インテル(INTC.US)の好調な決算は“予想外の差”で注目を集めたが、ウォール街は依然としてファウンドリー事業の損失と“AIバリュエーションショック”を懸念

ジトンファイナンスAPPによると、世界中で半導体および計算力需要が継続的に進化する中、チップ大手インテル（INTC.US）は市場の低い予想を大きく上回る2024年第2四半期決算を発表しました。データセンターおよびAI事業部（DCAI）が過去15年で最も力強い前年比成長率を記録し、第3四半期のガイダンスも市場予想を超える中、インテルの株価は金曜の市場前取引で一時3%近く上昇しました。しかし、この一見「大成功」と見える決算の裏には、Seeking AlphaやWall Streetの複数の証券会社アナリストたちは、市場予想の調整が株価のポジティブな反応の主因だと指摘しています。インテルのコアとなるファウンドリ事業（IFS）は依然として大きな赤字を抱えており、CHIPS法案に伴う100億ドル以上の時価会計調整が重なり、インテルの変革の道は引き続きバリュエーションに対する議論と構造的な痛みが交錯しています。

コアデータ：15年ぶりの最強成長率、8四半期連続で予想を上回る

これはインテルが2024年第3四半期以降、8四半期連続で市場予想を上回った決算です。Non-GAAPベースでは、粗利益率が41.8%となり、前年同期の29.7%から12.1ポイント大幅に上昇しました。第3四半期ガイダンスも力強く、売上高は158億～168億ドル、中央値の163億ドルはアナリスト予想の151億ドルを大きく上回っています。Non-GAAP EPSのガイダンスは0.38ドルで、予想の0.27ドルを上回っています。

しかし、GAAPベースではインテルは110億ドルの純損失、1株あたり2.16ドルの赤字を計上しました。この巨額の赤字は、米国CHIPS法案「Secure Enclave」に関連する信託株式の時価評価により生じた125億ドルの非現金費用によるものです。インテルの株価が高くなるほど、政府が保有する信託株式の価値も大きくなり、GAAPの損失額も見かけ上悪化します――しかし、この費用は実際のキャッシュフローや本業の業績には影響しません。

データセンター＆AI：CPUの“王者復活”

インテルの第2四半期決算で最も注目されたのは、データセンター＆AI事業部（DCAI）です。売上高は63億ドルで、前年比59%の大幅増、アナリスト予想の56億ドルも上回りました。CEOのPatrick Gelsingerは決算カンファレンスコールで「データセンター分野でCPU需要は急速に高まり、我々の供給能力の増加を超える勢いです」と述べました。

このCPU需要の急速な拡大は、AI産業が「トレーニング」から「推論」へ、「集中型」から「分散型」へと移行していることに起因します。数年間GPUが主導したAI計算の時代を経て、AIエージェント（Agentic AI）がタスクを実行する上でCPUの価値が再認識されています。自律型AIエージェントは推論、スケジューリング、コーディネートのために大量の汎用計算力を必要とし、これはまさにx86 CPUの強みです。

ファウンドリ事業：赤字縮小、初の外部顧客が明らかに

インテルの変革の要と見なされるファウンドリ事業（Intel Foundry）は、第2四半期に売上高58億ドルで前年比31%増となりました。営業損失は21億ドルですが、Intel 18Aの先進的プロセスのイールド改善と生産能力の拡大により、損失は前四半期から縮小しました。

技術面では、Gelsinger曰く18Aプロセスの生産量は予想を25%上回り、前四半期比で50%以上増加、イールド改善も順調です。さらに高度な14Aプロセスの主要指標は社内目標を上回り、2027年下半期にリスク量産を開始予定です。加えて、初めて正式に外部のウェーハファウンドリ顧客――サイバーセキュリティ企業Fortinet――の名前が明かされました。

クライアント事業：AI PCが全体の2/3に

クライアントコンピューティング＆物理AI事業部（CCPG）は、第2四半期売上高が89億ドルで前年比13%増。そのうちAI PCの売上高は前四半期比26%増で、クライアント収入の3分の2を占めました。PC事業は「ストック市場」から「AIアップグレード市場」へと変化し、インテルのリード優位性が着実な収益成長につながっています。

設備投資：200億ドルは始まりにすぎない

AI計算力の需要拡大を受け、インテルはこれまでにない規模で増産投資を行っています。2026年の年間設備投資ガイダンスを200億ドル超に引き上げ、2027年はさらに大幅増となり、大半は米国本土の製造ネットワークへの投資となる見込みです。

CFOのDavid Zinsnerは、2021年から2026年にかけて米国での工具や工場スペースへの累計設備投資額は1000億ドル近くになると述べました。この投資は、装置調達、クリーンルーム建設加速、基板・メモリー供給の確保など、ファウンドリおよび自社製品のデュアル成長を支えるものです。

ウォール街の見方：「強気」と「弱気」が交錯するバリュエーション懸念

Seeking AlphaのアナリストThe Techieは「6月初めにインテルの格付けを ‘売り’ に引き下げました。理由はNVIDIA（NVDA.US）がRTX Sparkスーパー チップでコンシューマーPCプロセッサ市場に食い込んできたこと、そして当時インテル株のバリュエーションが高すぎたからです。その後株価は1カ月間で約26%下がりました。私はこれが市場予想を引き下げ、決算が際立って良く見せている要因だと考えます。業績自体も良いですが、本四半期では業績がさらに良かった企業が株価下落に直面した例もあります。市場はこの決算を消化するための好材料を探している印象で、業績ガイダンスは依然として予想を上回っているものの、四半期ごとの伸び悩みや利益率成長の鈍化が懸念材料です」とコメント。

