バンク・オブ・アメリカの調査で「ノーランディング」盛り上がりがポジションの限界に近づいていることが明らかに、ウォール街のスマートマネーが「キャッシュフローの複利＋バリュエーションミスアロケーション」へシフト

ジートン財経APPの報道によると、ウォール街の金融大手であるBank of America（米銀）が最新発表した8月のグローバルファンドマネージャー調査では、投資家の株式市場に対する楽観的な感情が依然として強く、過去最多となる56%の回答者が、今後12か月間に米国経済が「ノーランディング」シナリオになると予想している。しかし、市場の楽観ムードが高まる一方で、ファンドマネージャーたちが発するリスクシグナルはより明確になっている。すなわち、「債券利回りの無秩序な上昇」が27%を占め、２カ月連続首位の「AIバブル」パニック（32%）に次ぐ第二のテールリスクとなっている。

マイケル・ハートネットやアニャ・シェレヒンら米銀のアナリストは、研究レポートの中で、8月のファンドマネージャー調査は2022年以降で3番目に強気な結果だったと述べている。今回の調査には203人のファンドマネージャーが参加し、合計で5,810億ドルの資産を運用している。調査は8月7日～13日に実施された。

米銀のキャッシュルールおよび9.3まで上昇したブルベア・インジケーターは同時に逆張りの「売り」シグナルを発しており、これに最近の債券市場利回りの急増とAIバブルに対する悲観論が再燃したことで、「リセッションなし、利上げなし、AI投資の削減なし、収益の高成長持続」という状況がほぼすべて市場価格に織り込まれていることを意味している。

米銀8月のグローバルファンドマネージャー調査が描いたのは、「投資家のセンチメントが慎重・悲観に転じた」という状況ではなく、機関投資家のリスク認識が急激に高まっているにもかかわらず、実際のポジションは依然として極度に冒険的であり、AI関連の保有が過密という矛盾する状態である。過去最多の56%の回答者が今後12か月の米国経済「ノーランディング」を見込んでおり、37%が企業収益の二桁成長を予想、72%が中間選挙前にFRB（米連邦準備制度）が利上げしないと考えている。それに対応して、グローバル株式の純オーバーウェイトは56%と2021年11月以来の最高、キャッシュ比率は過去6番目に低い3.5%まで低下、債券の純アンダーウェイトは39%まで拡大となった。

ファンドマネージャー調査の期間中、米銀の別のリサーチレポートでは、AIテーマがレバレッジの巻き戻しやポジションの強制解消という嵐に直面し、さらにインフレリスクが伝統的な投資ポートフォリオに対してチャレンジを与えている時期には、バリュー株、バイオテクノロジー、地方銀行、一部信用商品、ならびにコモディティが非常に魅力的な投資機会を提供していると指摘されている。また、米国大型グロース株と比べて国際小型バリュー株の魅力が増しており、日本企業の収益力は過去最高水準に達している。さらに、上場プライベートエクイティ管理会社も逆張り投資先と位置付け、投資適格債より高品質・高利回り債を好む傾向を見せている。

Bank of Americaなどのウォール街金融機関は最近、AIテーマを悲観しているわけではなく、極めて明確な資産配分のアップグレードを強調している。すなわち、集中度の高いAI/米国大型グロース株のトレードから、「構造的なAIロングを保持しつつ、相関の低い高キャッシュフロー・割安資産」にポートフォリオを分散させる必要があるということだ。AIが希少ストーリーから数兆ドル規模の資本支出実現期に移行すれば、超過収益の決定要因は「AIエクスポージャーの有無」から「バリュエーション、フリーキャッシュフロー、ROIC、ポジション過密度のマッチ具合」に移行する。

「ノーランディング」がウォール街のメインテーマに！米銀の調査で株式オーバーウェイトが過去5年で最高水準に

「ウォール街で最も正確なストラテジスト」と称されるBank of Americaのベテラン戦略家マイケル・ハートネット（Michael Hartnett）率いるチームは、リサーチレポートの中で「ノーランディング」シナリオ下では、基準金利とインフレが引き続き高水準にあっても、経済成長と雇用は堅調に推移すると指摘している。調査回答者の34%が「ソフトランディング」経済を予想し、さらに4%が「ハードランディング」になると見ている。

回答者の約72%が、中間選挙前にはFRBが利上げしないと予想している。また、FRB議長ケビン・ウォッシュがジャクソンホールで発表する重要なスピーチについては、53%がそのトーンはおおむね中立的だと考えている。

中間選挙については、47%の回答者が最もあり得る結果として民主党が下院を、共和党が上院を支配する二党バランスないし分裂構図になると考えている。

純56%の回答者が依然として株式資産を「オーバーウェイト」しており、これは2021年11月以来の最高水準である。8月も機関投資家は14カ月連続で株式をオーバーウェイト。

