何兆円企業の運命：SpaceXは自らの最大のリスクになりつつある

SpaceXは上場2日目にして、時価総額がアフターマーケット取引中に一時3兆ドルを突破し、Microsoftを一時的に追い抜き、世界最大の企業となりました。しかし、リテール投資家の資金が高度に集中して引き起こされたこのショートスクイーズ相場は、「超巨大な時価総額自体が株価パフォーマンスの最も重い足かせとなる」という歴史的法則を強調しています。

アフターマーケット取引中、SPCXの株価は一時230ドル付近まで急騰し、1日で時価総額が合計6,500億ドル以上増加しました。同時に、Elon MuskはXプラットフォームでSpaceXの収益が2031年に1兆ドルを超えると公言し、これは主幹事のGoldman SachsやMorgan Stanleyの慎重な予想を大きく上回るものであるだけでなく、IPOのサイレント期間中における潜在的なコンプライアンス問題も引き起こしています。

歴史データは、より冷静な比較材料を提供します。MarketWatchによると、投資アドバイザリー機関Research Affiliatesの調査によれば、過去40年間で世界時価総額上位10社の組み合わせは、世界株式のポートフォリオに対して年率1.8ポイント劣るリターンでした。今年に入ってから、時価総額上位10の米国株の平均損失は0.3%ですが、同期間のS&P500は8.5%上昇しています。現在、SpaceX以外の米株時価総額トップ10企業の平均PERは68.4倍で、S&P500全体の25.1倍を大きく上回っています。

SpaceXの上場初日は比較的穏やかな取引でしたが、資金はすぐにチャンスを嗅ぎ取りました。

Vanda Trackのデータによると、SPCXは2日連続でリテール投資家の純買いランキング1位となり、月曜日の通常取引時間中の純買い額は9,380万ドルに達し、その日の全市場単一銘柄のリテール純買い額の約73%を占めました。過去2日間で、リテールによるSPCXの累計純買いは、先週の米国株市場全体のリテール純買い総額に迫る勢いです。

SPCXの低い流通株式特性は、ショートスクイーズのロジックのコアです。

通常取引終了後も買い注文がアフターマーケットに流入し続け、株価は210ドル近辺でさらに押し上げられ、230ドルに達したときには時価総額が一時3兆ドルを突破し、Microsoft（当時の時価総額約2.97兆ドル）を上回り、Appleの2.65兆ドルを大きく凌ぎました。オプション取引は翌日に開始予定で、新たなガンマスクイーズが発生すれば、株価は理論的に400ドルを目指す可能性があり、その場合はNVIDIAを超えて世界最高の時価総額企業となるでしょう。

それにもかかわらず、Vanda Trackは、この相場がリテール投資家によるより広範な市場の買いを牽引していないと指摘しています。半導体株のMRVL、MU、SNDK、AVGOはわずかな資金回帰を示しましたが、リテール投資家はSQQQ、SOXSなどのショートレバレッジETFを同時に増やしており、この動きは依然として続いています。Vandaは「よりマクロなシグナルに変化はなく、SpaceXは市場全体のリテールブームにはなっておらず、資金はこの銘柄に高度に集中し、他は比較的慎重に推移している」と総括しています。

巨大な時価総額は、歴史的データ上しばしば低いリターン期待を意味します。

MarketWatchによると、Research Affiliatesの調査では、毎年世界時価総額上位10社を保有する仮想ポートフォリオは、1980～2020年の40年間で世界株ポートフォリオに対して年率1.8ポイント劣るリターンとなっています。

範囲を米国株単独の時価総額トップ銘柄に絞ると、1980年末から今年6月12日までの年率リターンは8.6%で、S&P500の11.7%より3.1ポイント低くなります。

Research Affiliatesの創設者Robert Arnottは、同社がファンダメンタルズに基づき構築した指数で、SpaceXはわずか520位であり、フロート調整後のウェイトは0.0036%に過ぎないと述べています。

この数字は重要なロジックを反映します：現在のSpaceXの評価は、実態の経済規模というより投資家心理により多く依存しています。SpaceXが米株の時価総額上位6社に加わった今、そのバリュエーションの平均回帰圧力はNVIDIA、Apple、Alphabet、Microsoft、Amazonなどの巨人企業と同様に現実的なものです。

IPO上場からわずか2日後に、Musk氏はXプラットフォームで相次いで投稿しました。最初は「SpaceXは2030年に約1兆ドルの収益を実現できるかもしれない」と述べ、続いて「2031年に1兆ドル未満の収益であれば驚くだろう」と述べました。これら2つの投稿は投資家の大きな注目を集めるだけでなく、潜在的な法的リスクももたらしています。

米国法は通常、IPO後40日間のサイレント期間の遵守を求めており、企業や主幹事が目論見書の内容を逸脱した発言を行うことを禁じています。

SpaceXの目論見書には59回「trillion」（兆）が登場しますが、上記の具体的な収益予想は含まれていません。The Wall Street Journalによると、2つの共同主幹事の予想はMusk氏よりはるかに慎重で、Goldman Sachsは2030年の収益を4,740億ドル、Morgan Stanleyは3,300億ドルと予想しています。

証券取引委員会（SEC）がこの潜在的な違法行為にどう対応するかはまだ不透明です。先月、Musk氏はTwitter株取得時期の情報開示問題でSECと和解し、150万ドルの罰金を支払いました（SECの当初の要求額は1億5,000万ドルでした）。

SpaceXの昨年の年間収益は187億ドルで、Musk氏が描く1兆ドル目標との差は50倍以上です。最近締結された2つの大口契約、すなわちGoogleとの月9.2億ドル、32カ月間のクラウドサービス契約、およびAnthropicとの月12億ドル、3年間のColossusデータセンター計算力レンタル契約は、収益成長を下支えするものの、このギャップを埋められるかどうかは依然不透明です。

現段階で株価が好調であっても、6月末に本当のプレッシャーテストに直面します。

IPOロックアップ規定によれば、早期投資家は6月30日の第2四半期決算発表後、最大20%の保有株式を売却可能となり、その後6か月間で段階的にさらなる売却が可能です。Musk氏本人のロックアップ期間は1年です。

その時には、小口投資家によるショートスクイーズの一時的な支えが外れれば、SpaceXの株価はその基礎的価値に対する市場の合理的な評価により直接左右されることになります。歴史が示すように、世界で最大の時価総額企業となることは決してゴールではなく、巨大企業にとってはリスクが蓄積し始める起点となるのです。