Seguendo il ribasso ma non il rialzo! L'argento è in difficoltà

Il mercato dell’argento è intrappolato in una rara doppia impasse: le notizie positive non riescono a far salire i prezzi, mentre quelle negative invece colpiscono con precisione. Sotto la doppia pressione di un dollaro forte e di tassi reali in rialzo, la domanda industriale dell’argento è sistematicamente soppressa dalle forze macro, i capitali speculativi si stanno ritirando su larga scala e le posizioni corte hanno raggiunto i massimi degli ultimi anni.

Venerdì durante la sessione asiatica, il prezzo dell’argento è crollato di oltre il 2% fino a 58,70 dollari/l’oncia, mentre l’oro nello stesso periodo è sceso solo dello 0,4% a 4.120 dollari. L’analista Robert Quinn del desk materie prime di Goldman Sachs, che monitora i flussi dei metalli sul Comex, ha intitolato il suo ultimo report “Silver Futures: Stuck” (Argento futures: bloccati), centrando il cuore del problema: la logica di sostegno all’argento legata ad AI e alla domanda di energia solare si sta concretizzando, ma il mercato resta indifferente perché le forze propulsive del dollaro e dei tassi reali sono più potenti.

La conseguenza diretta di questa situazione è che il prezzo dell’argento si è dimezzato dai massimi di gennaio sopra i 115 dollari a meno di 60 dollari, mentre la posizione netta long speculativa è scesa da circa 24 miliardi a circa 12 miliardi di dollari. Contestualmente, il mercato fisico e quello cartaceo hanno mostrato una chiara divergenza — la Cina acquista ai minimi, mentre le posizioni corte sul mercato cartaceo sono cresciute ai massimi da almeno un anno.

Capitali speculativi, vendita netta settimanale di 1,6 miliardi di dollari: il massimo dell’anno

I dati sui flussi di capitale rivelano le cause dirette della pressione sull’argento.

Secondo il report CFTC citato da Quinn, nella settimana al 29 settembre, fondi gestiti, altre categorie e conti non reportati hanno venduto netti futures su argento per circa 1,6 miliardi, la più grande operazione settimanale dall’inizio di febbraio. È da notare che questa vendita non si è limitata a chiudere posizioni long, ma ha una struttura ancora più pessimista: circa 800 milioni derivano dalla chiusura di long, gli altri 800 milioni sono nuovi short.

Su un orizzonte temporale più esteso, le posizioni nette long di argento dei fondi gestiti sono calate di 29.500 lotti rispetto a un anno fa. La posizione netta speculativa è passata dal picco di gennaio di circa 24 miliardi a circa 12 miliardi di dollari, quasi dimezzata, in linea con il crollo del prezzo dell’argento da oltre 115 a meno di 60 dollari.

In questo contesto, le scommesse ottimistiche precedenti sono quasi svanite. Secondo ZeroHedge, il desk Goldman Sachs ha registrato il 21 agosto massicci acquisti da parte dei clienti su opzioni digitali su argento con scadenza a tre mesi e strike 90 dollari/l’oncia — ciò implica che il prezzo deve salire del 52% in circa sei settimane per andare in payoff.

La logica rialzista si concretizza, il prezzo scende comunque

La cosa che più sconcerta il mercato nella crisi attuale dell’argento è il netto divario tra dinamiche industriali di domanda e l’andamento dei prezzi.

Quinn monitora due basket azionari come “barometro” in tempo reale della domanda strutturale di argento: il basket data center di Goldman Sachs (proxy dell’infrastruttura AI) e il basket solare (il fotovoltaico è uno dei principali utilizzi industriali dell’argento). Negli ultimi sei mesi, questi due basket sono stati correlati positivamente con i cambiamenti delle posizioni long di fondi gestiti su argento.

Tuttavia, tra il 29 settembre e il 7 ottobre, il basket data center è salito del 4,2%, quello solare del 2,4%, il che storicamente dovrebbe richiamare capitali speculativi verso l’argento. Ma il risultato è stato l’opposto: nello stesso periodo, l’argento è sceso dell’1,4%.

