La boucle "brûler de l'argent - monétiser" enfin validée ! Les activités SI soutiennent la première rentabilité trimestrielle de SpaceX (SPCX.US) après son introduction en bourse ; Musk appuie sur le bouton de "fusion".

Selon les informations de l’application Zhitong Finance, après la clôture du marché américain le mardi 20 octobre, SpaceX (SPCX.US) a publié son deuxième rapport financier depuis son introduction en bourse. Si, il y a trois mois, le "chiffre d'affaires supérieur aux attentes mais le cours de l'action chutant de 11%" du deuxième trimestre avait montré au marché la puissance de la consommation de l'intelligence artificielle (AI), cette fois-ci, Elon Musk a répondu à trois questions en une soirée : l'entreprise est rentable — un bénéfice net de 4,4 milliards de dollars, premier trimestre bénéficiaire depuis l'introduction en bourse ; l'IA peut "porter la bannière" — des revenus de 7,56 milliards de dollars, en hausse de neuf fois sur un an, dépassant la somme de Starlink et des lancements de fusées ; et enfin, la fusion avec Tesla (TSLA.US) est réelle — Musk a confirmé lors de la conférence téléphonique que SpaceX et Tesla ont constitué un comité pour discuter de cette fusion.

Au moment de la rédaction, SpaceX progressait de plus de 7 % après la clôture du marché américain mardi, pour s’établir autour de 159 dollars. Le cours, qui luttait encore à 105 dollars il y a deux mois, se rapproche désormais de nouveaux sommets au-dessus du prix d'émission de 135 dollars.

Analyse d'un bilan "d'écrasement" au-delà des attentes : trois divisions, trois rôles

Examinons d'abord les chiffres globaux. Les résultats montrent que le chiffre d'affaires de SpaceX au troisième trimestre atteint 14,575 milliards de dollars, bien au-dessus du consensus des analystes à 12,72 milliards de dollars, soit une hausse de 161 % sur un an (5,576 milliards de dollars) et d’environ 87 % par rapport au deuxième trimestre (7,814 milliards de dollars).

Le bénéfice opérationnel du troisième trimestre s'établit à 2,791 milliards de dollars, contre une perte opérationnelle de 273 millions à la même période l'an dernier et une perte de 143 millions au deuxième trimestre ; le bénéfice net du troisième trimestre grimpe à 4,404 milliards de dollars, largement supérieur à l'estimation consensuelle (de 1,57 à 1,88 milliard de dollars), soit une nette amélioration par rapport à une perte nette de 1,054 milliard l'an dernier, retournant ainsi dans le vert.

Selon les normes comptables américaines (GAAP), le bénéfice dilué par action du troisième trimestre pour SpaceX est de 0,35 dollar, bien supérieur au consensus de 0,15 dollar et contre une perte de 0,36 dollar par action l'an dernier.

Hors normes américaines (non-GAAP), l’EBITDA ajusté du troisième trimestre atteint 8,809 milliards de dollars, en progression de 306 % par rapport à l'an dernier (2,169 milliards) et d’environ 149 % par rapport au deuxième trimestre (3,538 milliards), dépassant le consensus de 6,59 milliards.

Les dépenses d’investissement, un point particulièrement surveillé par le marché, se sont élevées au troisième trimestre à 19,59 milliards de dollars, en ligne avec les attentes des analystes de 19,6 milliards.

Super Intelligence (SI) : en un trimestre, d'une perte de 1,26 milliard à un bénéfice de 430 millions

Le principal changement structurel de ce rapport, c’est l’explosion de la division Super Intelligence (SI) : un chiffre d’affaires de 7,56 milliards de dollars, soit une hausse de 195 % en séquentiel et de 830 % sur un an, dépassant les attentes du marché d’environ 20 %, et représentant 52 % du chiffre d’affaires total de la société. Une entreprise réputée pour ses fusées tire désormais plus de la moitié de ses revenus de la puissance de calcul et des services de modèles IA. Lors d’une réunion interne en août, Musk avait annoncé que les revenus de l’IA "pourraient dès septembre dépasser la somme des autres activités". Ce rapport vient confirmer cette projection.

Mais le plus crucial reste le bénéfice. La division SI affiche un bénéfice opérationnel de 431 millions de dollars, retournant dans le vert après une perte de 1,257 milliard au deuxième trimestre ; ce montant inclut une charge d'incitation en actions de 1,2 milliard issue de l’acquisition de Cursor. L’EBITDA ajusté de cette activité s’élève à 4,95 milliards, soit environ 49 % au-dessus des prévisions.

