Il dato sull’occupazione negli Stati Uniti delude, ma i Treasury non scendono: ecco cosa preoccupa davvero Wall Street

Negli Stati Uniti, la crescita dell'occupazione non agricola di settembre è stata di sole 29.000 unità, ben al di sotto delle aspettative di 90.000, ma il rendimento del Treasury a 10 anni, dopo una breve discesa, è rimbalzato rapidamente di oltre 10 punti base fino al 5,30%, mettendo in scena un'inversione a V.

Un report sull'occupazione sorprendentemente debole ha ridotto le aspettative di rialzo dei tassi a breve termine, ma non è riuscito a scuotere i rendimenti a lungo termine—la vera preoccupazione di Wall Street si è ormai spostata dal prossimo rialzo dei tassi a una questione più spinosa: se il costo del debito si rifiuta di scendere, quanto a lungo potrà resistere l’economia?

Il congelamento del mercato immobiliare, i crediti al consumo sempre più punitivi, l'elevato costo di finanziamento per i debitori con rating basso—le crepe nell'ambiente di tassi al 5% sono già visibili, solo nascoste dallo splendore degli indici azionari principali.

Occupazione non agricola sotto le attese, il mercato obbligazionario cede solo mezza giornata

I dati del Dipartimento del Lavoro statunitense di venerdì mostrano che a settembre l'occupazione non agricola è aumentata di sole 29.000 unità, un valore inferiore al limite minimo di tutte le previsioni; il dato di agosto è stato rivisto da 162.000 a 133.000, il tasso di disoccupazione è salito leggermente al 4,2% e la crescita salariale media annua si è rallentata al 3,0%.

Subito dopo, il rendimento dei Treasury a 2 anni è sceso in un solo giorno di 10 punti base fino al 4,69%, i futures S&P 500 sono saliti dello 0,8%, quelli Nasdaq 100 dell’1,1%. Il CME FedWatch indica che la probabilità di rialzo dei tassi a ottobre è scesa dal 22% al 17%. Thomas Simons, capo economista USA di Jefferies, ha affermato che questo dato "dovrebbe essere l’ultimo chiodo sulla bara del rialzo dei tassi di ottobre".

Ma la svolta è arrivata rapidamente. Il rendimento a 10 anni è rimbalzato rapidamente dal minimo del giorno (5,16%) tornando nel pomeriggio al 5,30%, avvicinandosi al massimo dal 2002 segnato giovedì al 5,34%. Nell'intera settimana, il rendimento a 10 anni è cresciuto di circa 12 punti base, quinta settimana consecutiva di aumento; mentre il rendimento a 2 anni è sceso di circa 3 punti base, interrompendo sei settimane consecutive di crescita.

La divergenza tra i rendimenti a breve e lungo termine porta a una stessa conclusione: i dati deboli dell’occupazione non agricola hanno abbassato le aspettative sui tassi a breve, ma inflazione, offerta fiscale e premio a termine continuano a sostenere saldamente i rendimenti a lungo termine.

Gli economisti ritengono generalmente che i dati siano distorti da fattori stagionali. Secondo Reuters, il Labor Day quest'anno è caduto a fine mese, il che storicamente porta a una sottostima nelle statistiche. Il numero di prime richieste di sussidi di disoccupazione rimane vicino ai minimi da 57 anni; sanità, edilizia e manifatturiero mantengono una crescita netta dell’occupazione, senza segnali di licenziamenti su vasta scala. Charles Tan, Chief Investment Officer del reddito fisso globale di US Century Investments, afferma:

"Questo fornisce ulteriori motivi, seppur marginali, perché la Fed possa restare ferma. Ma, al contrario, basta uno o due dati sull’inflazione più elevati e il mercato potrebbe tornare a posizioni da falco."

Divaricazione a K nell’ambiente a tassi al 5%

Gli investitori azionari temono soprattutto la velocità di aumento dei rendimenti, ma l’economia dovrà sopportare il livello assoluto dove i rendimenti si stabilizzano.

