Durchbruch in den Verhandlungen zwischen USA und Iran – warum reagiert der Markt so verhalten?

Die stufenweise Einigung zwischen den USA und dem Iran ist erreicht, der Ölpreis ist stark zurückgegangen, aber der enttäuschende Kursanstieg der Risikoanlagen ließ Marktteilnehmer ratlos zurück.

Laut Trade Desk berichtete Henry Allen, Makrostratege der Deutschen Bank, in seiner jüngsten Analyse, dass die restriktivere Haltung der Fed, bereits eingepreiste Marktprognosen, überhöhte Bewertungen sowie weiterhin fehlende substantielle Öffnung der Straße von Hormus – diese vierfache Belastung – gemeinsam für die gedämpfte Erholungsrally sorgen, die eigentlich kräftiger ausfallen sollte.

Die geldpolitische Entscheidung der Fed am vergangenen Mittwoch ist zum direktesten „Hedge-Faktor“ geworden. Die Dot-Plot-Grafik zeigt, dass die Hälfte der Notenbankmitglieder mindestens eine Zinserhöhung in diesem Jahr erwartet; der neue Vorsitzende Warsh betonte ausdrücklich die Priorität der Wiederherstellung der Preisstabilität. Dieses restriktive Signal sorgte dafür, dass am Tag der Sitzung die reale Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihe mit 2,22 % auf den höchsten Stand seit über einem Jahr anstieg. Dieser rasante Anstieg der Realzinsen hat die durch die Einigung verbesserte Risikobereitschaft direkt kompensiert.

Gleichzeitig notiert der S&P 500 weiterhin unter seinem Rekordhoch zu Monatsbeginn, der Kreditspread hat sich ausgeweitet und verschiedene Finanzstressindikatoren sind angestiegen. Dies zeigt, dass die Marktauswirkungen der Einigung weit hinter den Erwartungen einiger Investoren zurückbleiben.

Restriktive Fed, rascher Anstieg der Realzinsen gleicht geopolitische Entlastung aus

Die Fed hat mit ihrer Entscheidung vergangene Woche zahlreiche restriktive Signale ausgesendet, die den Markt überraschten. In der Dot-Plot-Grafik erwarten die Hälfte der Teilnehmer mindestens eine Zinserhöhung in diesem Jahr, Warsh betonte das Ziel der Preisstabilität. Diese Kehrtwende ist kein Einzelfall – sie spiegelt die zähere Entwicklung der globalen Wirtschaftsdaten wider, die seit Ausbruch des Iran-Konflikts konsequent die Erwartungen übertroffen haben.

Der rasche Anstieg der Realzinsen ist die direkteste Übertragungsmechanik auf die Märkte. Die reale Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihe stieg nach der Fed-Sitzung auf 2,22 % und damit auf den höchsten Stand seit über einem Jahr; die reale Rendite der deutschen 10-jährigen Anleihe kletterte am vergangenen Freitag auf 0,89 % – ein Fünfmonatshoch. Höhere Realzinsen bedeuten steigende Kapitalkosten und Bewertungsdruck auf Risikoanlagen, was die sinkenden geopolitischen Risikoprämien der US-Iran-Einigung weitgehend neutralisiert.

Erwartungen bereits eingepreist, begrenztes Aufwärtspotenzial nach Umsetzung der Einigung

Die verhaltene Markterholung kam nicht unerwartet: Seit Ausbruch des Iran-Konflikts stufte die Anlegerschaft diesen als „temporären Konflikt“ ein und pries kontinuierlich fallende Ölpreise in den kommenden Monaten via Terminmarkt ein.

Das bedeutet, das zusätzliche Aufwärtspotenzial durch die Einigung war von Anfang an stark limitiert. Die tiefe Spot-Prämienstruktur (Backwardation) der Brent-Futures-Kurve ist inzwischen praktisch verschwunden; die Form der Kurve nähert sich dem Stand von Februar an. Mit anderen Worten: Die Märkte hatten die Erwartung, dass sich der Konflikt letztlich lösen wird, bereits diskontiert. Die Umsetzung der Einigung bestätigte lediglich die bestehenden Erwartungen, brachte aber keinen neuen positiven Impuls.

