ストレージは「これ以上上がらない」のでしょうか？

モルガン・スタンレーは、世界のメモリチップ業界が「変化率のピーク（peak rate of change）」に近づいていると考えているが、これはサイクル終了を意味するものではない。

「追風トレーディングデスク」が伝えるところによれば、モルガン・スタンレー アジア太平洋地域テクノロジーアナリストのShawn KimおよびRyan Kimらは7月6日のレポートで、現時点のメモリチップ市場における三大コア論点：値上げサイクルは頂点を迎えたのか、長期契約（LTA）はなぜバリュエーション見直しの材料になっていないか、これはサイクルトップなのか、それともブルマーケット中の調整なのかについて分析した。レポートのコア結論は一言でまとめると：価格上昇の変化速度（rate of change）は頂点に達しつつあるが、サイクル自体はまだ終わっていない。

モルガン・スタンレーは、最大のAIコンピューティングパワーバイヤーが余剰算力を売却し始めたとされ、企業側からは「トークン最小化（Token minimization）」へのニーズが強まる中、メモリ関連銘柄の上昇モメンタムは減速しているとみている。

このことは、今後の決算シーズンを前に当該株が短期的な価格調整および高いボラティリティに直面することを意味する。市場は非常にポジションが偏っており、資金は出遅れセクターへと回転しようとしている。モルガン・スタンレーの基本戦略は：長期的には依然として強気（2027年の利益成長は35〜40％を予想）、しかし短期的には調整リスクに注意。

三大コア論点：市場は何を議論しているのか？

モルガン・スタンレーは、この一週間、投資家との対話の中で繰り返し浮上した三つの主要論点が、現状のメモリ関連株の動向を理解する上で重要なフレームワークになると指摘する。

論点①：算力は本当に余剰なのか？

市場では、AI分野の最大資本支出者のひとつが余剰算力を販売できるとの未確認情報が流れている。ベア派は、もしハイパースケーラーの算力が余剰ならAIインフラ全体が供給過剰になるとみる。だがモルガン・スタンレーは別の見方を提示する：これは企業が資本収益率を最適化し、遊休インフラを現金化しているに過ぎず、本質的な過剰算力とは同義ではない。

真の検証タイミングは2026年第2四半期の決算シーズン——もしハイパースケーラーが設備投資ガイダンスを維持または上方修正すれば、メモリ株の好機となる。下方修正の場合は「余剰」シナリオが続く。

論点②：Token消費の「極大化」と「極小化」論争

AIアプリ導入の過程で現れた新現象として、多くの企業はかつて従業員によるAI生成tokenの最大限活用("token maxing")を奨励したものの、IT予算の超過を招き、より安価な代替策を模索し始めた。

具体的には：

• 企業が益々オープンソース大規模言語モデル（とりわけ中国発のオープンソースLLMが顕著）で基本的な問い合わせを処理；
• 先端モデルの上に「オーケストレーション層」を作り、単純タスクはオープンソースモデルへ、複雑なタスクは最先端モデルへと振り分ける；
• 市場の関心は：tokenプロバイダーが決算でこの傾向をどう開示し、2026年後半のガイダンスへ何が反映されるか、に移っている。

同行の結論：2026年第2四半期（6月期）まではAIサプライチェーンには大きな影響はないが、今や市場の焦点は、より安価なtokenが下半期ガイダンスに与える影響へと移っている。

論点③：LTA締結後も株価が再評価されないのはなぜか？

長期調達契約（LTA）の締結は本来メモリ株のバリュエーション見直しのきっかけとなるはずだが、市場の反応は限定的だった。モルガン・スタンレーの説明：市場には強い記憶がある——過去のLTAは再交渉されたり、結果的に顧客側に不要な在庫を押し付けた経験（COVID期の半導体企業イベントと類似）。

もちろん、現時点のメモリLTAには構造的意義（サイクル要因でなく）があるとの見方もある——AI需要の強さが前提だが、業績予想が継続的に上方修正されるかは、依然最大の不確実要因——特に今後メモリ価格がいつ・どの程度予想を上回って上昇し、2028年のEPS押し上げとなるかは時間軸が不透明だ。

変化率がピークに：三つの側面で同時到達

モルガン・スタンレーは、メモリ業界が「変化率のピーク（peak rate of change）」に接近していると明確に指摘。それは三つの側面で現れる：

前年比価格上昇率（YoY pricing）：DRAM価格の前年比上昇率は第1四半期の高水準から明確に低下、今後も伸びは縮小する見込み；

在庫変化：在庫サイクル改善の度合いは安定化傾向；

EPS修正の広がり：DRAM分野の業績予想修正幅は歴史的高水準（現状約89％）に達し、さらなる上振れ余地は限られている。

この「変化率ピーク」のシグナルこそが、メモリ株が一時的に調整を要する主因である。

注目すべきは、2022年11月のジェネレーティブAIブーム以降、メモリセクターは既に三度の循環的調整を経験（米・イラン緊張時-15％、急上昇後の利食い-32％、「報復関税日」-20％、現在-17％調整）していること。モルガン・スタンレーはこれらを構造的ブル相場中の健全な調整と位置づけており、ベアマーケット入りとは考えていない。

一方で、現時点でメモリ板が直面している最大の圧力はポジションの偏りにあるとしており、事業環境の急激な悪化ではない。

メモリ株は市場で最もポジションが集中する板の一つ。最近のボラティリティ増加により、過去最高水準のネットエクスポージャー維持は困難化——「現物価格上昇とボラティリティ同時拡大」の環境下では、その傾向がさらに強まっている。先週は多くの投資家がモルガン・スタンレーとの対話でこの点に敏感な姿勢を見せ、「出遅れセクター」拡張への関心を高めた。

ハイパースケーラーの銘柄が足元軟調に推移していることは、AI投資の恩恵を受ける主役であるメモリ株が今後インデックスをアンダーパフォームしやすくなるシグナルとも読み取れる。 季節的なサイクルでも、いまの時期は市場全体にとってもやや困難な局面となりやすい。

最後にモルガン・スタンレーは明言する、現局面では、ハイパースケーラーの決算のスタンスがメモリ会社の経営者コメントより株価を動かす材料になりやすい——なぜなら、メモリメーカーはサイクル上この位置ならポジティブコメントを継続する公算が高いからだ。

AI投資家にとって「token極大化」効果が2Q26業績を下支えする可能性はあるが、3Q26ガイダンスが市場予想を下回るか否かが次なる焦点になる——token消費の最適化、低コストなオープンソースLLMの競争、「chipflation」（チップインフレ）が利益率に与える圧力も、ダウンサイドリスクとして警戒すべきポイントだ。

 

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