Test di decorrelazione di Galaxy

Nell'analisi di oggi, vi mostrerò come Galaxy prevede di combinare due linee di business per crescere, invece di separarle, e come questo aiuterà l'azienda a raggiungere una stabilità che pochi altri possono eguagliare.

Autore: Prathik Desai

Traduzione: Block unicorn

Introduzione

Il volume di trading di criptovalute di Galaxy Digital ha continuato a diminuire nel primo trimestre del 2026, ma la sua attività operativa ha iniziato a scollegarsi dal ciclo delle criptovalute, e la società ritiene che la giusta strategia sia quella di unire le due attività. Nel primo trimestre del 2026, il prezzo di bitcoin è sceso di oltre il 20% e quello di ethereum di circa il 30%. Tuttavia, i volumi di Galaxy sono rimasti stabili. Questo è stato il primo segnale di disaccoppiamento del business di Galaxy dalla ciclicità del mercato.

Nelle precedenti analisi dei profitti di Galaxy, avevo sottolineato come il data center Helios potesse servire da strumento di copertura contro la volatilità del ciclo delle criptovalute. Tuttavia, questo argomento era prospettico e presupponeva che l'azienda fosse in grado di completare la costruzione nei tempi e di rispettare i flussi di cassa contrattuali ancora da avviare.

Ad aprile di quest'anno, Galaxy ha consegnato i suoi primi data center in Texas a CoreWeave, segnando un progressivo processo di diversificazione dell'intero business e la transizione verso attività di data center ad alta redditività e non cicliche. Sebbene i ricavi di questa attività siano attualmente trascurabili, ci si aspetta un miglioramento della situazione finanziaria a partire dal secondo trimestre del 2026.

Nell'analisi di oggi, vi mostrerò come Galaxy prevede di combinare le due attività per svilupparle insieme, invece di separarle, e come questo aiuterà l'azienda a raggiungere una stabilità che altri fanno fatica a raggiungere.

TL;DR：

• Nonostante un calo dei prezzi delle criptovalute di circa il 25%, il margine lordo rettificato della divisione digital asset di Galaxy è stato di 49 milioni di dollari, quasi invariato rispetto al quarto trimestre (51 milioni).
• Il volume delle transazioni di Galaxy è rimasto stabile, mentre quello del settore nel suo complesso è calato di oltre il 20%.
• Helios ha consegnato la sua prima data hall a CoreWeave, segnando il completamento di una pietra miliare e l'inizio della generazione di ricavi operativi.

Il primo segnale

La situazione finanziaria di Galaxy non è molto diversa da quella di altre società crypto. L’EBITDA rettificato del primo trimestre è stato negativo per 188 milioni di dollari, dovuto quasi interamente a una perdita lorda rettificata di 140 milioni nella divisione finanziaria e corporate. Questa perdita deriva principalmente dalla svalutazione non realizzata dell’esposizione netta in digital asset. Al 31 marzo 2026, Galaxy aveva ridotto le sue partecipazioni in digital asset a 667 milioni di dollari, in calo del 27% rispetto ai 920 milioni di fine anno.

La business unit dei digital asset, responsabile di trading, lending, asset management e infrastrutture, ha generato un margine lordo rettificato di 49 milioni di dollari. Nonostante nel quarto trimestre i prezzi delle criptovalute fossero saliti, il margine lordo era quasi pari a quello del trimestre precedente (51 milioni). Il calo dei prezzi ha portato a una fuga di partecipanti e a un drastico calo dei volumi di trading, colpendo Galaxy. Questo ha anche ridotto le garanzie a cui Galaxy affida per guadagnare interessi.

L’attività di trading di Galaxy conferma questa tendenza. Il volume delle operazioni è rimasto quasi invariato trimestre su trimestre, mentre quello dell’industria è calato di oltre il 25%.

Ma durante il crollo del mercato, cosa ha permesso a Galaxy di reggere alle difficoltà operative?

Una base stabile

Diversificando prodotti e tipologie di clientela, Galaxy è sopravvissuta al crash che ha colpito i suoi pari proprio grazie a questa strategia.

Negli ultimi 18 mesi, l’azienda ha gradualmente incrementato le entrate da commissioni e quelle ricorrenti nella divisione trading. Anche se, per via della rivalutazione delle posizioni in essere, l’asset under management è sceso da 11,4 miliardi a 8 miliardi di dollari, l’attività di asset management ha registrato comunque nuovi flussi netti per 69 milioni. Poco dopo la chiusura del trimestre, Galaxy ha ricevuto un mandato single-client da 75 milioni di dollari, uno dei più importanti nella sua storia. Nonostante il portafoglio prestiti si sia ridotto del 20% a causa del calo dei prezzi delle criptovalute e della naturale scadenza dei prestiti, Galaxy ha comunque acquisito nuovi clienti e diversificato le proprie controparti.

A maggio, l’azienda lancerà un hedge fund fintech, investendo in società che costruiscono infrastrutture per la tokenizzazione. Allo stesso tempo, Galaxy aprirà alle aziende la propria app GalaxyOne, permettendo agli utenti istituzionali di fare trading, gestire custodie digitali, finanziamenti, staking e accedere a ricerche sulle criptovalute. Queste due attività genereranno ricavi ricorrenti indipendentemente dalle oscillazioni del prezzo di bitcoin o di altre criptovalute.

