La “cassetta degli attrezzi” di Bescent non basta a fronteggiare la doppia pressione di prezzi del petrolio elevati e il calo dei consumi; Goldman Sachs: “Il mercato è pervaso da un odore di stagflazione”

Yellen è stata impegnata questa settimana a "spegnere gli incendi" nel mercato obbligazionario, ma sembra che il mercato non sia convinto.

Il Segretario al Tesoro degli Stati Uniti Yellen ha inviato una serie di segnali di politica, tentando di abbassare i rendimenti dei Treasury statunitensi a lungo termine tramite buyback di titoli, razionalizzazione fiscale e altre misure. Tuttavia, i rendimenti dei Treasury a 10 e 30 anni, dopo una breve discesa, sono rapidamente risaliti. Nel frattempo, il prezzo del petrolio è aumentato di oltre il 7% in una sola settimana, l'oro ha guadagnato circa il 3,5%, il dollaro si è indebolito e anche i dati sui consumi di Walmart hanno segnalato un rallentamento.

I rendimenti obbligazionari non scendono, il petrolio continua a salire e i consumi mostrano segni di rallentamento: con molteplici asset in movimento simultaneo, il mercato sta riconsiderando la logica della "stagflazione".

Rich Privorotsky, responsabile della trading desk Delta single di Goldman Sachs, ha affermato chiaramente che oggi il mercato cross-asset è "pervaso dall'odore della stagflazione". Secondo lui, sebbene il "toolbox" politico di Yellen sia ampio, affrontare contemporaneamente i tassi a lungo termine, il deficit, i prezzi energetici e il rallentamento dei consumi, sta diventando sempre più difficile.

Yellen interviene più volte, ma il mercato dei Treasury a lunga scadenza resta scettico

Giovedì Yellen ha dichiarato che il volume dei buyback di Treasury del Tesoro può superare i 400 milioni di dollari per sessione, definendo questa operazione come "operazione di twist dei Treasury" e sottolineando che il Ministero delle Finanze dispone di "un ampio arsenale di strumenti".

Tuttavia, la reazione del mercato non è risultata positiva: dopo le operazioni di buyback sui titoli a lunga scadenza, l'intervento congiunto sullo yen e la disponibilità ad agire ulteriormente, il rendimento dei Treasury a 10 anni è tornato a circa il 4,7% e quello a 30 anni al 5,25% circa.

Secondo Privorotsky, rispetto alla domanda se i tassi a lungo termine possano continuare a scendere, l'indebolimento del dollaro rappresenta un segnale di mercato ancora più importante.

Attualmente gli Stati Uniti affrontano, da un lato, una pressione massiccia per l'emissione di Treasury, dall'altro la costruzione di infrastrutture per AI e data center continua ad assorbire grandi quantità di capitale. La domanda di finanziamento pubblico e privato si espande simultaneamente, quindi basarsi solo sulle operazioni di buyback del Tesoro è difficile cambiare fondamentalmente il rapporto domanda-offerta sui titoli a lunga scadenza.

Anche la razionalizzazione fiscale è accolta con scetticismo dal mercato. Yellen aveva precedentemente proposto di ridurre la spesa di centinaia di miliardi tramite gruppi di lavoro anti-frode e altri meccanismi, ma secondo Privorotsky rimangono forti incertezze sulla reale implementazione di queste politiche e il mercato fatica a modificare le proprie aspettative fiscali di lungo periodo basandosi solo su promesse.

Il petrolio sale, ma i consumi si raffreddano

Al di fuori del mercato obbligazionario, l'aumento del prezzo del petrolio amplifica ulteriormente i timori di stagflazione. Ancora più preoccupante è che l'aumento dei costi energetici e il rallentamento dei consumi stanno avvenendo contemporaneamente.

I dati più recenti di Walmart indicano che la crescita delle vendite nei negozi omogenei negli Stati Uniti è solo del 2,6%, il livello più basso degli ultimi sei anni; anche la crescita del traffico nei punti vendita è scesa dall'3% dell'ultimo trimestre all'1,5%. Sebbene l'azienda abbia rivisto al rialzo le stime sugli utili per l'intero anno, il management ha avvertito che, se il prezzo della benzina supera i 4 dollari al gallone, i consumatori inizieranno ad adeguare le proprie abitudini di acquisto e a fare delle scelte.

Privorotsky ha descritto l'economia statunitense attuale come "a manubrio": un'estremità in cui AI e data center continuano ad assorbire ingenti capitali, e l'altra in cui i consumi iniziano a subire pressione. Anche la performance cross-asset dà segnali di stagflazione: il petrolio sale, l'oro si rafforza, il dollaro si indebolisce, ma i rendimenti dei Treasury a lunga scadenza rimangono su livelli elevati.

Nel frattempo, il rapporto oro/rame sale, il tasso d'inflazione attesa a 10 anni negli USA (break-even) nelle ultime due settimane è salito di quasi 10 punti base e il "paniere stagflazione" ha guadagnato il 6,7% questa settimana. Il mercato non sta semplicemente contrattando su singole dinamiche di asset, ma la logica stagflazione sta prendendo forma.

Il prossimo appuntamento chiave sarà la riunione di Jackson Hole. Secondo Privorotsky, sia che Warsh trasmetta segnali accomodanti che restrittivi, il mercato potrebbe trovarsi in un vicolo cieco: una posizione accomodante potrebbe alimentare i tassi a lungo termine e le aspettative d'inflazione, mentre una posizione restrittiva potrebbe indebolire ulteriormente i già rallentati consumi. La Federal Reserve si trova davanti a un problema sempre più complesso: l'inflazione non si è ancora esaurita, ma la crescita sta già subendo pressioni.