シタデル・セキュリティーズが警告：9月の「魔の月」と割安オプションが重なり、米国株の短期リスク・リターンが急激に悪化

9月は通常、米国株式市場にとって年間で最もパフォーマンスが悪い月であり、S&P500指数の月間平均リターンは年間で最低水準となります。現在、オプション価格も年内で最も安い水準にあり——この2つが重なることで、下落ヘッジを購入するリスク・リターン比が非常に魅力的に見えます。

これはCitadel Securitiesの株式および株式デリバティブ戦略責任者であるScott Rubnerが8月31日（月）に顧客向けレポートで示した核心的な見解です。Rubnerは、8月にS&P500指数が史上最高値を記録した原動力となった強気相場の状況が変化しつつあると指摘しています。

「これは株式に対する長期的な強気スタンスの転換ではなく、短期的なリスク・リターンの変化です」とRubnerはレポートで述べています。彼は決算発表カレンダー、株式買戻しの見通し、季節要因、個人投資家の取引傾向を注意すべき理由に挙げています。「総合的に見ると、短期的な非対称性が変化しています。上昇トリガーはあまり明確でなくなり、下落トリガーは着実に増加しています。」

史上最高値後の横ばいとボラティリティの低迷

今年8月、S&P500指数は取引時間中に7816.70ポイントの史上最高値を一時付け、7月末から8月第1週までに約7%上昇しました。しかしその後、このベンチマーク指数は横ばい、もしくは小幅下落の展開となりました。同時に、シカゴ・オプション取引所のボラティリティ指数（VIX）は先週14.1に下落し、年初来で最低レベルとなりました。

Cboeデリバティブ市場分析責任者のMandy Xuは月曜朝のレポートで、テクノロジー株の決算が予想を上回る内容——特に先週のNVIDIA（NVDA）の実績——がハイテク株のボラティリティリスクプレミアムを押し下げ、AI関連取引への懸念が幾分和らいでいると指摘しました。

Cboeのデータによると、かつては歴史的な高水準にあった個別銘柄のボラティリティが指数ボラティリティとの差（プレミアム）も縮小しています。S&P500の主要50銘柄のインプライド・ボラティリティを示すVIXEQインデックスのスプレッドも顕著に縮小し、ナスダック100のボラティリティを追跡するQQQとSPYのスプレッドも、6月の過去最高水準から年初来で最も低い20パーセンタイルまで低下しました。

下落ヘッジは「割安」だが、個人投資家の買いは弱い

Rubnerは、だからこそ現状での下落ヘッジ購入コストは相対的に割安だと考えています。

しかし9月の難しさは、過去の統計だけに起因するものではありません。Rubnerは、Citadel Securitiesがトラッキングしている個人投資家の取引活動においても、9月は年間で最も買いが弱い月だと指摘します。2019年以降、S&P500指数が下落した日の個人投資家の純買い平均額は、年間平均の約半分にとどまっています。

加えて、Rubnerは企業の自社株買いも鈍化すると見込んでおり——9月12日ごろから上場企業は自社株買いのサイレント期間に入り、関連規制が段階的に強化されます。

マクロイベントが相次ぐ中で、プロテクションのプレミアムは低水準

「投資家はマクロ経済イベントがより多く控える時期に入っているにもかかわらず、プロテクション（ヘッジ）に対して比較的低いプレミアムしか支払っていません」とRubnerは述べています。

8月中旬、Rubnerは米国株の「テクニカル・リセット」はほぼ完了し、システム戦略が再びレバレッジを高める見込みだと判断していました。当時は、システム資金・個人投資家・パッシブETF・自社株買いという4つの力が相互に強化する買い需要を構成していると指摘していました。しかしわずか半月も経たずに、9月という過去最も弱い月の到来を受け、彼の短期的スタンスは明らかに慎重へと転じています——上昇トリガーが寂れ、下方リスクが高まり、プロテクションコストが割安であることが、現在の市場における最も核心的な短期的ジレンマとなっています。

投資家にとって、夏の静けさと上昇基調を享受した後、9月の市場はより一層の警戒が必要かもしれません。