La croissance provient de trois facteurs : la concrétisation de nouveaux contrats de cloud (avec Anthropic, Google, etc.), l’intégration de Cursor finalisée le 14 août (apportant 608 millions de dollars au chiffre d’affaires du trimestre), et l’augmentation de l’utilisation de Grok par les entreprises et les particuliers, la société ayant également lancé le système Grok Bot disponible en continu. Côté puissance de calcul, la capacité nominale est passée de 1,4 GW à la fin du deuxième trimestre à 1,7 GW (contre seulement 0,6 GW il y a un an) ; la construction du cluster COLOSSUS II se poursuit.

Starlink (activités de connectivité) : la véritable "vache à lait" des profits

L’IA nourrit les rêves de revenus, mais la véritable source de rentabilité demeure Starlink. Les revenus de cette activité "connectivité" atteignent 5,25 milliards de dollars, en hausse de 69 % sur un an ; le bénéfice opérationnel bondit de 99 % à 2,37 milliards — certains médias affirment que SpaceX réalise quasiment tous ses bénéfices grâce à Starlink. L’EBITDA ajusté de cette branche grimpe de 82 % à 3,5 milliards.

Le nombre d’abonnés grand public s’établit à 13,6 millions, soit 1,6 million de nouveaux abonnés sur le trimestre ; l’ARPU mensuel remonte de 5 % sur le trimestre à 69 dollars, les hausses tarifaires de mai commençant à porter leurs fruits. La connectivité aéronautique progresse aussi, avec plus de 3 800 avions équipés de terminaux Starlink. Par ailleurs, la société a annoncé la signature d’un accord pour l’acquisition d’une licence nationale dans la bande 800 MHz (finalisation prévue pour le premier semestre 2027, sous réserve d’approbations FCC, etc.), ouvrant la voie à une connexion directe de Starlink avec les téléphones mobiles.

Activités spatiales : une "base stratégique" petite et stable

Les revenus de la division lancements atteignent 1,8 milliard de dollars, soit une croissance séquentielle de 84 % et de 6 % sur un an ; douze missions clients ont été réalisées au troisième trimestre (y compris le télescope spatial Nancy Grace Roman de la NASA) ; lors du 14e essai de vol du Starship, l’engin a atteint l’orbite pour la première fois, déployant 26 satellites Starlink V3, chaque mission apportant une bande passante descendante dix fois supérieure à celle des missions Starlink Falcon 9.

Le carnet de commandes continue de s'étoffer : trois nouvelles missions habitées NASA, 18 lancements sécurisés nationaux, trois missions commerciales Starfall, ainsi qu’un contrat pour expédier des charges utiles lunaires avec Starship. L’entreprise a aussi annoncé la construction d’une base Starbase en Louisiane, visant des milliers de lancements de Starship par an, avec un premier tir prévu en 2029. Dès début novembre, un 15e vol d’essai tentera pour la première fois la récupération du second étage avec la tour de lancement — un succès pourrait réduire les coûts de lancement d’un ordre de grandeur. Musk a indiqué lors de la conférence que le rythme attendu serait d’un lancement par semaine au premier semestre de l’an prochain, et d’au moins deux par semaine au second semestre.

Il ne s’agit pas d’un simple dépassement des attentes, mais de la première validation du cycle "brûler de l’argent—monétiser"

La principale critique envers SpaceX après le deuxième trimestre portait sur le fait que les 18,37 milliards de dollars de CAPEX n’avaient pas permis de retrouver la rentabilité — le cours de bourse ayant chuté de 11 % après la séance. Ce résultat du troisième trimestre est considéré comme un tournant par de nombreux instituts, car il satisfait pour la première fois à trois conditions :

1. Les investissements en IA commencent à "revenir". La division SI passe d’une perte de 1,257 milliard à un bénéfice de 431 millions en un trimestre, validant le fait que les nouveaux contrats de puissance de calcul (un nouveau contrat apportant environ 1,1 milliard de dollars de revenus mensuels selon le CFO en septembre) entrent désormais en phase de reconnaissance de chiffre d’affaires et ne sont plus seulement des projets en cours sur le bilan.

2. L’effet de levier opérationnel commence à apparaître. Avec une progression de 161 % du chiffre d'affaires sur un an, la société passe d'une perte de 143 millions d’opérationnel à un bénéfice de 2,79 milliards, la marge nette avoisinant les 30 %. Le "tournant décisif" de l’activité Super Intelligence, selon le CFO, s’explique essentiellement par la dilution rapide des coûts fixes grâce à l’explosion du chiffre d’affaires.

3. Un nouvel ancrage pour l’évaluation. Avant le rapport, UBS a réitéré son conseil d’achat avec un objectif de 210 dollars (prévision de 7,6 milliards de revenus SI, proche du chiffre réalisé) ; Goldman Sachs a relevé son objectif à 230 dollars, positionnant l’IA comme "le prochain moteur de croissance" ; Evercore ISI vise 275 dollars. Le modèle Morgan Stanley est le suivant : chaque gigawatt de puissance supplémentaire pourrait ajouter environ 27 dollars à l’action ; selon Goldman Sachs, une puissance de 2,4 GW fin 2026 et 7 GW fin 2027, la montée en puissance représente donc une courbe de valorisation quantifiable.

