Sinyal lemahnya permintaan kembali muncul, lelang obligasi AS tenor 30 tahun mencatat tingkat imbal hasil tertinggi sejak 2001

Sinyal tekanan terhadap permintaan obligasi pemerintah AS jangka panjang semakin meningkat.

Pada hari Kamis, waktu bagian Timur AS tanggal 13, Departemen Keuangan AS melelang obligasi pemerintah AS tenor 30 tahun senilai 25 miliar dolar AS, dengan tingkat pengembalian (yield) final sebesar 5,216%, tertinggi sejak tahun 2001. Dalam lelang kali ini juga muncul fenomena yang disebut “tail”, yaitu tingkat imbal hasil pemenang lebih tinggi dari yield pra-lelang, menandakan investor menginginkan imbal hasil lebih tinggi untuk menerima obligasi tersebut, permintaan sedikit di bawah ekspektasi pasar.

Sebelum hasil lelang diumumkan, yield obligasi 30 tahun di pasar sekunder sempat turun sekitar 5 basis poin pada hari Kamis, namun usai pengumuman hasil lelang, penurunan yield sedikit menyempit, dan kurva yield semakin curam. Selisih yield antara obligasi 5 tahun dan 30 tahun melebar, bertahan di level intraday terlebar sejak Mei.

Ini adalah lelang kedua berturut-turut pekan ini dari Departemen Keuangan AS untuk obligasi jangka panjang yang menunjukkan yield tertinggi dalam beberapa tahun. Pada Rabu pekan ini, lelang obligasi pemerintah AS tenor 10 tahun senilai 42 miliar dolar AS juga membukukan yield tertinggi sejak krisis keuangan global 2007 dan juga sedikit di atas yield pra-lelang.

Dua kali lelang berturut-turut berada dalam rentang yield historis tinggi, menunjukkan bahwa saat biaya pendanaan pemerintah AS terus meningkat, kemampuan pasar untuk menyerap obligasi jangka panjang sedang diuji. Terlebih lagi, meski data CPI Juli tidak secara signifikan mendorong ekspektasi kenaikan suku bunga jangka pendek, yield jangka panjang tetap tinggi, memperlihatkan faktor pendorong kenaikan yield obligasi AS bukan hanya ekspektasi kebijakan The Fed, melainkan juga pasokan fiskal, risiko inflasi, dan premium tenor lainnya.

Lelang obligasi 30 tahun AS muncul “tail” kecil

Lelang obligasi pemerintah AS tenor 30 tahun senilai 25 miliar dolar pada hari Kamis akhirnya ditebus di yield 5,216%.

Tingkat ini lebih tinggi 0,4 basis poin dari yield pra-lelang sebesar 5,212%. Para trader obligasi biasanya menyebut situasi di mana yield pemenang lebih tinggi dari yield pra-lelang sebagai “tail”, artinya Departemen Keuangan akhirnya harus menawarkan yield sedikit di atas harga pasar sebelum lelang agar surat utang bisa terserap, menjadi indikator penting apakah permintaan lelang lebih kuat atau lemah dari ekspektasi.

Tail sebesar 0,4 basis poin kali ini memang tidak terlalu besar, namun arah perubahannya patut dicermati: meski yield obligasi 30 tahun turun sekitar 5 basis poin dibanding hari sebelumnya, investor tidak langsung buru-buru membeli pada yield pasar yang lebih rendah di tengah hari, justru meminta yield lebih tinggi agar transaksi terjadi.

Dari indikator lain, permintaan juga menunjukkan adanya perbedaan.

Bid-to-cover ratio lelang ini sebesar 2,39 kali, lebih tinggi dari rata-rata 2,36 kali dari enam lelang terakhir di periode serupa, sekilas permintaan tidak lemah. Namun ada perubahan dalam struktur pembeli.

Indikator permintaan dari investor luar negeri—termasuk bank sentral asing—porsinya sebesar 66,8%, lebih rendah dari hampir rekornya pada Juli lalu sebesar 77,7% dan rata-rata enam lelang terakhir 67,0%. Porsi pelaku langsung sebesar 21,6%, sedikit di bawah rata-rata terbaru 22,5%. Sementara porsi primary dealer, yang menjadi penyangga utama, naik ke 11,5%, naik 150 basis poin dari Juli, dan sedikit di atas rata-rata 10,6% belakangan ini,

Primary dealer biasanya menyerap obligasi yang tidak diserap oleh investor akhir di pasar. Peningkatan porsi mereka, ditambah penurunan proporsi pelaku luar negeri, menandakan sebagian permintaan harus ditopang primary dealer.

Lelang kali ini sebenarnya punya beberapa faktor positif, termasuk yield absolut obligasi 30 tahun yang tinggi, kuatnya permintaan pada lelang ulang obligasi 10 tahun hari Rabu, dan peluang nilai relatif dari kurva yield di hari yang sama; namun obligasi 30 tahun tidak menawarkan konversi yield (yield concession) yang cukup signifikan, mungkin ini alasan permintaan sedikit di bawah ekspektasi.