Seeking AlphaのアナリストLouis Gerardは「インテルは比較的力強い四半期決算で売上高161億ドル、前年比25%増を記録し、予想の12%上回りました。Non-GAAP EPSは42セントで、予想の2倍近く。これは主にデータセンター＆AIグループ（DCAI）の59%という強力な成長によるものです」と述べています。

ただ、アナリストは「ウェーハファウンドリ事業は依然として苦戦しており、売上高57.7億ドルで前年比31%増ですが営業損失は20.9億ドル、部門間相殺後の損失は54.8億ドルに達し、外部ファウンドリ売上高はわずか3億ドルにとどまりました。公正に言うと、インテルの強気のロジックはすべて18A外部受注の進展に基づくもので実際の利益には反映されていません」と指摘。

Gerardは続けて、「110億ドルのGAAP損失は減損ではなく、一時的措置として管理株式デリバティブに伴う125億ドルの時価評価費用です。これはCHIPS Secure Enclaveの下、商務省に信託されている株式が対象」と補足しました。

「これは全体の業務には影響しませんが、インテルの取引量が増えるほど政府の請求額も増えるという事実は留意すべきです。株価が上昇すれば政府索取額も増加します」とGerardは指摘します。

バンク・オブ・アメリカはインテル株「買い」継続、目標価格160ドル

「インテル第2四半期の業績は予想を上回り/利益見通しも上方修正され、我々の‘買い’格付けを支える2つの柱を再確認しました。(1)外部エクイティファウンドリ顧客との交渉が本格化し、設備投資増加（半導体業界にとってプラス）を促進、(2)インテルのサーバー用CPUコア事業が現在の代理サイクルに強く参画し、データセンター売上高が前年比59%増と過去15年で最高の成長を達成した点です。買い格付けを維持、インテルの米国でのトップキャパシティとホワイトハウスによる強力なサポートが長期競争優位の原動力と考えています」とVivek Arya率いるアナリストチームが述べました。

アナリストらは、リスク面では設備投資資金調達のための資本市場におけるあらゆる動きを注視すべきですが、インテルには非コア資産売却や前受金など他の手段もあることを指摘しました。

Aryaとチームは、外部ファウンドリ顧客は今年から契約を開始し、2027年まで続き、収益は2028～2030年に大きく伸びることで、数年間の高い設備投資と低いフリーキャッシュフロー（FCF）につながると付け加えました。

Needhamはインテル株「ホールド」継続、目標価格設定せず

「インテルの業績は予想を上回り、全事業部門で予想を上回りました。とくにデータセンターAI部門のパフォーマンスは顕著で、供給がタイトな中でも強さを発揮しました」とN. Quinn Bolton率いるアナリストチームのコメント。

ただしアナリストは「インテルが業績を改善しつつある一方、データセンターCPU分野でのシェアはまだ低下しており、AIアクセラレータでは競争力を欠き、株価も割高なので‘ホールド’評価を維持します」と指摘しています。

Wedbushは「ニュートラル」評価継続、目標株価を60ドルから98ドルに引き上げ

「インテルは簡単に事前予想をクリアしました。新たな業績ガイダンスも過去のコンセンサスを上回っていますが、ファンダメンタルズ（特にCPUキャパシティの利用率向上）が強いことを考えると、このガイダンスは容易に超えそうです。全体的に見て、世界最大のコンピューティングデバイスメーカーとしてのファンダメンタルズは今後も良好に推移すると予想しますが、インテルの現時点でのバリュエーションは正当化しにくい（特に同業他社と比較して）ので‘買い’推奨はしません」とMatt Brysonアナリストがコメント。

AMD（AMD.US）にとって、インテルの業績は好材料となりました。Bryson氏は、AMDは平均販売価格（ASP）の上昇や高収益サーバー製品への移行の機会をよりうまく活用できるはずだと評価。アナリストの意見交換から、第2四半期にはAMDの増分製品供給がインテルより優れていたことが分かります。

メモリメーカーにとっても、結果はポジティブです。アナリストは、サーバーCPUの増加は登録型デュアルインラインメモリモジュール（RDIMM）や他のストレージデバイスの需要増につながると指摘しています。

さらに、半導体製造装置メーカーも恩恵を受けそうです。Bryson氏は、インテル・TSMC（TSM.US）・Micro Technology（MU.US）各社が設備投資計画を拡大していると述べました。

ゴールドマンサックスは慎重な強気

ゴールドマンサックスは「ニュートラル」格付けを維持し、目標株価は150ドル。レポートでは、売上高が161億ドル粗利益率41.8%で同社予想の39.3%を大きく超えた一方、製造業の変革はなお時間を要すると指摘されています。

インテルのこの決算発表の意味は、「予想上回り」という言葉以上のものです。AI計算力需要がGPUの「独壇場」からCPU+GPU+ASICの「協奏曲」に移行していることを示しています。CEO Patrick Gelsingerの総括が本質を突いています。「インテルは戦略的資産であるx86 CPU製品群、先進パッケージング技術、そして広範なウェーハファウンドリネットワークによって、この強い持続的需要から最大の恩恵を受けるポジションにあります」とのことです。

もちろん課題は残ります。ファウンドリ事業は赤字、外部顧客獲得も課題、巨額の設備投資がフリーキャッシュフローに与えるプレッシャーも無視できません。しかし「市場からすでに“死刑宣告”を受けた企業」が、2011年以来の最強の四半期成長を見せた時、少なくともインテルの“復活劇”は「可能性」から「現実」に変わりつつあると言えそうです。