Il motivo risiede nel fatto che nello stesso periodo i tassi reali statunitensi sono leggermente saliti, il Dollar Index è aumentato dello 0,8% raggiungendo 102,5, il livello più alto degli ultimi sei mesi. Quinn osserva che, storicamente, le fasi di dollaro forte e tassi reali crescenti coincidono con la chiusura delle posizioni long speculative. Come mostra il grafico, da agosto in poi, le posizioni long dei fondi gestiti su argento e il Dollar Index (inverso) si sono praticamente mossi all’unisono, con i long scesi da circa 6,9 miliardi di inizio settembre a circa 5 miliardi.

Questo fenomeno è un’immagine speculare rispetto a metà settembre. In quel periodo, Quinn nel report “Silver Futures: Hawkish Enough?” notava che il basket data center era crollato del 6,9% dopo le perplessità espresse dai leader di settore sull’espansione AI, con l’argento in discesa del 4,7%. All’epoca la logica AI era messa in discussione, ora la narrativa AI regge perfettamente, eppure l’argento resta fermo. Chiara dimostrazione che sono la Fed e il dollaro a muovere i prezzi del metallo, non la domanda di base industriale.

Mercato opzioni: sentiment ribassista ai massimi di due anni, CTA short sui massimi annuali

La struttura del mercato delle opzioni conferma ulteriormente il peggioramento drastico del sentiment di mercato.

Secondo Quinn, la skew put/call standardizzata a 25 delta è balzata nel range superiore del 2% degli ultimi due anni, il che significa che il premio pagato dagli investitori per la protezione dalla discesa sull’argento, rispetto alle opzioni rialziste, è vicino ai massimi da 24 mesi. Contestualmente, la volatilità implicita a tre mesi è scesa bruscamente dal picco di oltre il 100% di gennaio a circa il 33%, ai minimi da un anno.

Questa combinazione trasmette un segnale chiaro: il mercato prevede generalmente che l’argento non si muoverà molto, ma la minoranza che si aspetta volatilità scommette verso il basso.

Anche il cambiamento delle posizioni dei trend follower (CTA) è impressionante. Secondo il modello degli strategist futures di Goldman Sachs, la posizione netta CTA è passata da circa 1,2 miliardi long a inizio settembre a -1,4 miliardi short in sole cinque settimane, un cambiamento di 2,6 miliardi e livello short massimo da almeno un anno.

I dati storici di Quinn forniscono un paragone: il 6 agosto, le posizioni nette dei fondi gestiti erano al 3% minimo su base biennale; a quel punto la momentum di breve periodo è girata, innescando coperture delle posizioni short CTA — tra il 28 luglio e l’8 settembre, il contratto di dicembre sull’argento è salito del 15,2% con acquisti netti per 1,8 miliardi, in prevalenza nuove posizioni long. Ora però le posizioni CTA short superano già quei livelli.

Il dollaro è l’ultimo baluardo, ma il team FX di Goldman Sachs lancia l’allarme

Quando l’argento potrà sbloccarsi? Quinn punta l’attenzione sull’andamento del dollaro, ma si accompagna un avvertimento importante. Nel report, Quinn scrive:

“Il team FX di Goldman Sachs ritiene che il rialzo del dollaro - pilastro della pressione sull’argento - possa trovare un limite. Dato che molte valute sono già in posizione estrema e che la Fed ha recentemente sottolineato un approccio prudente sul tightening, il team vede prospettive caute per un rafforzamento del dollaro persistente nel breve periodo.”

Nel report “US Outperformance and the Dollar”, il team FX di Goldman Sachs, guidato da Stuart Jenkins e Michael Cahill, sottolinea che il rally del dollaro di settembre si basa soprattutto sulla forza relativa dei mercati USA, e il dollaro ponderato per gli scambi ha registrato nuovi massimi quest’anno; tuttavia con il posizionamento tirato e la comunicazione più colomba della Fed, permangono dubbi sulla capacità del biglietto verde di rafforzarsi ulteriormente nel breve.

