Si prevede che i nuovi posti di lavoro a settembre scendano a 90.000: il vero "punto esplosivo" del Non-Farm Payroll di stanotte potrebbe essere una significativa revisione al ribasso dei dati di agosto.
Wall Street generalmente prevede che i nuovi posti di lavoro a settembre scenderanno a 90.000, con il tasso di disoccupazione che rimarrà al 4,1%. I dati forti di agosto sono stati principalmente sostenuti da fattori stagionali anomali, e la revisione di questi dati influenzerà direttamente la percezione della forza o debolezza dei dati di settembre. Con le recenti dichiarazioni dei funzionari della Federal Reserve che hanno fatto scendere la probabilità di un aumento dei tassi a ottobre al 25%, l'attenzione del mercato si è spostata sui tassi a lungo termine. Attualmente i fondi sistemici detengono circa 390 miliardi di dollari di posizioni short in obbligazioni globali; se i dati sull'occupazione dovessero risultare sorprendentemente deboli, si verificherebbero forti turbolenze sui mercati.
Il rapporto sui dati non agricoli degli Stati Uniti per settembre sarà pubblicato venerdì (2 ottobre), rappresentando l’ultimo dato sull’occupazione prima della riunione della Fed del 28 ottobre. Tuttavia, la valutazione della sua influenza da parte del mercato è scesa ai minimi recenti—l’esperienza storica dimostra che proprio quando il mercato presta meno attenzione, i dati spesso riescono maggiormente ad agitare i mercati.
La mediana delle previsioni di Wall Street indica una creazione di 90.000 posti di lavoro, in netto calo rispetto ai 162.000 di agosto. Il mercato si concentra fortemente su una possibile revisione al ribasso dei dati di agosto, poiché un aggiustamento stagionale anomalo aveva precedentemente amplificato eccessivamente le performance sull’occupazione, portando una elevata incertezza di base per i dati di settembre.
Contemporaneamente, le aspettative sulle politiche della Fed sono cambiate drasticamente nell’ultima settimana: lunedì il mercato valutava circa al 70% la possibilità di un rialzo dei tassi a ottobre, ma dopo che il presidente della Federal Reserve di New York Williams ha dichiarato di “non avere fretta di alzare i tassi” e dopo la pubblicazione di un PCE core di agosto moderatamente positivo, a chiusura di giovedì la probabilità di rialzo a ottobre è scesa intorno al 25%. Goldman Sachs ha posticipato la prossima previsione di rialzo a dicembre.
La regolazione stagionale rappresenta la più grande fonte di incertezza di questo rapporto.Secondo i calcoli di Barclays, se si applicassero i fattori stagionali di quest'anno ai dati di agosto, il brillante aumento di 162.000 si trasformerebbe in un calo di 74.000, il che significa che i dati di agosto sono stati gravemente sovrastimati. In questo contesto, una revisione al ribasso dei dati di agosto determina direttamente l’interpretazione dei dati di settembre.
Per il mercato, il vero rischio potrebbe non essere fronte tassi, ma sulle obbligazioni a lungo termine. I dati di Goldman Sachs mostrano che i CTA, i fondi basati sulle tendenze, detengono attualmente posizioni corte su bond globali per circa 390 miliardi di dollari; i corti sui Treasury USA a 10 anni sono al massimo storico del 99%, mentre quelli a 30 anni hanno raggiunto il 100%. Se i dati non agricoli saranno deboli o il tasso di disoccupazione salirà al 4,2%, un massiccio short covering dei fondi sistematici potrebbe innescare forte volatilità nel mercato obbligazionario.
Numeri previsti: consenso basso, divergenze marcate
Le previsioni delle 80 istituzioni di Wall Street spaziano dai +50.000 di Barclays ai +130.000 di Nomura; quasi tutte prevedono numeri inferiori rispetto ai dati di agosto, e la maggior parte delle stime è sotto il consenso.
I dati attesi principali sono i seguenti:
Occupazione non agricola: +90.000 (dato precedente +162.000); media a 3 mesi 71.000, media a 6 mesi 107.000, media a 12 mesi 50.000
Occupazione privata: +81.000 (dato precedente +127.000)
Tasso di disoccupazione: 4,1% (dato precedente 4,14%, non arrotondato)
Tasso di partecipazione alla forza lavoro: 61,6% (invariato rispetto al dato precedente)
Salario medio orario: +0,3% m/m, +3,2% a/a (dato precedente +3,1%)
Orario medio lavorato: 34,3 ore (dato precedente 34,4 ore)
Goldman Sachs prevede un aumento dell’occupazione di +80.000, leggermente sotto il consenso ma sopra la media a tre mesi, e abbassa la previsione del tasso di disoccupazione al 4,0%, sulla base della continua diminuzione delle richieste di sussidio di disoccupazione. Goldman Sachs ipotizza poi un aumento salariale di solo +0,2% m/m, citando “effetti calendariali sfavorevoli”.