Néanmoins, les sceptiques n’ont pas été convaincus par ce rapport. Les CAPEX du troisième trimestre dépassent toujours les revenus, le flux de trésorerie disponible n’étant pas positif en dépit de la rentabilité, l’expansion dépendant encore des liquidités existantes et des financements externes. Avec une trésorerie et des titres évalués à 89,86 milliards en fin de période, le matelas reste large, mais le coût et les modalités des refinancements seront scrutés dans un contexte de taux d'intérêt élevés.

Dans le même temps, le rythme de croissance de Starlink ralentit — seulement 1,6 million de nouveaux abonnés ce trimestre contre 2,29 millions attendus ; l’ARPU, bien qu’en hausse à 69 dollars, reste largement inférieur aux 85 dollars d’il y a un an. Cela indique que la "vache à lait" pourrait être proche d’un plateau, l’effet de dilution de la croissance sur les marchés à bas prix se faisant toujours sentir.

Le comité de fusion confirmé ! Comment le bilan devient-il un "jour de fixation de prix caché" ?

Avant la publication du bilan, l’analyste Dan Levy de Barclays avait déjà avancé sur Wall Street la thèse suivante : en cas de fusion entre SpaceX et Tesla, il s’agirait probablement d’une "fusion inversée" 100% en actions — SpaceX, plus imposante, absorberait Tesla avec une prime significative ; selon les valorisations de référence (2 100 milliards pour SpaceX, 1 500 milliards pour Tesla), chaque actionnaire Tesla recevrait environ 0,7 action SpaceX. Elon Musk détiendrait, après fusion, environ 37 % des parts et 56 % des droits de vote.

Le calendrier est également serré : une annonce devrait intervenir entre fin octobre et début novembre pour que l'accord soit soumis au vote lors de l’assemblée annuelle des actionnaires de Tesla le 6 décembre. L’analyste tech bien connu Dan Ives estime que la probabilité de la fusion d’ici 2027 est de 80 %, voyant dans l’annonce mi-octobre de la nouvelle Roadster équipée de propulseurs SpaceX la manifestation publique des liens entre les deux groupes.

Dans cette logique, le bilan publié mardi fixe en réalité le prix de conversion pour les actionnaires de Tesla — un rapport financier solide donne plus de poids à un ratio de 0,7 action. Lors de la conférence téléphonique, Musk a confirmé une avancée dans les rumeurs : SpaceX et Tesla "ont constitué un comité pour discuter d'une fusion", ajoutant que "la fusion présente de nombreux avantages mais n’est pas acquise, elle requiert le soutien des actionnaires". De la phrase de juillet interprétée par les marchés comme "pas de démenti, mais pas de confirmation" — "on ne peut pas discuter de la fusion lors de l'appel résultats" — au comité officiellement constitué aujourd'hui, la transaction potentielle passe d'une rumeur à une place à l’ordre du jour. La hausse de plus de 7 % après-bourse illustre en partie une anticipation du marché d’une réévaluation des probabilités de fusion.

Conclusion

En résumé, après ce mardi, SpaceX ne peut plus être évaluée selon un cadre unique : en tant que société spatiale, elle concrétise sa domination sur les lancements et la trajectoire du Starship ; en tant qu’opérateur télécom, l’augmentation des tarifs Starlink et l’acquisition de fréquences ouvrent une seconde voie de croissance ; en tant qu’entreprise d’IA, elle dispose d’une chaîne complète allant de l’énergie à la puissance de calcul, des modèles et outils, avec un chiffre d'affaires progressant plus vite que tous ses comparables cotés. Or, la quatrième couche de valorisation — la fusion avec Tesla — est désormais à l’ordre du jour.

Il y a trois mois, le marché vendait sur 15,8 milliards d’investissement en IA ; trois mois plus tard, il se rue sur 7,56 milliards de revenus IA. Musk n’a pas changé de rythme dans la dépense, il a seulement prouvé que brûler de l’argent pouvait devenir du chiffre d’affaires. Pour le cours de SpaceX, le prochain jalon est déjà écrit : le 15e vol d’essai du Starship début novembre, l’assemblée des actionnaires de Tesla le 6 décembre, et, d’ici la fin d’année, la possibilité d’atteindre 2 GW de puissance de calcul et 100 milliards de dollars en ARR. Mais la plus grande signification de ce rapport, c’est qu’il rend crédibles ces trois nouveaux comptes à rebours pour la première fois.