日米の共同介入の効果が薄れ、円は159の水準に戻り政策の限界を試される

米日共同介入の効果が薄れ、金利差を利用した裁定取引によって円安が再び159円台に戻っている。

8月12日、円は一時0.1%下落し159.39を付け、最終的にはほぼ横ばいで引けた。しかし、最近の円安が続き、米日共同介入による上昇の約半分が失われた。

ウォール街ジャーナルによると、7月31日、米財務省はニューヨーク連邦準備銀行を通じてゴールドマン・サックスやモルガン・スタンレーにユーロを売却し、円を買い入れた。これは約30年ぶりに米国が円の為替介入に直接参加したものだった。

今回の介入は円相場を163円近辺から155円付近まで押し上げ、ワシントンが東京と共に歴史的に円を買い入れた異例の対応だった。その後、両国当局はさらに必要があれば追加措置も辞さない姿勢を示唆した。

しかし、米国債利回りの高止まりと国際原油価格の上昇がエネルギー輸入国である日本に追加的な圧力をもたらし、ドル買い勢力を再び支え、円の上昇分が急速に巻き戻された。

市場の関心は日本銀行に向かっており、次回の金融政策決定会合は9月に予定されている。複数のストラテジストは、日本銀行が政策正常化をより積極的に進めなければ、介入効果は極めて限定的だと指摘している。160円台が当局の「政治的レッドライン」と見なされており、為替が再びその水準に急接近すれば、新たな介入がいつでも再開される可能性がある。

今回の介入が効果を持たなかった核心は、米日間の金利差が継続的に拡大していることにある。

米国10年債利回りは現在4.686%であり、同期間の日本国債の利回りはわずか2.846%にとどまり、その差は180ベーシスポイント以上となっている。これにより、低金利の円を借りて高金利の米ドル資産に投資する強い動機が投資家に与えられている。

Monex GroupのエグゼクティブディレクターであるJesper Koll氏は、次のように述べている：

介入は市場を脅かしたが、金融の原則を止めることはできない――マネーは常に最も高いリターンを求めて動く。日本の資金コストが海外リターンを下回る限り、裁定取引は繰り返される。

State Street Global Marketsの外国為替ストラテジスト、Masahiko Loo氏は、介入自体には価値があるものの、その意味は投機の過熱抑制にあり、ファンダメンタルズの変化ではないと述べている。彼はこう言う：

介入は市場心理をリセットし、米日間の異例の政策調整の強さを示したが、ドルを支える金利差を消し去ってはいない。より正確に理解すべきは、介入は投機加熱の抑制には効果的だが、ファンダメンタルズの変化には至っていない。

上述の構造的な矛盾が解決されるまで、市場における介入の位置付けは変化しつつあり、その役割はもはや円安トレンドを反転させることではなく、その進行の加速や暴走を防ぐことにあるようだ。

State StreetのLoo氏は、160円近辺が「当局の政治的レッドライン」になっていると指摘し、為替が再度その水準へ急接近すれば、当局が市場へ戻る可能性が大きく高まると述べている。彼は次のように語る：

再度の介入も否定しない。特に急激かつ無秩序な変動があればそうなるだろうが、結局それは時間を稼ぐ手段に過ぎず、真の課題は早ければ9月にも始まる日本銀行の政策正常化にかかっている。

介入の抑止力強化においては、米日両国は米連邦準備制度理事会（FRB）の外国・国際通貨当局再購入ファシリティ（FIMA Repo）についてのアピールにも力を入れている。

このツールにより日本は米国債を担保にドル流動性を確保でき、為替介入のために米国債を売却する必要性が減少する。米財務長官ベスメント氏もこの仕組みの拡充を支持するシグナルを出している。

日本の金利が急速に上昇できず、米国債の利回りが短期的に低下する兆しもない状況では、投資家は依然として海外資産への資金移動を強く促されている。

Lombard Odierアジア最高投資責任者のJohn Wood氏は、この最新の介入効果は「長続きしない」とし、円安に終止符を打つには日本銀行が少なくとも2回の利上げを行う必要があるかもしれない。

MonexのKoll氏は、投資家にとってより大きな衝撃は介入そのものではなく、日本銀行がなかなか積極的な金融引き締めに踏み切らないことであり、これは日本の銀行システムや巨額の国債負担が政策決定者を縛っているのでは、という疑念を呼んでいる。

クレディ・アグリコル・コーポレート＆インベストメントバンクは、円安の根本的な要因は米日両国の「投資能力の非対称性」にあると指摘する。米国におけるAIなどの分野での大規模投資が世界中の資本を引き付ける一方、日本の首相である高市早苗氏が描く官民パートナーシップ投資計画は十分に実行されていない。

同機関は次のように述べている：

円安を是正するのに必要なのは、利上げではなく投資拡大である。

これは、円が持続的に反発するためには、日本の資産そのものの魅力が高まり、国内の貯蓄が海外リターンの追求から国内にとどまるインセンティブが不可欠であることを示している。