純37%の投資家は、今後12カ月間で企業収益が二桁成長を遂げると予想している。

ポジション構造の観点から最も過密とされたトレードは「半導体ロング」で、53%がそう回答、これは先月の過去最高82%から大幅に減少した。2番目は「円ショート」（12%）、3番目は「Magnificent 7ロング」つまり米国7大テック企業ロング（11%）だった。米銀のストラテジストが推奨する逆張り取引は、債券ロング／コモディティショート、必需消費品ロング／テック株ショート、英国株ロング／米国株ショート、などである。

米銀キャッシュルールと最新調査による9.3に達した独自ブルベア・インジケーター。そして最も過密なトレードが「半導体ロング」となっている現状は、AIコンピュート関連ポジションがますます過密化していることを示しており、同時に同機関が策定する「売り」シグナルを点灯させた。これは「リセッションなし、利上げなし、AI投資の削減なし、収益の高成長持続」がほぼ価格に織り込まれていることを示唆する。

AIバブルが利回り曲線と衝突、極端な低キャッシュ・ポジションが過度な過密トレードへ警鐘

いわゆる「債券市場がICU、株式市場がバブル」といった市場の分裂構図は、本質的には債券市場がインフレ、財政、資本不足のリスクを再評価している一方、株式投資家は収益成長がバリュエーション圧力を相殺している状況を指す。

AIは株式バリュエーションの数式の両端に作用している。一方で収益という「分子」をサポートし、他方で巨額の資本支出や債務調達によって、無リスクの基準利回り（米10年債利回りをアンカー）である「分母」の増加を推し進めている。理論的には米10年債利回りは株式市場の重要なDCFバリュエーションモデルの分母であるリスクフリー金利rとされる。

「AIバブル」が32%で連続最大のテールリスクとなり、「債券利回りの無秩序な上昇」が14%から27%に急上昇し両者がトップに立った。同時に、71%のファンドマネージャーは超大規模クラウドサービス事業者が2026年のキャピタルエクスペンデチャー（資本支出）を削減しないと信じているが、38%はこれが最もシステミックな信用イベントを引き起こす可能性が高いと考え、純19%が企業バランスシートへの過度なレバレッジに懸念を示した。2026年以降、大手テクノロジー企業の社債発行は2200億ドルに迫り、政府財政赤字が長期資本プールを争奪することで、米国30年国債の実質利回りは約3%に接近している。

そのため、AIバブルと債券市場の利回り急伸がもたらす本当のリスクは、計算能力需要の突然の消失ではなく、先行投資・債務の満期・遅延収益化の間にミスマッチが起きることである。もし米10年債利回りが5%に接近し、調達コストがAIプロジェクトの収益率を上回り続けるなら、市場は投資規模を評価する段階から、各ドル投入につきどれだけのフリーキャッシュフローやAI推論収益が生み出されるかを問う段階へと急転換する。

株式投資家はますます慎重になると想定されるが、それはまずリスク資産内部でのローテーションや銘柄選定基準の厳格化として現れ、すぐに市場撤退に繋がるわけではない。これがウォール街の最新投資戦略が、高キャッシュフロ―複利資産への重点シフトを示し、レバレッジが歴史的極みに達したAIコンピュートテーマや非常に過密な高Betaモメンタムから「高品質キャッシュフロー複利＋バリュエーションミスマッチ」アルファ取引への拡散を加速させている理由でもある。

米銀のストラテジストチームは、AIコンピュート過密取引テーマから離れることを投資家に推奨している。同機関は、AIテーマがレバレッジ巻き戻しや極端な過密ポジションの強制解消という荒波に直面している今、またインフレリスクが伝統的なポートフォリオへの挑戦となる今、バリュー株、バイオテクノロジー、地方銀行、一部信用商品、コモディティが魅力的な投資機会を提供していると指摘している。

AI強気相場が「高バリュエーション＋過密＋高資本消費」局面に入った後、米銀は、最も割高なAIコンピュートのBetaから「より安価な収益成長、リアルなキャッシュフロー、インフレ耐性資産」へのマージナルマネーの移行を提唱している。これは単一テックテーマから全市場の収益・高品質キャッシュフロー分野への再バランス拡大であり、AI強気相場の終焉ではない。例えば、億万長者でヘッジファンドのレジェンド、ビル・アックマンが率いるPershing Squareは、AIコンピュート株がレバレッジ巻き戻しとポジション解消波を経る局面で、「ミスマッチ価格/暴落価格でファンダメンタルズ高品質株を買う」枠組みにシフトし、新規でデジタル決済・カードネットワーク大手のVisa（V.US）やMastercard（MA.US）など2大金融巨頭、および他4社、長期にわたってキャッシュフローの質が非常に高い低集中度企業に投資している。