Il secondo passo consiste nel posizionamento strategico.

Galaxy ha ridotto gli investimenti in bitcoin spostando gran parte del proprio bilancio in Hyperliquid.

Questa rotazione ha permesso al bilancio di offrire prestazioni migliori rispetto a una semplice strategia beta pura.

Ma per gli investitori e gli analisti di Galaxy, la notizia più importante è che, finalmente, in Texas "le luci si sono accese".

Luci, camera, data center

Nel primo trimestre, il data center Helios di Galaxy ha consegnato le prime sale server a CoreWeave; è previsto che, a pieno regime nel 2028, questi impianti produrranno 1 miliardo di dollari di ricavi all’anno.

Le strutture, originariamente pensate per il mining di bitcoin, sono oggi state riconvertite in potenti data center per l’intelligenza artificiale, dotati di distribuzione dell’energia in tempo reale, raffreddamento e connessioni di rete avanzate.

Anche se il fatturato dei data center è stato di soli 3 milioni di dollari, l’azienda sta rispettando i tempi per la fase 1 del progetto, che prevede una potenza di 133 MW. Gli aspetti più interessanti di questa attività, secondo me, sono: il margine di profitto, la scarsa stagionalità e la durata contrattuale. I contratti garantiscono 15 anni di flussi di cassa, con margini EBITDA sui canoni di affitto intorno al 90%. Si prevede che la fase 1 entrerà in piena produzione nella seconda metà del 2026, con un ricavo annuo di 250 milioni di dollari, totalmente indipendente dall’andamento dei prezzi dei digital asset.

Per fare un confronto, nel trimestre la divisione digital asset di Galaxy ha registrato un margine lordo rettificato di 49 milioni di dollari e un ARR (ricavo ricorrente annualizzato) di 200 milioni di dollari. Solo la fase 1 di Helios supererà questi risultati, con un ARR di 250 milioni e un margine EBITDA del 90%.

Galaxy ha inoltre ottenuto l’approvazione dall’ERCOT (Texas Electric Reliability Council) per incrementare la propria capacità produttiva di altri 830 MW.

Oltre a CoreWeave, l’azienda è in trattativa per ampliare la base di clienti. Ma perché sviluppare nuovi rapporti di locazione?

Galaxy non vuole ricadere negli errori del passato, evitando una dipendenza eccessiva da un singolo business o cliente. Proprio per questo, il presidente Christopher Ferraro punta su una strategia multi-tenant e multi-campus.

Come Galaxy finanzierà questi nuovi siti? Ogni struttuta richiede un elevato investimento in potenza di calcolo, sistemi di raffreddamento e altre infrastrutture.

Nella fase 1 del data center Helios, il cliente finale di CoreWeave – una società quotata con una capitalizzazione di mercato di migliaia di miliardi di dollari – utilizzerà le GPU dell’impianto. Questo rating di credito avrà un impatto diretto sulle condizioni di finanziamento dei futuri progetti di data center di Galaxy.

Il doppio modello di business di Galaxy

Le due linee di business di Galaxy Digital stanno evolvendo, con necessità finanziarie, modelli di profitto e prospettive differenti. Apparentemente, non esiste una grande sinergia tra di esse, né un motivo evidente per mantenerle unite sotto lo stesso tetto. Perché allora non scinderle?

L’azienda non è così convinta che queste attività rimarranno indipendenti in futuro.

Molti considerano Galaxy una comune società crypto pronta a scorporare la sua divisione data center. Ma spesso si ignora la connessione tra l’attività di crypto trading e l’operatività dei data center. Quando i ricavi annuali dei data center di Galaxy raggiungeranno il miliardo, con un margine EBITDA del 90%, l’azienda potrà gestire con grande tranquillità l’attività infrastrutturale crypto anche durante i bear market.

I data center coprono i costi fissi, mentre il business crypto genera utili in fasi di volatilità. Così, i costi complessivi di capitale per Galaxy diminuiscono, grazie all’effetto mitigazione reciproca dei rischi. Il business crypto non è più obbligato a registrare profitti sufficienti a reggere le fasi di crisi; basta coprire i costi variabili, contribuendo così a tenere a galla la società, come avvenuto nel primo trimestre 2026. I data center operano in modo indipendente dal prezzo delle token, dato che la domanda viene dai grandi operatori che lottano per accaparrarsi capacità di calcolo. Tuttavia, avere in bilancio un’attività crypto che genera liquidità, permette a Galaxy di autofinanziare i costi di sviluppo iniziale e di espandere rapidamente nuovi siti, più di quanto potrebbe fare un classico start-up indipendente del settore data center.

Ad oggi, queste conclusioni sono solo indicative. È il primo trimestre in cui si verifica un segnale di de-correlazione ed è solo un'indicazione. Per parlare di regola generalizzata questa situazione dovrà essere confermata nei prossimi due-tre trimestri consecutivi.

Tuttavia, è indiscutibile che Galaxy stia costruendo un’architettura nella direzione giusta. Il business dei data center ha margini elevati, ricavi contrattuali fissi e prevedibili, mentre quello del trading offre bassi margini con volumi elevati e ciclicità.

Novogratz dice che, se riusciranno a mantenere simili risultati per altri tre trimestri, festeggerà di certo.