"Esiste una profonda frattura tra l'economia reale e l'AI/Capex," dice Brad Conger, Chief Investment Officer di Hirtle & Co. Forte redditività e l’ondata di investimenti in AI mantengono gli indici principali vicino ai massimi storici—Nvidia ha segnato venerdì un nuovo record intraday, il valore si avvicina a 6 trilioni di dollari e il Nasdaq 100 si conferma ai suoi massimi. Tuttavia, la partecipazione ampia al mercato si è già ristretta. I settori bancari, industriali e dei servizi pubblici sono deboli, l’indice bancario KBW ha perso il 2,78% nell’arco della settimana. Tra i tre principali indici azionari, solo il Nasdaq ha chiuso in positivo (+0,45%); S&P 500 leggermente in calo (-0,27%), Dow Jones -1,26%.

"Non credo che ci sia una soglia critica in cui tutto crolla improvvisamente, ma ci troviamo già in una zona di dolore per alcuni settori," indica Conger riferendosi a immobiliare, automobili, prestiti al consumo e carte di credito.

Nancy Tengler di Laffer Tengler Investments è relativamente ottimista: "A volte la salita dei rendimenti è positiva." Secondo lei, se le aziende possono indebitarsi al 5% e generare un ritorno del 15-20%, "dovrebbero farlo tutto il giorno." Il gestore di portafogli Michael Alfaro di Gallo Partners osserva che il settore privato non mostra segni di rallentamento negli investimenti in centri dati; le aziende legate ad AI e all'aerospaziale sono molto più tolleranti ai tassi alti rispetto ai settori tradizionali.

Il vero rischio: quanto dureranno i tassi alti

L’economia attuale ha ancora un cuscinetto contro i tassi elevati.

Max Gokhman di Franklin Templeton osserva che la maggior parte dei titolari di case statunitensi ha ipoteche a tasso fisso in media al 4%, proteggendosi dall'impatto dei nuovi tassi a breve; solo circa il 13% del debito delle aziende non finanziarie USA (570 miliardi di dollari) scade nel 2027. Si stima che circa 300 miliardi di finanziamenti legati all’AI siano detenuti soprattutto da aziende investment grade ben capitalizzate e insensibili al costo del denaro.

Ma il cuscinetto ha una scadenza.

"Il 5% non è l'ultimo filo di paglia che spezza la schiena del cammello, ma è un altro pesante sacco sulla sua gobba già stanca; se non si alleggerisce il carico, il crollo sarà solo questione di tempo," dice Gokhman. "Abbiamo già osservato segni di pressione sull'economia dagli ultimi dati su occupazione e fiducia."

Uno scenario più pericoloso sarebbe un’inflazione che continua a spingere i rendimenti più in alto mentre la crescita si indebolisce. Il conflitto tra Stati Uniti, Israele e Iran sta facendo salire i prezzi dell’energia, e quelli del diesel hanno già raggiunto livelli record; il calo delle capacità di raffinazione in Medio Oriente e Russia pone una nuova pressione sull’offerta di prodotti raffinati—il G7 ha annunciato venerdì la liberazione coordinata tramite IEA di 100 milioni di barili dalle riserve, con focus proprio sul diesel, portando il WTI a scendere intraday di oltre il 5%. Anche le continue dispute commerciali frenano la volontà di espansione aziendale; il sondaggio ISM mostra un crescente timore dei manifatturieri sulle controversie con il Canada.

"In tal caso azioni e reddito fisso potrebbero scendere simultaneamente, ripetendo uno scenario simile a quello del 2022, con le materie prime unico porto sicuro," afferma Gokhman. Lui e il suo team hanno già aumentato la quota di materie prime in portafoglio per coprire questo rischio.

La pressione sui mercati obbligazionari globali si sta diffondendo. Lo spread tra BTP decennali francesi e tedeschi ha toccato venerdì 150 punti base, il livello più ampio dalla crisi del debito sovrano europeo del 2012.

Un report sull’occupazione può temporaneamente comprimere le attese sui tassi a breve, ma i rendimenti a lungo non si muovono—la vera prova dell'era del 5%, sarà quanto a lungo durerà.