Nomura prevede il dato massimo di Wall Street a +130.000, motivando la stima con il fatto che agosto è storicamente il mese i cui dati iniziali sono più spesso rivisti al rialzo.
Tasso di disoccupazione e salari: i dettagli determinano la reazione del mercato
Il range delle previsioni per il tasso di disoccupazione va dal 4,0% al 4,2%, con le divergenze che derivano dal valore non arrotondato di agosto (4,14%).
Goldman Sachs e Nomura prevedono il 4,0%, in base al calo delle richieste di sussidio;
Wolfe Research stima 4,17%, che arrotondato porta a 4,2%;
Bank of America prevede il 4,1%, ma avverte che l'aumento di 569.000 nella rilevazione familiare di agosto espone a rischi di correzione, e il tasso di disoccupazione potrebbe salire fino al 4,2%; aggiunge anche che “anche il 4,2% rimane in linea con una buona salute del mercato del lavoro”;
Deutsche Bank avverte che anche un lieve aumento del tasso di partecipazione potrebbe portare il tasso di disoccupazione (arrotondato) al 4,2%.
Per i salari, sia Goldman Sachs sia Nomura prevedono +0,2% m/m, mentre Deutsche Bank è sopra il consenso stimando +0,4%. L’indicatore più ampio di Goldman dice +3,5% a/a, con un tasso annualizzato del terzo trimestre al 3,1%. Wolfe Research rileva che la crescita salariale è ancora "inferiore al range preferito dalla Fed del 3,5%-4,0%", definendola "inaspettatamente moderata".
Aggiustamento stagionale: agosto "gonfiato", settembre a rischio in entrambe le direzioni
I fattori stagionali rappresentano la maggiore difficoltà interpretativa di questo rapporto.
Wolfe Research sottolinea che in un tipico mese di agosto, l’aggiustamento stagionale tende ad abbassare il dato di oltre 100.000. Tuttavia, nell’agosto di quest’anno, il fattore stagionale ha invece aumentato i numeri—a partire dal 2021 è la prima volta che accade.
L’economista di Bank of America, Shruti Mishra, fornisce la spiegazione più chiara:
L’aumento degli occupati non destagionalizzato ad agosto è stato in realtà inferiore rispetto allo stesso periodo dello scorso anno, ma l’aggiustamento stagionale di quest’anno “è stato vicino a zero”, mentre nel 2025 sarà di -178.000, il che ha portato quasi tutto l’incremento non destagionalizzato di quest’anno a riflettersi sul dato rettificato.
Bank of America attribuisce questa anomalia alla differenza nel periodo di rilevazione—ad agosto 2026 la finestra di indagine è di quattro settimane, mentre nel 2024 e 2025 sono cinque.
La conclusione di Barclays forma una sequenza logica chiara:
Se i dati di agosto saranno rivisti al ribasso → i dati di settembre potrebbero sorprendere positivamente; se i dati di agosto non saranno rivisti → settembre potrebbe risultare debole.
Bank of America consiglia agli investitori di “non lasciarsi fuorviare dal numero principale del titolo”, mantenendo la stima del potenziale tasso di crescita dell’occupazione su un sano livello di “100.000 o più”.
Inoltre, Bank of America segnala anche un potenziale rischio ribassista: circa 200.000 titolari di TPS haitiani hanno perso l’autorizzazione al lavoro il 27 luglio, concentrati principalmente nei settori della ristorazione, sanitario, trasporti e vendita al dettaglio. Lo scenario base di BofA prevede ripercussioni graduali, ma ammette che “l’impatto sui dati di settembre potrebbe essere superiore alle attese”.
Indicatori ad alta frequenza del mercato del lavoro: quadro generalmente positivo, fiducia dei consumatori anomala
Diverse metriche ad alta frequenza mostrano che il mercato del lavoro resta resiliente:
Richieste iniziali di sussidio: la settimana di riferimento conta 198.000 casi, sotto le 207.000 del periodo d’indagine ad agosto; le richieste continuative sono scese a 1.719.000, il minimo da marzo 2023, a sostegno di una previsione del tasso di disoccupazione al 4,0%
ADP: occupazione privata +90.000 (attese 70.000, dato precedente 36.000), il primo incremento in accelerazione da maggio, trascinate da istruzione/sanità e ospitalità/tempo libero
Revelio: settembre +56.900, sopra i +40.600 rivisti di agosto, trainati da amministrazione pubblica, sanità e costruzioni
Licenziamenti Challenger: 43.000 annunciati a settembre, il minimo dal 2022, ma piani di assunzione al livello più basso nello stesso periodo dal 2011
PMI: il PMI flash S&P Global mostra la crescita dell’occupazione più veloce da giugno 2022; la componente occupazionale dell’ISM manifatturiero sale a 52,7
L’unico segnale opposto proviene dai sondaggi sulla fiducia dei consumatori. Nell’indagine della Conference Board, il divario tra “lavoro facilmente reperibile” e “difficile da trovare” si restringe a +1,7, mentre il saldo delle aspettative sull’occupazione nei prossimi sei mesi scende a -14,4, suggerendo che la percezione dei consumatori sul mercato del lavoro continua a peggiorare.