Bewertungen stark überhöht, historische Kursgewinne begrenzen weiteres Potenzial

Zwischen April und Mai erlebten Risikoanlagen eine historische Kurserholung. Der S&P 500 stieg in nur zwei Monaten um 16 % – das kam seit dem Zweiten Weltkrieg nur vier Mal vor: Dreimal in der Erholung nach Rezessionen, einmal kurz vor dem Crash am „Schwarzen Montag” 1987 – außerhalb einer Rezession.

Dieses Kursplus beschränkte sich nicht nur auf den Aktienmarkt. Bis Anfang Juni fielen die Hochzins-Kreditspreads in den USA und Europa wieder auf das Niveau vor dem Ausbruch des Iran-Konflikts, obwohl die Straße von Hormus damals weiterhin blockiert war und der Ölpreis hoch notierte. Im laufenden Monat erreichte das zyklisch bereinigte Kurs-Gewinn-Verhältnis (CAPE) des S&P 500 das höchste Niveau seit 2000 – kurz vor dem Platzen der Dotcom-Blase. Die starke Überbewertung ließ nach Umsetzung der Einigung kaum weiteres Kurspotenzial übrig.

Kein substanzieller Transit durch Straße von Hormus, Angebotsrisiken bestehen fort

Obwohl die Ölpreise von ihren Höchstständen gefallen sind, sind die strukturellen Versorgungsprobleme am Persischen Golf nicht grundlegend gelöst. Laut Deutsche-Bank-Bericht liegt die Zahl der Öltanker, die aktuell durch die Straße von Hormus fahren, weiterhin nur bei einem Bruchteil des Vorkrisenniveaus; der Brent-Preis ist seit Jahresbeginn etwa 30 % gestiegen.

Da weltweit etwa 20 % bis 25 % des Ölangebots über die Straße von Hormus transportiert wird, bleibt eine vollständige Wiederherstellung des Seeverkehrs hier der entscheidende Faktor für die weitere Entwicklung. Solange diese Frage nicht eindeutig geklärt ist, bleibt der Spielraum für eine weitere Entspannung der Ölpreise und deren dämpfende Wirkung auf die Inflationserwartungen limitiert.

Trotz vieler Belastungen mittelfristig weiter Unterstützung

Laut Deutscher Bank gibt es trotz der genannten vier Belastungsfaktoren mittelfristig Gründe für vorsichtigen Optimismus.

Erstens basiert die restriktive Haltung der Fed auf einem weiterhin robusten Arbeitsmarkt – die letzten drei US-Arbeitsmarktberichte übertrafen die Erwartungen. Das unterscheidet die aktuelle Lage grundlegend vom Bärenmarkt 2022, als Zinserhöhungen von sinkenden Wachstumsprognosen begleitet wurden. Wenn die Fed ihre Geldpolitik aufgrund eines überraschenden Wirtschaftswachstums anzieht, können Risikoanlagen laut historischer Erfahrung durchaus bestehen – ein typisches Beispiel hierfür ist der Jahresbeginn 2024.

Zweitens: Auch wenn der derzeitige Anstieg mit der Entwicklung vor dem „Schwarzen Montag” 1987 verglichen wird, gibt es entscheidende Unterschiede: Der S&P 500 ist seit Jahresbeginn um rund 10 % gestiegen, weit entfernt von dem 39%-Plus vor dem Crash 1987. Außerdem verhindert das heutige Circuit-Breaker-System einen derartigen Tagesabsturz – es greift bei Tagesverlusten ab 20 %.

Drittens gilt das makroökonomische Grundmuster fort. Die Daten bleiben unerwartet robust, und es gibt bislang keine Anzeichen für eine signifikante Verschlechterung, wie sie früher zu massiven Verkäufen geführt hat – weder im Falle eines Energieschocks noch in einer breiteren wirtschaftlichen Abwärtsphase.

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