変化により敏感となる。

データによると、ラッセル2000指数は直近の第3四半期でS&P500指数を約10ポイント引き離して著しく劣後し、これは1999年以来、ラッセル2000にとってS&P500対比で2番目に悪い四半期となった。

現時点でラッセル2000指数は8月14日の過去最高値から8.5%下落し、一般的に10%下落をテクニカルな調整領域と定義するラインに近付いている。産業構成を見ると、ラッセル2000は金融・工業企業の比率が高く、S&P500は今年AIブームの恩恵を受けたテック大手への依存度が高い。

さらに注目すべきは、小型株内部での財務圧力の高まりである。データによると、ラッセル2000の3分の1超の構成銘柄が、いわゆる「ゾンビ企業」――つまり、経営状況が脆弱で、本業利益で債務利息をまかなえない企業に該当する。

資金調達コストが上昇し続ければ、こうした企業の財務負担はいっそう重くなり、小型株全体がバリュエーションや収益面でも大きなプレッシャーを受ける恐れがある。

銀行株はテクニカルリトレースメント入り、AIエージェントが懸念を強化

米国の個人消費が依然堅調で企業の借入活動も続き、銀行業務に一定の下支えがあるものの、銀行株は最近明確な売り圧力に見舞われている。24の大手銀行を含むKBWナスダック銀行指数は、8月中旬の高値から12%超下落し、テクニカルなリトレースメント（調整）域に突入した。

今年初来で同指数は3.3%上昇したにとどまり、S&P500の約12%上昇と大きく水をあけられている。銀行株の重圧は主に資金調達コストの上昇、債券利回りの急騰、信用リスクへの懸念強化などが要因であり、これらが投資家の銀行短期業績見通しへの信頼を弱めている。

加えてMeta(META.US)のMuse AIエージェント登場も金融セクターに新たな不確実性をもたらしている。

市場は、AIエージェントが長年の消費者の銀行口座利用習慣を変える可能性を懸念している。たとえば、これまで面倒な手続きゆえ銀行の低金利口座に資金を長期に預けていた消費者も、AIエージェントの活用で金融商品比較や資金移動がより容易となることで、銀行の安価な預金による利ザヤ獲得という従来型ビジネスに打撃が生じる恐れがある。

個別銘柄のパフォーマンスを見ると、Capital One Financial(COF.US)、Wells Fargo(WFC.US)、Huntington Bancshares(HBAN.US)は今年KBW銀行指数の中でも下落率が大きく、年初来でそれぞれ約20%、14%、12%下落している。Citigroup(C.US)は木曜日の取引で一時4.6%下げ、7月以降最大の下落幅となった。

公益株は高値から約17%下落　伝統的ディフェンシブセクターの魅力低下

一般にディフェンシブ投資の代表格とされる公益株も、今回の債券利回り上昇局面では最も打撃を受けたセクターのひとつだ。公益企業は通常比較的安定した配当収入を提供するため、収益性や安定性を求める投資家に長年人気があった。

しかし、米国債利回りの上昇に伴い、債券のリターンが公益株の配当に比較して相対的に魅力度を増し、公益株の投資魅力がそがれている。データによれば、S&P500公益セクターは今年2月の高値から約17%下落し、通常20%下落で定義されるベアマーケット域に接近している。

今年第3四半期、米国10年物国債利回りは約1ポイント上昇し、それに伴い公益セクターは13%の下落となった。同セクター31社中、Constellation Energy(CEG.US)とAES(AES.US)の2社のみ株価が上昇。セグメント別では、発電企業と電力公益企業は第三四半期にいずれも10%超の下落となり、セクター内他カテゴリーを下回るパフォーマンスだった。

債券利回り上昇以外にも、米国の天然ガス在庫増加の予想も関連銘柄にプレッシャーとなっている。また、燃料コスト上昇で企業利益が削られる可能性や、金利急騰が再生可能エネルギープロジェクトの資金調達コストの増加を招いている。

インフラの建設・維持に継続的な多額投資が必要な公益企業にとって、高金利環境は資金調達コスト・利益見通し・株式評価それぞれに同時に影響を及ぼす可能性がある。

ハイリスクテック株が売りに　財務的に脆弱な企業は大きく劣後

伝統的な金利敏感セクター以外にも、市場でより投機色の強い銘柄も同様に圧力に見舞われている。データによれば、Goldman Sachsが追跡する未だ利益を実現していないハイテク企業のバスケット銘柄は第三四半期に11%下落し、2014年以降データがあるなかで第二四半期のワースト記録となった。

この株式バスケットには、Roku Inc(ROKU.US)やPeloton Interactive(PTON.US)などが含まれている。未だ安定した利益を確保できていないグロース企業は、投資家が将来利益への期待で株価を評価する傾向が強い。

債券利回りが上昇すると、将来キャッシュフローの割引現在価値が減少し、こうした企業の評価には圧力がかかる。同時に、財務状態が弱く債務負担が重い企業の株価パフォーマンスも大きく劣後している。

データによれば、バランスシートが最も脆弱で債務負担が重い企業のバスケットは、9月末までの3カ月間で1.9%の上昇しか記録しておらず、これは2022年初頭以来最小の四半期伸びとなっている。2022年初とは米連邦準備制度が数十年ぶりの積極的な利上げサイクルを開始した時期で、現在市場に再び同様の分化現象が見られることから、投資家が資金調達コストや財務健全性への注目を強めているのがうかがえる。

ウォール街で意見分かれる、AI投資の展望が鍵に

複数のセクターが明らかな調整を見せる中、ウォール街では米国株全体の展望をめぐり依然として意見が分かれている。

The Wealth AllianceのDitonは株式市場に慎重な姿勢を維持し、エネルギー株を増やして債券利回りや原油価格が高位にとどまるリスクに備えている。彼は景気成長と企業収益が引き続き強ければ主要指数も高い金利に耐えうるが、AIインフラ投資が問題となった場合には一段と広範な業績予想の下方修正につながりうるとの見解を示している。

一方、Wealth Consulting GroupのCEO Jimmy Leeは、債券利回り上昇が一方的に制御不能になるとは限らないとしている。彼は投資家が今は一時的に金利敏感株を売却し、今年序盤大きく調整したテック株に再び戻っているのではないかと見ている。

Leeは、バリュエーション低下のタイミングを生かして金融株や工業株を積み増しており、同様にAI投資ブームが予想外に反転すれば、それこそがS&P500指数にとっての主なリスクになるとの見解も示している。