Politiche della Fed: dal "salto" al "rialzo"?
Dopo il primo rialzo in tre anni, il dot plot della Fed suggerisce un altro aumento nel 2026. Il mercato lo aveva prezzato per ottobre, ma ha rapidamento ritirato questa ipotesi.
Oggi il consenso prevede “salto a ottobre, rialzo a dicembre”. Gli economisti di Goldman Sachs ritengono che, dato che prevedono il core PCE in calo al 3,0% entro fine anno (meno del 3,4% stimato dalla Fed), “esiste una buona possibilità che il FOMC concluda che non servono ulteriori rialzi”.
Barclays si aspetta anch’essa una pausa a ottobre e un rialzo a dicembre. Lo scenario base di Deutsche Bank prevede un rialzo a dicembre e un altro a marzo dell’anno prossimo.
Bank of America cita le recenti dichiarazioni di Waller sulla resilienza del mercato del lavoro, ritenendo che questo report “probabilmente non cambierà le regole del gioco rispetto al pricing per ottobre; il mercato sarà più attento ai dati CPI”.
Lo scoperto sulle obbligazioni è il maggiore potenziale detonatore
La valutazione del mercato delle opzioni si è notevolmente ridotta per questo report. Secondo il team di derivati di Goldman Sachs, la volatilità implicita degli straddle sull’S&P 500 per la giornata è scesa dall’1,18% di lunedì a circa 67-70bp giovedì, sotto la media degli ultimi 8 giorni di 72bp. Lo straddle sul Nasdaq 100 è circa 95bp.
Sul mercato valutario, la volatilità implicita USD/JPY è circa 42bp, EUR/USD circa 38bp, valori vicini alla fascia alta della volatilità realizzata su base annuale—il FX resta l’unico mercato che ancora paga per un possibile shock.
Rich Privorotsky di Goldman Sachs sottolinea che la vera pressione è sulla parte lunga, non su quella breve:
“Tassi: nessun acquisto sulla parte lunga. Il PCE è debole, ma non cambia quasi nulla lo scenario sul lungo… Il vero problema è che il long end non se ne cura minimamente.”
Questo rende il rischio di posizionamento la variabile più degna di attenzione. Secondo Brian Garrett di Goldman, il modello CTA mostra che i fondi sistematici hanno posizioni corte per circa 390 miliardi di dollari su bond globali, il 99% di posizione netta corta storica sui Treasury a 10 anni e il 100% su quelli a 30 anni.
Se i dati sono “nella media” (nuovi posti tra 40.000 e 100.000, disoccupazione tra 4,0%-4,1%), sia le azioni che i bond saliranno moderatamente;
Se i dati sono “troppo forti” (oltre 120.000 nuovi posti e disoccupazione al 4,0%), le attese di rialzo Fed a ottobre torneranno rapidamente sul mercato;
Se i dati sono “troppo deboli” (meno di 20.000 nuovi posti o disoccupazione oltre il 4,2%), non solo saranno azzerate le attese di rialzo, ma sarà innescato uno short squeeze sui bond a livello globale dei CTA.
Per le azioni, Nelson Armbrust di Goldman osserva che l’S&P 500 è solo circa il 2% sotto i massimi storici, “qualsiasi allentamento sui tassi sarà un trigger per la salita delle borse”. Andrew Tyler di JPMorgan avverte però un rischio speculare: se i dati ADP sono forti, i non farm payroll potrebbero sorprendere verso l’alto, riportando il mercato nella logica ‘good news is bad news’.
Degno di nota, l’ampiezza della revisione dei dati di agosto potrebbe avere impatto più del dato principale di settembre stesso. Se i dati di agosto saranno ampiamente rivisti al ribasso, ciò confermerà che gli aggiustamenti stagionali hanno distorto il trend reale dell’occupazione, riplasmando così la lettura di tutto il ciclo occupazionale da parte del mercato.
Il mercato osserva con attenzione se i dati di agosto saranno pesantemente rivisti al ribasso, poiché la regolazione stagionale anomala aveva precedentemente esagerato la forza del mercato del lavoro, generando elevata incertezza statistica anche per i numeri di settembre.
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