Dua kali lelang obligasi jangka panjang, yield pemenang di level tertinggi bertahun-tahun

Lelang obligasi 10 tahun hari Rabu sudah memberikan peringatan awal.

Departemen Keuangan AS menerbitkan obligasi 10 tahun senilai 42 miliar dolar AS dengan yield pemenang 4,683%, tertinggi sejak 2007, naik tajam 10,3 basis poin dari lelang bulan lalu yang sebesar 4,580%.

Dibanding lelang 30 tahun, “tail” lelang 10 tahun hanya 0,1 basis poin—yield pemenang 4,683% hanya sedikit di atas yield pra-lelang 4,682%, jadi permintaannya tidak bisa langsung dianggap lemah. Laporan pasar juga menyebut permintaan secara keseluruhan masih solid, porsi primary dealer turun, menandakan investor akhir masih mampu menyerap sejumlah obligasi tersebut.

Namun yang lebih patut dicermati adalah level yield itu sendiri: bahkan ketika CPI AS pada Juli secara keseluruhan dan inti sama dengan ekspektasi, dan core CPI tahunan 2,5% sudah di level terendah sejak Maret 2021, yield lelang obligasi 10 tahun tetap naik ke titik tertinggi sejak 2007.

Ini berarti, pasar obligasi pemerintah AS jangka panjang sedang menunjukkan logika penentuan harga yang berbeda dari ekspektasi kebijakan jangka pendek The Fed.

Analisa pasar juga menyimpulkan bahwa setelah rilis data inflasi Juli, pasar menurunkan ekspektasi kenaikan suku bunga The Fed pada September, tetapi yield obligasi 10 tahun tetap tinggi, dan kurva yield terus menanjak curam.

Selain “ekspektasi penurunan suku bunga”, pasokan fiskal dan premium tenor jadi variabel kunci

Sebelumnya, kenaikan yield obligasi AS sangat berkaitan dengan harga ulang (repricing) jalur penurunan suku bunga The Fed, namun pergerakan pasar baru-baru ini menegaskan bahwa hanya mengandalkan ekspektasi kebijakan moneter sudah makin sulit menjelaskan tingginya yield jangka panjang.

Di satu sisi, pemerintah AS tetap perlu menerbitkan banyak obligasi untuk membiayai defisit fiskal yang besar; di sisi lain, risiko inflasi, harga energi, dan kekhawatiran keberlanjutan fiskal jangka panjang bisa membuat investor meminta premium tenor yang lebih tinggi.

Perlu dicatat, yield obligasi 10 dan 30 tahun tetap tinggi meski inflasi baru-baru ini relatif moderat. Analisis pasar menilai ini mencerminkan semakin tingginya sensitivitas obligasi jangka panjang terhadap defisit fiskal, pasokan surat utang, dan risiko inflasi.

Dari kurva yield, usai lelang 30 tahun pada hari Kamis, selisih yield antara obligasi 5 dan 30 tahun melebar lagi, mendekati yang terlebar sejak Mei. Kenaikan yield jangka panjang terhadap jangka pendek ini berarti pasar menuntut kompensasi lebih tinggi untuk memegang obligasi pemerintah AS jangka panjang.

Bagi Departemen Keuangan AS, ini berarti persoalan yang semakin nyata: dalam lingkungan defisit dan utang yang tinggi, pemerintah perlu menerbitkan lebih banyak surat utang jangka panjang, dan biaya pendanaan yang diinginkan investor juga semakin tinggi.

Aura “aset aman” obligasi AS, menghadapi ujian ganda pasokan dan biaya

Lelang 30 tahun kali ini sendiri belum cukup untuk menyimpulkan permintaan terhadap surat utang AS mengalami keruntuhan sistemik.

Toh, bid-to-cover ratio 2,39 kali masih lebih tinggi dari rata-rata enam penerbitan 30 tahun terakhir, dan tail 0,4 basis poin juga relatif kecil.

Tetapi, jika dua lelang di hari Rabu dan Kamis dilihat bersama, sinyalnya jadi lebih patut diwaspadai: yield pemenang obligasi 10 dan 30 tahun sama-sama mencetak rekor tertinggi sejak 2007 dan 2001, ditambah keduanya juga mengalami yield pemenang yang sedikit lebih tinggi dari yield pra-lelang.

Artinya, pemerintah AS kini membiayai diri dengan yield tinggi yang jarang terlihat sejak krisis keuangan, bahkan sejak awal abad ini, dan pasar tidak menunjukkan lonjakan permintaan luar biasa meski yield sudah tinggi.

Dengan ketidakpastian kebijakan The Fed, dan defisit fiskal AS yang terus melebar, apakah lelang obligasi pemerintah AS jangka menengah dan panjang selanjutnya tetap bisa menarik permintaan stabil akan menjadi barometer penting apakah biaya pendanaan jangka panjang AS bakal terus menanjak.