Eppure, le novità di questa settimana hanno aggiunto ulteriore pressione all’argento: il Brent è schizzato di oltre il 5% sopra i 105 dollari a causa di notizie secondo cui la Casa Bianca avrebbe chiesto al Pentagono di pianificare uno strike contro l’Iran, il rendimento del Treasury a 10 anni si è avvicinato al 5,3% e il dollaro si è rafforzato di nuovo. In più, i verbali FOMC di mercoledì indicano che “la maggior parte” dei funzionari vede una ulteriore stretta come “possibile” quest’anno e gli economisti Goldman Sachs continuano a prevedere un aumento dei tassi a dicembre. Questa è la “contro-tempesta macro” citata da Quinn, che non svanirà prima delle medie elezioni.

Mercato fisico e cartaceo divergono, la Cina acquista ai minimi

Mentre il mercato cartaceo dell’argento resta in stallo, quello fisico offre un’immagine diametralmente opposta.

Il mese scorso Lina Thomas e Daan Struyven, strategist di Goldman Sachs per le materie prime, hanno avvertito che le preoccupazioni sui dazi hanno portato ad anticipare grandi importazioni di argento negli Stati Uniti: “Ci aspettiamo che la maggior parte dei metalli arrivati negli USA restino lì, portando a una scarsità di magazzino fuori dagli Stati Uniti. Se la domanda degli investitori tornerà, potremmo vedere volatilità simile a quella tra la seconda metà del 2025 e il primo semestre 2026.” Il divario di arbitraggio tra New York e Londra è già evidente — secondo un post di Willig di JP Morgan riportato da ZeroHedge su X, la volontà degli operatori di fare trading cross-market tra argento su New York e Londra si sta riducendo.

Intanto, i flussi ETF globalmente mostrano acquisti sull’oro e vendite sull’argento. Il desk Goldman Sachs ha rilevato giovedì dall’Asia un segnale interessante: “overnight la Cina ha comprato ai minimi”. Il desk considera i “buy fisici cinesi” un importante supporto e pone una domanda diretta:

“Se credi che i tassi abbiano smesso di scendere, perché non comprare metalli preziosi?”

Con un Gold/Silver Ratio attorno a 70 rispetto ai 66 di inizio settembre, il divario si è ampliato ulteriormente e l’argento resta debole rispetto all’oro: questa caratteristica di sottovalutazione potrebbe costituire un motore potenziale di ritorno alla media.

Conclusioni: gli short sono vicini all’estremo, l’asimmetria indica il rialzo

Combinando i quattro grafici chiave del report di Quinn di Goldman Sachs, la struttura attuale delle posizioni sull’argento si avvicina a estremi storici:

Capitale speculativo: vendita netta settimanale di 1,6 miliardi di dollari, metà in nuove posizioni short, posizione long netta circa la metà del picco di gennaio;

CTA: short netto di circa -1,4 miliardi, massimo annuale;

Opzioni: skew put quasi al livello massimo degli ultimi due anni, volatilità implicita ai minimi da un anno;

Fondamentali: barometri di domanda AI e solare in crescita, magazzini fisici fuori dagli USA si stanno riducendo.

L’ultima volta che Quinn ha osservato una “pulizia” così radicale delle posizioni sull’argento è stato a fine luglio, e nelle sei settimane successive il metallo ha guadagnato il 15%. Quinn ritiene che ora gli short hanno tre carte: dollaro USA, tassi reali e escalation in Iran; se il Brent continua a salire, non è escluso che l’argento test il range 50 dollari.

Ma dal punto di vista dell’asimmetria, quando le posizioni short CTA toccano l’estremo, lo skew delle opzioni è ai massimi e il team FX di Goldman Sachs lancia un warning sul dollaro, l’argento non ha bisogno di buone notizie per sbloccarsi: basta che le cattive non aumentino. E quando il rendimento del T-Bond a 30 anni tocca il 5,67% e la Fed discute apertamente quante strette l’economia possa sopportare, le brutte notizie del mercato dei bond potrebbero trasformarsi in buone notizie per tutte le riserve “che non si possono stampare”.